业绩强势增长，激励激发增长潜力-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　东阿阿胶(000423)

　　投资要点

　　事件：公司发布2024年年报，2024年公司实现营收59.2亿元，同比+25.6%；实现归母净利润15.6亿元，同比+35.3%；实现扣非归母净利润14.4亿元，同比+33.2%。

　　持续推进双轮驱动，拓展第二增长曲线。2024年，公司医药工业板块实现营收57.8亿元，同比+27.0%。一方面，公司深耕核心主业，持续推进药品+健康消费品双轮驱动增长模式。阿胶及系列产品占比进一步提高至93.6%，实现营收55.4亿元，同比+27.0%。分产品来看：1）阿胶块，是OTC第一大单品、滋补养生第一品牌，公司市占率稳居第一。2）复方阿胶浆，产品回归药品属性，拓展新适应症，成为公司未来业绩的重要增长点。3）桃花姬，打造即食养颜第一品牌，深耕数字化，线上和线下相结合拓宽终端销售渠道。4）“东阿阿胶小金条”阿胶速溶粉逐步起量，有望贡献公司业绩增长。另一方面，公司积极开拓潜能产品，其他药品及保健品实现营收2.36亿元，同比+26.2%。“皇家围场1619”以打造男士健康活力第一品牌为愿景，新产品放量潜力充足。

　　盈利能力稳步提升，渠道库存良性增长。在盈利能力方面，2024年，公司实现毛利率72.4%，同比+2.2pp；归母净利率26.3%，同比+1.9pp。公司阿胶及系列产品实现毛利率73.6%，同比+1.2pp，是公司业绩增长的关键驱动力。费用端来看，2024年销售费用19.7亿元，同比+32.8%，销售费用率33.3%，同比+1.8pp，主要系公司发布新品加大品牌曝光及推广投入。在营运能力方面，公司持续推进渠道治理、优化渠道生态。截至2024年年底，公司存货余额为9.3亿元，较2023年年末-8.5%，存货周转天数213.7天，同比-75.1天；应收账款及票据合计3.3亿元，同比-23.7%，应收账款周转天数4.3天，同比-12.7天。

　　分红回馈股东，股权激励激发活力。2024年，公司实现经营活动产生的现金流量净额21.7亿元，同比+11.1%，经营面持续向好。2024年9月，公司完成历史首次中期分红，向全体股东现金分红7.4亿元。1月10日，公司发布股权激励，授予124.7万股限制性股票（占总股本0.19%），首次授予99.8万股，授予179人，首次授予价格37.22元/股。限售之日起第2，3，4年分别可以解除限制，解除限售条件为：1）2025/2026/2027年净资产收益率分别不低于11.5%/12%/12.5%，且不低于对标企业75分位水平或同行业平均水平；2）2025/2026/2027年分别归母净利润复合增长率不低于15%（以2023年为基准）且不低于对标企业75分位水平或同行业平均水平，且不出现负增长。同时还需每年满足经济增加改善值大于0，且完成产业链相关任务。

　　盈利预测。考虑到公司阿胶及系列产品竞争力强，积极拓展第二增长曲线，并且公司主营业务增长稳健，预计2025-2027年归母净利润分别为18.5亿元、22亿元和26.1亿元，对应PE分别为20、17和14倍。

　　风险提示：提价不及预期的风险，销量不及预期的风险。

中心思想

业绩强劲增长与核心业务驱动

东阿阿胶在2024年实现了营收和净利润的显著增长，主要得益于其“药品+健康消费品”双轮驱动战略的持续深化。核心产品阿胶及系列产品市场份额稳固，并通过产品创新和渠道拓展进一步巩固了市场领导地位。同时，公司积极培育第二增长曲线，潜能产品展现出良好的增长潜力。

盈利能力提升与未来增长潜力

公司在2024年盈利能力显著提升，毛利率和净利率均实现增长，显示出良好的成本控制和运营效率。健康的渠道库存和优化的营运能力为公司持续发展奠定了基础。此外，公司通过中期分红回馈股东，并推出股权激励计划，有效激发了团队活力，为未来业绩的持续增长提供了制度保障和动力。

主要内容

2024年业绩概览

根据公司2024年年报，东阿阿胶实现了强劲的业绩增长。报告期内，公司实现营业收入59.2亿元，同比增长25.6%；归属于母公司股东的净利润达到15.6亿元，同比增长35.3%；扣除非经常性损益后的归母净利润为14.4亿元，同比增长33.2%。这些数据显示公司在过去一年取得了显著的经营成果。

业务发展策略与增长曲线

核心主业：阿胶及系列产品

2024年，公司医药工业板块实现营收57.8亿元，同比增长27.0%。其中，阿胶及系列产品作为核心主业，其营收占比进一步提高至93.6%，实现营收55.4亿元，同比增长27.0%。

阿胶块：作为OTC第一大单品和滋补养生第一品牌，公司市场占有率稳居第一，保持了其在传统滋补品市场的领导地位。
复方阿胶浆：该产品回归药品属性，通过拓展新适应症，被视为公司未来业绩的重要增长点。
桃花姬：公司致力于将其打造为即食养颜第一品牌，通过深耕数字化营销，并结合线上和线下渠道，有效拓宽了终端销售网络。
“东阿阿胶小金条”阿胶速溶粉：该创新产品逐步放量，有望为公司贡献新的业绩增长点。

第二增长曲线：潜能产品

公司积极开拓潜能产品，其他药品及保健品板块实现营收2.36亿元，同比增长26.2%。其中，“皇家围场1619”以打造男士健康活力第一品牌为愿景，新产品放量潜力充足，预示着公司在多元化产品布局上的积极进展。

盈利能力与运营效率分析

盈利能力稳步提升

2024年，东阿阿胶的盈利能力显著增强。公司实现毛利率72.4%，同比提升2.2个百分点；归母净利率达到26.3%，同比提升1.9个百分点。具体来看，阿胶及系列产品毛利率为73.6%，同比提升1.2个百分点，是公司业绩增长的关键驱动力。在费用方面，销售费用为19.7亿元，同比增长32.8%，销售费用率达到33.3%，同比上升1.8个百分点，这主要归因于公司为新品发布加大品牌曝光及推广投入。

渠道库存与营运能力优化

公司持续推进渠道治理，优化渠道生态，使得营运能力得到改善。截至2024年年底，公司存货余额为9.3亿元，较2023年年末下降8.5%；存货周转天数缩短至213.7天，同比减少75.1天。应收账款及票据合计3.3亿元，同比下降23.7%；应收账款周转天数降至4.3天，同比减少12.7天。这些数据表明公司库存管理效率提升，资金周转速度加快。

股东回报与激励机制

现金分红回馈股东

2024年，公司经营活动产生的现金流量净额为21.7亿元，同比增长11.1%，显示出持续向好的经营面。2024年9月，公司完成了历史首次中期分红，向全体股东现金分红7.4亿元，积极回馈股东。

股权激励激发活力

2024年1月10日，公司发布股权激励计划，授予179人共124.7万股限制性股票（占总股本的0.19%），首次授予99.8万股，授予价格为37.22元/股。解除限售条件包括：2025/2026/2027年净资产收益率分别不低于11.5%/12%/12.5%，且不低于对标企业75分位水平或同行业平均水平；2025/2026/2027年归母净利润复合增长率不低于15%（以2023年为基准），且不低于对标企业75分位水平或同行业平均水平，并确保不出现负增长。此外，还需每年满足经济增加改善值大于0，并完成产业链相关任务。此举旨在激发员工积极性，绑定核心人才与公司长期发展。

财务预测与估值

关键业务假设

基于对公司核心业务的深入分析，研究报告提出了以下关键假设：

阿胶及系列产品：预计2025-2027年销量增速均为15%，毛利率保持在73%。其中，阿胶块保持稳定增长，复方阿胶浆有望高速增长，桃花姬和阿胶粉则有望稳步快速增长。
其他药品及保健品：预计2025-2027年销量增速均为30%，毛利率保持在70%。以“皇家围场1619”为代表的男科滋补健康产品处于早期市场开拓阶段，营收有望加速增长。
毛驴养殖及贸易业务：预计2025-2027年销量增速均为-5%，毛利率保持在10%，反映公司优化产业结构，该业务规模有所下滑。

收入及毛利分拆预测

根据上述假设，公司2025-2027年的总收入预计将持续增长，分别为68.3亿元、79.0亿元和91.3亿元，增速分别为15.4%、15.5%和15.7%。总毛利率预计保持在71.5%至71.6%之间。其中，医药工业-阿胶及系列产品仍是主要收入来源，预计2027年收入将达到84.3亿元。

财务指标预测

研究报告预测，2025-2027年归母净利润将分别达到18.5亿元、22亿元和26.1亿元，对应PE分别为20倍、17倍和14倍。每股收益（EPS）预计从2024年的2.42元增长至2027年的4.05元。净资产收益率（ROE）预计将从2024年的15.07%提升至2027年的30.16%。这些预测表明公司未来盈利能力和股东回报能力将持续增强。

风险提示

报告提示，公司未来可能面临提价不及预期和销量不及预期的风险。

总结

东阿阿胶在2024年展现了强劲的业绩增长势头，营收和净利润均实现大幅提升。这主要得益于公司“药品+健康消费品”双轮驱动战略的有效实施，核心产品阿胶及系列产品市场地位稳固，并积极拓展了以“皇家围场1619”为代表的第二增长曲线。公司盈利能力显著增强，毛利率和净利率均有提升，同时通过优化渠道治理和营运能力，实现了健康的渠道库存和高效的资金周转。此外，公司通过中期分红回馈股东，并推出股权激励计划，有效激发了团队活力，为未来业绩的持续增长奠定了坚实基础。尽管存在提价和销量不及预期的风险，但基于对核心业务竞争力和增长潜力的分析，预计公司未来几年将保持稳健的盈利增长。

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