全方位壁垒构筑护城河，分子砌块龙头优势稳固

中心思想

毕得医药核心竞争力与市场地位

毕得医药作为国内药物分子砌块和科学试剂领域的先行者，凭借其在产品丰富度、质量与价格方面的领先优势，已稳固国内龙头地位。公司通过积极打造Ambeed、毕得、BLD等全球化自主品牌，掌握分子砌块研发设计、合成纯化、检测等核心技术，并构建了“品牌+技术+规模+成本”四大竞争壁垒。其在库种类超7.5万种，可提供超30万种分子砌块，供货能力国内领先，且生产规模效应与技术工艺升级显著降低成本，形成价格优势。

全球化战略布局与增长潜力

公司前瞻性地战略布局国际市场，在美国、印度、德国等地进行全球多中心布局，储备了丰富的海内外客户资源，客户数量达8000家。随着全球新药研发和医药外包行业的蓬勃发展，以及公司全方位竞争壁垒的持续夯实和全球化服务体系的不断完善，毕得医药能够快速响应全球客户需求，预计未来业绩将维持稳定增长。天风证券首次覆盖给予“买入”评级，目标价125.99元，看好公司主营业务的长期发展和新业务板块布局。

主要内容

1. 毕得医药：国内药物分子砌块领域先行者

公司概况与发展历程

毕得医药成立于2007年，是一家专注于新药研发前端的高新技术企业，核心业务涵盖药物分子砌块的研发设计、生产及销售，并提供科学试剂。公司服务于药物靶点发现、苗头化合物筛选、先导化合物发现/合成及优化等关键环节，客户数量超过8000家。自2018年起，公司积极进行全球多中心布局，在美国、印度、德国等地设立区域中心，并于2019-2020年在中国天津、武汉、成都等地投入运营区域中心，以快速响应全球客户需求。

技术演进与产品储备

公司技术迭代演变升级，常备库存产品数量快速增长。从2007-2012年专注于芳杂环类药物分子砌块合成与纯化技术，常备库存产品超1万种；到2012-2017年拓展至苯环类药物分子砌块的研发设计及检测技术，常备库存产品超3万种；再到2018年至今，研发方向拓宽至苯环类、芳杂环类、手性、脂肪族类、非天然氨基酸等多种药物分子砌块的合成研究，研发人员规模扩至80-100人，发明专利增至16项，截至2022年5月常备库存产品数量已超7万余种。

业绩表现与业务结构

公司营收增速稳步提升，净利润实现扭亏为盈。营业收入从2018年的1.63亿元增至2021年的6.06亿元，2019-2021年复合增长率达54.94%。归母净利润从2018年的-0.19亿元增至2021年的0.98亿元。2022年前三季度，公司营收达5.89亿元，同比增长37.95%；归母净利润0.98亿元，同比增长46.95%。公司业务以“分子砌块+科研试剂”双轮驱动，其中药物分子砌块贡献主要收入，2021年占比高达87.93%，科学试剂业务营收占比逐步提升至12.04%。2021年公司综合毛利率为49.46%，盈利能力较强。

全球化布局与销售网络

公司通过多品牌矩阵（国内“毕得”，国际“BLD”、“Ambeed”）加快全球化推广。境内外销售业绩均呈稳步扩大趋势，内销、外销营收从2018年的0.92亿元、0.70亿元分别增长至2021年的3.27亿元、2.79亿元，年均复合增长率分别高达52.37%、58.28%。2022年上半年，内销、外销营收占比分别为50.38%、49.62%。公司期间费用率结构持续优化，从2018年的65.95%持续降低至2022年前三季度的22.47%。为满足客户现货需求，公司存货大幅增长，从2019年的1.31亿元增至2021年的4.77亿元，年均复合增长率达91.07%，且存货周转率保持稳定（2019-2021年分别为0.97、1.02、0.88次）。

2. 分子砌块行业规模持续扩张，国产品牌份额有望加速提升

医药市场与分子砌块前景

全球医药市场总量持续扩容，预计从2015年的1.11万亿美元增长至2024年的1.64万亿美元，复合年增长率为4.43%。全球生物医药公司研发费用也随之增长，预计从2015年的1490亿美元增至2024年的2211亿美元，复合年增长率为4.48%。药物分子砌块作为新药研发前端的关键环节，其市场规模持续扩大，预计从2020年的441亿美元增长至2026年的546亿美元，2020-2026年复合年增长率为3.62%。

行业竞争格局

海外龙头企业如Sigma-Aldrich、Enamine等凭借发展历史悠久、产品线完善和营销网络健全，占据全球分子砌块市场主导地位。国产品牌如毕得医药、药石科技、皓元医药等，经过十余年快速发展，基于成本、技术、供应链等优势，在全球市场的竞争力正加速提升，有望追赶市场差距。

行业壁垒与国产替代

药物分子砌块行业具有较高的技术壁垒、规模壁垒和品牌壁垒。国内公司深耕市场多年，在研发技术、合成纯化等工艺储备上显著提升，项目经验较为成熟。通过横向发展策略，国内公司如毕得医药已将分子砌块库扩充至7.5万种，显著提升了品种丰富度。同时，国内企业积极开展全球化布局，品牌影响力日益扩大。在全球分子砌块市场中，大型跨国企业市占率在10%以上，而国内主要供应商市占率均不足1%，但凭借产品性价比和国内新药研发高景气度，国产品牌有望加速实现国产替代，占据更高全球市场份额。

3. 前瞻布局领跑国内市场，打开业务成长天花板

分子砌块业务：夯实四大竞争壁垒

毕得医药坚持横向发展战略，深耕分子砌块领域，筑牢“品牌+技术+规模+成本”四大优势壁垒。在品牌方面，公司通过Ambeed、BLD、毕得等品牌协同服务客户，国内市场占有率从2019年的39.57%上升至2021年的48.36%。技术方面，公司以研发设计为先导，合成生产为抓手，不断提升检测纯化技术。规模方面，公司在库种类超7.5万种，可提供超30万种分子砌块，供应能力国内领先。成本方面，规模效应和工艺升级促进降本增效，形成显著价格优势。公司分子砌块营收增速亮眼，从2019年的2.26亿元上升至2021年的5.33亿元，复合年增长率达53.70%，毛利率维持在50%以上。公斤级以上产品营收占比从2019年的4.51%提升至2021年的12.31%，显示公司正逐步渗入新药研发中后端。公司分子砌块产品种类丰富，涵盖杂环类、苯环类和脂肪族类化合物，2021年产销率分别为63.22%、61.35%、60.57%。

科学试剂业务：种类齐全构筑竞争优势

公司科学试剂产品种类齐全，主要分为催化剂、配体、活性小分子化合物，可助力下游新药研发进程。科学试剂业务与分子砌块业务的终端客户重叠度高，营收占比从2019年的9.12%上升至2021年的12.04%，营收复合年增长率达79.43%。公司近1万种科学试剂现货中，催化剂及配体类产品在种类、品质、新颖性方面具备强竞争力，例如贵金属钯催化剂和廉价金属铜催化剂种类显著高于行业最高值。公司在保证产品质量与盈利能力的同时，保持显著价格优势，有望持续增强全球市场竞争力。2021年公司催化剂与配体类产品库存大幅提升317.32%，活性小分子化合物库存提升122.36%，以快速响应客户需求。

4. 全方位壁垒构筑护城河，完善服务体系拓展能力圈

全球客户资源储备丰富，新药研发客户占比逐年提升

公司凭借产品储备丰富、供应及时、价格低等优势，获得了全球市场广泛认可，与罗氏、默克等头部创新药企，哈佛大学、清华大学等高等院校，以及药明康德、康龙化成等知名CRO机构建立了深厚合作，客户数量多达近8000家。境内客户数量从2019年的2677家增至2021年的3994家，其中新药研发机构客户收入占比稳定提升至81.39%。海外市场新药研发机构类客户数量从2019年的701家增长至2021年的2400家，收入占比由24.05%上升至47.89%。

技术能力不断加强，定制化业务占比提升

公司核心技术覆盖药物分子砌块和科学试剂产品研发设计、反应合成、分子结构确证及纯度精准检测、纯化、设备改进等全流程，处于国际先进水平。公司拥有专利43项，其中发明专利28项。定制化业务占比逐年提升，从2019年的15.71%增至2021年的25.32%，这不仅表明公司技术能力和客户认可度高，也为公司储备新颖分子砌块现货提供了重要途径。公司采用内部合成与外部合成（包括自研合成路径和仅提供化学结构）相结合的多元生产模式，2021年内部合成产品收入占比为17.77%，自研合成路径产品占比为45.61%，以快速响应客户需求。

八大仓储覆盖范围广，缩短境内外服务半径

公司高度重视仓储物流规划，在全球拥有八大仓储中心，总占地面积超23000平方米，以租赁为主、自建为辅，覆盖上海、深圳、武汉、天津、成都等境内区域，并在美国自建两大仓库，在德国、印度等地租赁仓库，极大缩短了境内外服务半径，快速响应全球客户需求。公司募投的药物分子砌块区域中心项目和研发实验室项目正在加速推进，预计将进一步提升公司的供应能力、研发实力和技术支撑。

5. 盈利预测和估值

基于对药物分子砌块和科学试剂业务的增长预测，预计公司2022-2024年营业收入分别为8.34/11.2/14.8亿元；归母净利润分别为1.38/1.90/2.53亿元。参考可比公司估值，给予公司2023年43倍PE，目标价125.99元。首次覆盖，给予“买入”评级。

6. 风险提示

公司面临境外运营风险（政治经济形势、政策变化）、汇兑损益风险（人民币汇率波动）、人才流失风险（高素质专业人才流失）、存货高余额风险（市场需求变化）、涉及第三方专利的销售风险（产品侵权）、以及产品价格波动风险（高量级产品销售比重增加导致平均价格下降）。

总结

毕得医药凭借其在药物分子砌块和科学试剂领域的深厚积累和前瞻性布局，已构建起“品牌+技术+规模+成本”的全方位竞争壁垒，稳固了国内龙头地位。公司通过持续的技术创新、丰富的产品种类、高效的全球化运营和完善的服务体系，成功渗透新药研发前端市场，并实现了营收和净利润的快速增长。尽管面临境外运营、汇兑损益、人才流失、存货高余额、专利及价格波动等风险，但公司在全球医药研发市场持续扩容的背景下，有望凭借其显著的竞争优势和不断提升的市场份额，实现长期稳健发展。