点评报告：CHC业务快速增长，处方药业务未来有望迎来恢复性增长-摩熵咨询(原药融咨询)

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　华润三九(000999)

　　报告关键要素:

　　2023年3月28日，公司发布2022年年报。2022年公司实现营业收入180.79亿元（较上年同期（调整后）同比增长16.31%）、归属于上市公司股东的净利润24.49亿元（较上年同期（调整后）同比增长19.16%）、归属于上市公司股东的扣非净利润22.19亿元（同比增长19.75%）；经营活动现金流量净额30.06亿元（较上年同期（调整后）同比增长59.52%）。

　　投资要点:

　　CHC业务快速增长，核心产品保持稳健增长。2022年CHC健康消费品业务实现营业收入113.84亿元，同比增长22.73%。感冒止咳类产品虽然上半年受到限售政策的影响，但通过线上销售投入等实现销售稳定，另外，三四季度政策影响弱化，所以核心产品999感冒灵、999强力枇杷露、999抗病毒口服液全年增长快速；皮肤领域，皮炎平系列化包装设计升级以及数字化平台曝光度提升，999皮炎平红色、绿色装实现快速增长；胃药领域，围绕“三九胃泰”，通过新媒体扩大产品覆盖；儿科领域，品牌力提升和线上布局推动产品销售增长；大健康业务重点布局线上业务，线上实现快速增长；慢病康复领域虽然受到集采影响，但整体可控。

　　处方药业务受配方颗粒业务等影响增速放缓。2022年处方药业务实现营业收入59.76亿元，同比增长7.19%。处方药业务增速放缓主要是因为配方颗粒业务国标切换及省标推进速度的影响首次出现负增长、医院患者数量下降、部分地区学术活动推广难度增加。公司在配方颗粒业务方面通过加速推动标准备案和切换、巩固和拓展市场等提高核心竞争力，作为配方颗粒国六家试点企业之一，未来有望持续受益行业扩容。同时，公司饮片业务2022年也实现快速增长，贡献国药业务收入。

　　外延和内生助力公司发展，品牌和创新双轮驱动。公司2022年完成昆药股份28%股份的重大资产收购，二者在三七产业发展和品牌打造上相互赋能。在新品研发方面，公司围绕抗肿瘤、骨科、皮肤、呼吸、抗感染等战略领域进行产品布局，同时在中成药传承创新、品牌建设、数字化建设等方面提高自身内生性竞争力，提高产品渗透率。

　　毛利率受处方药业务拖累，优化销售费用使用，净利润率提升。公司医药行业2022年毛利率为55.38%（同比减少5.56%），主要受处方药影响较大。公司CHC业务和处方药业务2022年毛利率分别为56.71%（同比减少2.63%）和52.83%（同比较少10.77%）。CHC业务毛利率下降主要因为感冒灵以外的较低毛利感冒药品种销售提升以及原材料成本上涨导致，长期看CHC业务毛利率有望维持稳定；处方药毛利率下降主要是因为配方颗粒成本上涨以及低毛利业务中药饮片业务占比提高所致。2022年公司销售费用率由2021年的32.78%下滑至28.08%，主要是公司提高产品竞争力，优化销售费用使用，净利润率从2022年的13.58%提升至2022年的13.81%。

　　盈利预测与投资建议：公司是OTC龙头企业，品牌和创新双轮驱动，根据公司业绩报告，调整盈利预测，预计2023/2024/2025年收入为206.77亿元/238.04亿元/275.62亿元，对应归母净利润28.83亿元/34.79亿元/39.68亿元，对应EPS为2.92元/股，3.52元/股，4.01元/股，对应PE为18.89/15.66/13.73（对应2023年3月29日收盘价55.11元）。基于公司的品牌优势、终端渠道网络扩张以及未来中药配方颗粒业务有望迎来恢复性增长，维持“买入”评级。

　　风险因素：集采降价超预期风险、创新研发不达预期风险、并购整合风险、上游原材料价格波动风险

中心思想

华润三九业绩稳健增长，CHC业务表现强劲

华润三九在2022年实现了营业收入和净利润的双位数增长，其中健康消费品（CHC）业务是主要增长引擎，核心产品销售表现突出。公司通过产品升级、数字化营销和线上布局，有效应对市场挑战，保持了CHC业务的快速发展。

战略并购与内生发展并举，未来增长潜力可期

公司通过收购昆药股份，实现了优势资源的协同，特别是在三七产业和品牌建设方面。同时，华润三九持续投入研发创新，聚焦战略领域，并加强中成药传承创新和数字化建设，以品牌和创新双轮驱动，提升内生竞争力。尽管处方药业务受政策影响增速放缓，但作为中药配方颗粒国六家试点企业之一，未来有望受益于行业扩容，迎来恢复性增长。

主要内容

2022年度财务表现概览

华润三九于2023年3月28日发布了2022年年报，显示公司业绩实现稳健增长。2022年，公司实现营业收入180.79亿元，较上年同期（调整后）同比增长16.31%。归属于上市公司股东的净利润为24.49亿元，同比增长19.16%。扣除非经常性损益后的净利润达到22.19亿元，同比增长19.75%。此外，经营活动现金流量净额为30.06亿元，同比大幅增长59.52%，显示出公司良好的现金流管理能力。

CHC健康消费品业务高速增长

2022年，公司CHC健康消费品业务实现营业收入113.84亿元，同比增长22.73%，是公司业绩增长的主要驱动力。

感冒止咳类产品表现突出： 尽管上半年受到限售政策影响，但通过加大线上销售投入，实现了销售稳定。三四季度政策影响弱化后，999感冒灵、999强力枇杷露、999抗病毒口服液等核心产品全年实现快速增长。
皮肤及胃药领域创新发展： 皮肤领域，999皮炎平系列通过包装设计升级和数字化平台曝光度提升，红色、绿色装实现快速增长。胃药领域，公司围绕“三九胃泰”通过新媒体扩大产品覆盖。
儿科与大健康业务线上布局： 儿科领域，品牌力提升和线上布局推动产品销售增长。大健康业务重点布局线上，实现快速增长。
慢病康复业务保持稳健： 慢病康复领域虽受集采影响，但上半年业绩总体保持稳健，整体可控。公司看好配方颗粒下半年标准切换和业务推进带来的业绩增长。

处方药业务增速放缓及应对策略

2022年处方药业务实现营业收入59.76亿元，同比增长7.19%，增速有所放缓。

增速放缓原因： 主要受配方颗粒业务国标切换及省标推进速度影响，首次出现负增长；同时，医院患者数量下降以及部分地区学术活动推广难度增加也对业务造成影响。
配方颗粒业务布局： 公司作为配方颗粒国六家试点企业之一，通过加速推动标准备案和切换、巩固和拓展市场等措施，提高核心竞争力，未来有望持续受益于行业扩容。
饮片业务贡献： 2022年公司饮片业务也实现快速增长，对国药业务收入有所贡献。

外延并购与内生创新双轮驱动

公司通过外延并购和内生发展相结合，助力长期发展。

收购昆药股份： 2022年公司完成昆药股份28%股份的重大资产收购，双方在三七产业发展和品牌打造上形成协同效应，相互赋能。
新品研发与内生竞争力提升： 公司围绕抗肿瘤、骨科、皮肤、呼吸、抗感染等战略领域进行产品布局，同时在中成药传承创新、品牌建设、数字化建设等方面提高自身内生性竞争力，以提升产品渗透率。

盈利能力分析与费用优化

2022年公司医药行业毛利率为55.38%，同比减少5.56%，主要受处方药业务影响较大。

CHC业务毛利率： CHC业务毛利率为56.71%，同比减少2.63%，主要原因在于感冒灵以外的较低毛利感冒药品种销售提升以及原材料成本上涨。长期来看，CHC业务毛利率有望维持稳定。
处方药业务毛利率： 处方药毛利率为52.83%，同比较少10.77%，主要由于配方颗粒成本上涨以及低毛利业务中药饮片业务占比提高所致。
销售费用优化与净利润率提升： 2022年公司销售费用率由2021年的32.78%下滑至28.08%，表明公司通过提高产品竞争力，优化销售费用使用。净利润率从2021年的13.58%提升至2022年的13.81%。

盈利预测与投资建议

根据公司业绩报告，万联证券调整了盈利预测。

财务预测： 预计2023/2024/2025年收入分别为206.77亿元/238.04亿元/275.62亿元。对应归母净利润分别为28.83亿元/34.79亿元/39.68亿元。对应EPS分别为2.92元/股、3.52元/股、4.01元/股。
投资评级： 基于公司作为OTC龙头企业的品牌优势、终端渠道网络扩张以及未来中药配方颗粒业务有望迎来恢复性增长，维持“买入”评级。
风险因素： 潜在风险包括集采降价超预期风险、创新研发不达预期风险、并购整合风险以及上游原材料价格波动风险。

总结

华润三九在2022年展现了强劲的业绩增长势头，营业收入和净利润均实现双位数增长。其中，CHC健康消费品业务是核心增长引擎，通过产品创新和数字化营销策略，有效巩固了市场地位。尽管处方药业务受政策影响增速放缓，但公司积极应对，尤其在中药配方颗粒领域具备先发优势，未来有望实现恢复性增长。通过收购昆药股份，公司进一步强化了产业协同和品牌影响力，并持续通过内生研发创新提升核心竞争力。尽管毛利率受处方药业务拖累，但公司通过优化销售费用，有效提升了净利润率。综合来看，华润三九作为OTC龙头企业，品牌优势显著，渠道网络不断扩张，未来增长潜力可期，维持“买入”评级。

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