同仁堂(600085) 　　投资要点 　　事件：公司发布2022年年报，实现营业收入153.7亿元（+5.27%）；归母净利润14.3亿元（+16.17%），扣非后归母净利润14.0亿元（+15.67%）。Q1/Q2/Q3/Q4收入分别为39.5亿元/35.5亿元/33.9亿元/44.7亿元。Q1/Q2/Q3/Q4归母净利润分别为4亿元/3.4亿元/2.6亿元/4.2亿元。Q1/Q2/Q3/Q4扣非后归母净利润分别为4亿元/3.4亿元/2.5亿元/4.1亿元。 　　财务费用下降，毛利提升显著。公司净利润率为14.3%，同比提升1.3pp，主要系毛利率有所提升、以及管理费用率和财务费用率有所下降导致。从成本端来看：2022年毛利率为48.8%（+1.2pp），毛利率的增长主要来大品种提价与聚焦大品种战略。销售费用率为20%（+1.2pp），一方面系2022年职工薪酬较上年同期有所增长，另一方面系本期营销投入增加所致，总体上销售费用较去年略有上升，主要是由于开展营销需求、加大零售终端布局推广所致。管理费用率为8.73%（-0.4pp），主要系上半年职工薪酬较上年同期减少所致。财务费用率为-0.1%（-0.3pp），主要系本期利息收入及汇兑收益增加、随短期借款减少利息指数减少所致。研发费用率为1.4%（+0.2pp），主要系公司持续加大研发投入力度。 　　工业：聚焦大品种提升毛利，科技子公司业绩增长亮眼。2022年工业收入98.4亿元（+10.86%），工业板块的毛利率为48.95%（+0.82pp）。全面推进大品种战略落地实施，着眼精准营销，稳步推进五子衍宗丸、同仁乌鸡白凤丸、国公酒、坤宝丸、锁阳固精丸五大核心。1）母公司总收入36.9亿元（+8.9%），净利润10.9亿元（+27.3%），利润率29.5%，同比提升4.3pct。主要系公司安宫牛黄丸在2022年受益于产品提价，毛利率改善明显。同时部分品种也推出精品系列，并且实现提价对于毛利率改善显著。预计2023年安宫牛黄丸将推出精品系列，产品价格有望进一步提升。2）子公司同仁堂科技的感冒清热类药品在四季度疫情受益明显，随着库存清理，2022年实现营业收入59.9亿元（+11%），净利润10亿元（+15.6%），2023年预计会有较快增速。3）子公司同仁堂国药由于香港、澳门疫情缓解，所售产品为新冠疫情受益品种，2022年实现营业收入15亿元（+15.8%），净利润5.8亿元（+16%）。2023年10月11日，公司发布《关于四个产品获得加拿大天然健康产品注册许可证的公告》，同仁堂制药厂四个产品“时疫清瘟丸、养阴清肺丸、苏合香丸、巴戟天寡糖胶囊”获得加拿大天然健康产品注册。 　　商业：华东华南布局推进，有望受益医保政策调整。2022年商业收入84.8亿元（+2.9%），商业板块的毛利率为31%（-0.6pp）。公司加大零售终端布局推广，统筹经济运行和资源调配，提升店铺运营效率和技术水平。2022年新开门店24家，华东华南地区新增药店9家、7家，截至2022年末一共有942家，其中配备医疗诊所数量595家。2022年9月1日起，北京市个人账户实现定向使用，同时，2022年12月31日根据北京市医疗保障局发布的《北京市医疗保障局关于将“补肺丸”等7个药品临时性纳入本市基本医保支付范围的通知》，将同仁牛黄清心丸临时纳入本市医保基金支付范围，按甲类药品报销，暂执行至2023年3月31日。北京个人账户可用于在定点药店和医疗机构使用，公司在北京密集布局，2023年有望受益此政策实现快速恢复。 　　盈利预测：预计2023-2025年归母净利润分别为16.9亿元、20.2亿元和23.8亿元，对应PE分别为45倍、37倍和32倍。 　　风险提示：原材料波动风险，医药行业政策变化风险。