业绩增长稳定，继续看好前景

中心思想 业绩稳健增长与前景展望 云南白药在2018年第一季度实现了营业收入和归母净利润的稳定增长，尽管部分业务增速受高基数和板块压力影响有所放缓，但公司整体盈利能力保持稳定。随着产品提价和渠道梳理的完成，以及控股股东混合所有制改革的深入，预计公司基本面将持续恢复，全年收入及利润增速有望超过10%，前景值得看好。 混改深化驱动战略转型 公司控股股东混合所有制改革的落地，标志着治理和决策机制将更加市场化，并有望推出员工激励措施。同时，公司明确了“医药+医疗”的战略方向，积极布局医药材料科学、医疗器械、慢病管理等新兴领域，并通过引入战略投资者获得产业资源支持，为外延扩张和增量业务发展奠定基础。品牌中药和大健康业务的领先布局，也将成为公司未来业绩增长的重要驱动力。 主要内容 投资要点 2018年第一季度业绩概览 公司2018年第一季度实现营业收入约63.4亿元，同比增长约7.3%；归母净利润约8.1亿元，同比增长约11.2%；扣非净利润约7亿元，同比增长约0.2%。 业绩增长稳定，静待公司变化 公司2018年第一季度营业收入同比增长约7.3%，增速同比下降约7个百分点，主要原因包括同比基数较高以及药品板块压力较大。预计在产品提价及渠道梳理完成后，收入增速将加快。扣非净利润同比增长约0.2%，主要受以下因素影响： 毛利率保持稳定： 公司整体毛利率约为30.5%，同比持平，但较年报数据下降约0.7个百分点，主要系第一季度商业增速快于工业增速。 期间费用率略有提升： 期间费用率约为16.8%，提升约0.6个百分点。其中销售费用率约为14.5%，同比下降约0.2个百分点，控制较好。财务费用因支付银行保理业务手续费增加约0.4亿元。 存货情况： 公司第一季度末存货约为89.7亿元，同比增长约18%，环比基本持平，主要为原材料及库存商品，预计渠道梳理完成后将好转。 混改与战略预期： 控股股东混合所有制改革已落地，市场化激励等出台预期强烈，公司战略方向定位于医药与医疗。预计公司基本面将持续恢复，全年收入及利润增速或超过10%。 混改落地后优化机制，战略方向逐渐清晰 混改深化与战略协同： 控股股东结构为“白药控股45%：新华都45%：江苏鱼跃10%”，预期将推动公司治理和决策机制更加市场化。独立董事薪酬已调整，内部改革序幕拉开，后期员工激励出台预期强烈。 “医药+医疗”战略方向： 公司首次提出“医药+医疗”战略方向，瞄准“医药材料科学、医疗器械、慢病管理等新兴领域”。混改增资引入的资金有助于实现集团外延扩张发展，如医疗、器械等增量业务。新华都、鱼跃医药等战略投资者或将为公司尝试日化、骨伤科非药领域等提供产业资源支撑。 品牌中药与大健康布局： 药品事业部： 长期看好药品事业部增长，白药市场竞争优势明显，细分领域市占率较高，普药领域如气血康市场推广力度加大，收入增速加快。 中药资源事业部： 业绩实现快速增长，特色明显且已多点布局种植基地，推行“O2O”等新型商业模式，预计将成为公司未来新的盈利增长点。 大健康业务： 增长快速，洗发水、护肤品投入力度加大，积极拓展电商平台，新华都参股后强强联合或推动大健康业务新增长。 盈利预测与投资建议 预计公司2018-2020年每股收益（EPS）分别为3.40元、3.89元、4.48元，对应市盈率分别为28倍、24倍、21倍。鉴于公司整体业绩稳定，商业、中药材、药品及大健康完整布局的形成，以及集团层面混改落地带来的积极前景，公司具备产品提价、业绩增长、激励、外延等催化剂，维持“买入”评级。 风险提示 产品销售或不达预期，市场拓展或不达预期。 总结 云南白药2018年第一季度业绩表现稳健，营业收入和归母净利润均实现增长。尽管面临高基数和药品板块压力，但公司毛利率保持稳定，期间费用控制良好。随着控股股东混合所有制改革的深入，公司治理机制将进一步优化，员工激励预期强烈。公司明确了“医药+医疗”的战略方向，积极拓展新兴业务领域，并借助战略投资者资源优势，有望在外延扩张和增量业务上取得突破。品牌中药和快速增长的大健康业务将持续贡献业绩。基于稳定的业绩增长、混改带来的机制优化和清晰的战略方向，分析师维持“买入”评级，并预计公司未来几年将保持良好的盈利增长态势。同时，报告也提示了产品销售和市场拓展可能不达预期的风险。