医药行业周报：积极布局医药消费+医药创新两条主线优质资产

中心思想

医药行业投资主线与政策驱动

本周医药行业周报核心观点指出，当前市场应积极布局“医药消费”与“医药创新”两条主线的优质资产。这一策略的背后是多重积极因素的驱动：国家医保局积极推进丙类目录，持续赋能医药产业创新；摩根大通医疗健康年会（JPM大会）如期召开，聚焦创新药、创新器械及创新产业链（CXO和生命科学上游）国内外需求回暖；同时，美国商务部对高端流式细胞仪及液相色谱质谱联用仪的出口限制，加速了科学仪器行业在科研、医药、半导体领域的国产替代进程。行业估值目前处于历史低位，为后续优质资产的估值修复提供了空间。

市场回暖与结构性机遇

报告强调，尽管部分细分领域面临短期压力（如疫苗板块受新生儿人口下降影响），但整体市场呈现回暖迹象，尤其是在国内需求见底、海外需求平稳向上的CXO板块，以及受益于消费刺激政策的消费医疗板块。中药材价格回落有望提升中药企业盈利能力，血制品行业因急重症需求扩大而基本面向好。此外，医疗设备“以旧换新”政策、器械集采加速国产替代、以及原料药价格筑底企稳等因素，共同构成了医药行业结构性投资机遇。创新药研发进展活跃，国内外多款新药获批或进入关键临床阶段，进一步验证了创新驱动的长期价值。

主要内容

细分市场动态与政策影响

CXO与创新药：政策赋能与需求回暖

CXO（医药研发生产外包）板块在经历了2023年的调整后，展望2025年，有望迎来估值回暖修复。这主要得益于国内全链条鼓励创新药物发展的政策支持以及海外地缘政治风险的阶段性回落。具体来看，国内需求已见底，海外需求平稳向上，板块龙头企业逐季度订单和报表的持续兑现，以及分子砌块领域需求端的改善，都将对业绩产生积极影响。

创新药方面，本周第43届摩根大通医疗健康年会（JPM大会）如期召开，展示了中外药企的创新实力和最新进展，并达成多项重磅交易，预示着创新药赛道的持续活跃。政策层面，安徽省将牵头全国生物药品联盟集采，国家医保局召开新闻发布会，预计今年内发布第一版丙类目录。医保基金运行稳中向好，2024年全国基本医保基金总收入3.48万亿元，同比增长4.4%；总支出2.97万亿元，同比增长5.5%。统筹基金当期结余0.47万亿元，累计结存3.87万亿元。门诊结算达到67亿人次，同比增长19%；生育保险基金待遇支出1432亿元，同比增长33.9%。丙类目录的推出，旨在聚焦创新程度高、临床价值大、患者获益显著但暂时无法纳入基本医保目录的药品，并通过多种激励措施引导商业健康保险将其纳入保障范围，同时探索更严格的价格保密措施，并对丙类目录药品不计入参保人自费率指标、不纳入集采中选可替代品种监测范围，符合条件的病例可不纳入按病种付费范围，实行按项目付费，这将极大赋能医药产业创新。本周A股SW化学制剂板块上涨3.32%，A股SW其他生物制品板块上涨4.43%；港股SW化学制剂板块上涨1.87%，港股SW其它生物制品板块上涨1.17%。

中医药与血制品：成本优化与需求繁荣

中医药板块本周SW二级中药指数上涨2.28%，跑赢同期沪深300（+2.14%），但跑输创业板指（+4.66%）。整体来看，上游中药材价格水平有所回落，后续有望逐步体现在中药企业成本端，带来企业盈利能力的提升。OTC品种（尤其是四类药）在2025年有望在低基数情况下恢复增长态势。血制品行业下游需求繁荣，行业基本面向好，静丙行业未来3-5年发展潜力巨大，急重症领域需求持续扩大带来的静丙需求量提升及高端层析静丙驱动的价格体系上移是主要驱动力。短期内，院内静丙短缺态势难以逆转，有望成为相关领域的催化因子。

疫苗与医药上游供应链：短期承压与结构性增长

疫苗板块基本面整体承压，主要受新生儿人口下降因素影响，市场情绪偏弱。但部分重点公司业绩边际改善，关注2024年下游库存周期改善带来的业绩拐点及mcv4疫苗2025年市场拓展情况。增量方向如带疱疫苗以及HPV方向国产高性价比后发厂商提高渗透率的潜力值得关注。

医药上游供应链方面，化学试剂领域建议关注自主产品品牌提升与平台型运营企业；生物试剂领域关注兼具品牌规模效应以及海外增长逻辑确定的企业；模式动物领域则关注高端品系小鼠的竞争力以及全球化拓展的企业。

医疗器械与服务：国产替代与消费复苏

IVD与医疗设备：集采驱动与技术协同

IVD（体外诊断）行业，化学发光技术壁垒高，国产化率低，伴随集采政策逐步推广落地、分级诊疗政策进一步推动，有望加速进口替代。从2021年安徽化学发光集采结果来看，国产龙头市占率提升明显，且出厂价受影响较小，有利于打破此前化学发光行业的固有格局，加速行业出清，并推动常规品类在三级医院的快速放量。

医疗设备方面，国内“以旧换新”政策逐步落地，有望在2025年释放重大增量需求。同时，雅培超预期表现以及GLP-1药物在全球范围内的持续放量，有望和CGM（连续血糖监测）形成互补协同效应，建议关注国内CGM市场加速开拓。

医疗服务与药店：消费提振与行业出清

医疗服务板块本周申万医院指数上涨3.20%，跑赢同期沪深300（+2.14%），跑输创业板指（+4.66%）。国家出台一系列消费刺激政策，有望提振国内消费信心，在此基础上，消费医疗板块更受看好，具备业绩支撑的相关标的布局安全性更高。

线下药店板块本周申万线下药店指数下跌0.47%，跑输同期沪深300和创业板指。前期市场担心的相关政策对于药店盈利能力的影响相对有限，上市公司毛利率均处于上升趋势。在当前行业竞争激烈的情况下，上市公司外延扩张相对谨慎，后续相关公司的表观净利率预期将有所提升（新开门店带来的亏损逐步降低），表观利润有望加速增长。此外，中小型连锁药房以及单体药房由于不具备供应链优势，有望被动出清，进而行业竞争将回归正常状态。

原料药与创新器械：价格反转与国产突破

原料药行业多款产品价格筑底企稳或出现反转迹象。由于2020-2022年海外客户备库存及全球供应链变化，API订单转移至国内厂商，刺激产能扩张。2023年受产能过剩和下游去库存影响，API产品销售价格持续探底，心血管类、解热镇痛类、肝素和洛伐他汀等特殊品类原料药价格已处于近三年低位。当前时点，多款原料药价格筑底企稳或出现反转迹象，看好行业扰动因素出清，龙头厂商规模化降本带来的利润增厚。抗生素中间体（6-APA、7-ACA和青霉素工业盐）竞争格局优化，激素类原料药（皂素、双烯）等前端产品价格环比持续提升，当前最新价持续突破近三年价格高位。此外，原料药+制剂/CDMO一体化转型，以及减肥药产业链也提供了新的增长机遇。

创新器械方面，国产公司锐意进取，集采带来行业变局。器械集采制度趋于完善，降价幅度更加理性，有望牵引集采体系更加合理，加速器械市场的腾笼换鸟、去伪存真。集采的推进将驱动国产替代进一步加速，并为国产公司拓展真创新方向、打造全球领先的产品组合提供外生压力。近年在国内器械公司发力下，国产化率较低的品类出现持续下降，重点品种完成0到1的转变，未来国内进口替代方向大势所趋，国产公司有望在高端市场国产化进程中分享红利。进口替代方向建议关注电生理、内镜领域；国产真创新方向建议关注神经介入领域。科学仪器方向有望受益于设备换新政策催化。

仪器设备与低值耗材：国产替代与周期上行

仪器设备板块，科学仪器需求端偏弱，但国产仪器订单仍能维持增长，并不断推出新产品提高国产仪器的市场覆盖面积。预计随着后续科学仪器需求端回暖，并且行业有望迎来更多国产支持政策，看好未来科学仪器行业的增速恢复。仪器设备板块整体逻辑仍是以国产替代为主旋律，间奏国企改革、AI+、海外市场等方向谱写新篇章。

低值耗材方向经历了2020-2023年的完整周期，下游去库逐渐完成，关注行业周期上行带来的投资机会以及部分基本面较强的细分领域的结构性机遇，如有望率先实现走出行业周期并实现业绩反转的公司，以及有望受益于GLP-1产业链变迁的公司。

重点公司公告与创新药研发进展

本周少数公司发布股权激励计划进展，显示公司治理和激励机制的持续优化。国内外创新药研发活跃，多款新药获批上市或进入关键临床阶段，涵盖肿瘤、感染、肾病、精神分裂症等多个治疗领域，并有重要合作达成。例如，君实生物的氢溴酸氘瑞米德韦片获批转为常规批准，特瑞普利单抗获澳大利亚上市许可；映恩生物与三生制药就HER2 ADC药物DB-1303签订合作协议；智翔金泰的斯乐韦米单抗（狂犬病双抗）报上市；强生、阿斯利康/第一三共、默沙东、礼来、勃林格殷格翰等国外药企也均有重要新药获批或临床进展。这些进展共同推动了医药行业的创新发展。

总结

本周医药行业周报强调了在政策支持和市场回暖背景下，医药消费和医药创新两条主线蕴含的投资机遇。国家医保局推进丙类目录、JPM大会聚焦创新、以及国产替代加速等因素，共同构筑了行业发展的积极态势。尽管部分细分领域如疫苗板块短期承压，但CXO、中医药、血制品、IVD、医疗设备、医疗服务、药店、原料药、创新器械、仪器设备和低值耗材等多个子行业均呈现出结构性增长和估值修复的潜力。特别是创新药研发的活跃和国产替代的加速，为行业带来了长期增长的动力。投资者应重点关注四代测序领域以及医药消费和医药创新主线下的优质资产，同时警惕集采压力、研发进度不及预期、竞争加剧、政策监管变化和药物研发服务市场需求下降等风险。