医药行业周报：集采趋于温和、更科学化，IVD、高值耗材等迎来困境反转

中心思想

医药板块触底反弹，政策环境趋于稳定

本报告核心观点指出，中国医药生物板块在经历深度调整后，于2022年10月10日至14日期间实现显著反弹，申万医药生物板块指数上升7.5%，跑赢沪深300指数6.6%，在申万行业分类中排名第一。这一反弹是在板块估值、配置和情绪“三重底部”确立的背景下发生的，非医药基金对医药板块的持仓比例创下近五年新低，显示出市场对医药板块的关注度已处于底部。同时，医保政策近期持续释放积极信号，集采规则趋于温和与科学化，不再“唯最低价中标论”，且明确创新药械不纳入DRGs和集采，口腔种植服务价格也趋于合理。这些政策变化共同营造了一个更加稳定和可预期的行业环境，为医药板块的战略性配置提供了坚实基础。

集采政策温和化，关注困境反转与创新驱动

报告强调，随着集采经验的累积，集采规则正变得更加完善和科学，其目的在于压缩中间价格水分，而非无止境降价。近期骨科脊柱、江西生化试剂和福建电生理等集采均设置了保底中标价，增加了企业中标率，并对降价幅度设定了相对温和的指引，例如江西肝功生化试剂集采中，报价不高于最高有效申报价80%即可中选。这种政策导向使得集采影响进入可预期阶段，政策环境逐渐稳定。在此背景下，投资重心应从单纯关注降价幅度转向集采后的市场空间、竞争格局及公司的核心竞争力。报告特别关注体外诊断（IVD）和高值耗材等领域的“困境反转”机会，尤其是国产替代空间大、技术壁垒高的化学发光和电生理板块，认为国产厂商有望借助集采东风做大规模，走出盈利困境。此外，器械设备、消费医疗、中药、创新药及产业链等细分领域也因各自的政策利好和市场逻辑被视为重要的投资方向。

主要内容

医药板块三重底部确立，政策利好催生新机遇

2022年10月10日至14日，申万医药生物板块指数表现强劲，上升7.5%，跑赢沪深300指数6.6%，在申万行业分类中位列第一。尽管年初至今该板块指数下跌22.5%，较沪深300指数跑输0.3%，但在申万行业分类中排名第23位，但本周各大细分板块均实现增长，其中医疗器械板块表现尤为突出，上涨10.6%。祥生医疗、迪瑞医疗、新产业、开立医疗和惠泰医疗等个股涨幅均超过26%。

报告指出，医药板块已显著反弹，行业关注度提高，医药基金加仓和全基配置意愿逐步提高。年初以来，受疫情、集采等因素影响，医药板块指数跌幅最高超30%，居各行业跌幅前三，非医药基金持仓比例创2018年以来新低。然而，在板块估值底部、配置底部和情绪底部的“三重催化”下，近期医药板块大幅反弹，医药与非医药资金均在积极配置中。具体来看：

1. 估值底部： 截至报告期，申万医药板块整体估值（TTM法）为23.1倍，持续处于估值底部，自2021年7月至今已调整一年多，幅度达40%。
2. 配置底部： 非医药主题基金（即全基）对医药持仓已从2020年第二季度的13.7%降至2022年第二季度的6.6%，创近五年新低，从近十年维度看也处于底部区域。
3. 情绪底部： 受政策、疫情等因素影响，资金对板块的关注度持续处于底部，整个市场对医药处于情绪底部。

此外，医保政策近期接连释放积极信号，并非一直压制行业发展：

1. 医保谈判续约规则清晰可预期，非无止境降价。
2. 创新药械不纳入DRGs和集采，鼓励创新。
3. 口腔种植服务价格温和，非一刀切，鼓励优质优价。
4. IVD、高值耗材集采规则趋于更科学化，不再强调“唯低价中标”。

在疫情防控方面，国内疫情虽有所散发，但随着防疫政策和抗疫工具包（检测、疫苗、药物和医疗）的完善，国内就诊和消费复苏较为明确。报告认为，当前医药仍处于底部震荡区间，值得全基战略性重点配置。

细分领域投资策略与重点个股推荐

报告详细阐述了各细分板块的投资策略和推荐个股：

• 器械设备板块： 受益于疫情后医疗新基建、贴息贷款支持购买医疗设备政策以及国产替代大趋势。重点关注影像设备、内窥镜等显著受益的领域，建议关注联影医疗、开立医疗、海泰新光、澳华内镜和迈瑞医疗等。同时，关注业绩加速释放、估值较低的理邦仪器和新华医疗。在普耗和高分子耗材领域，中国企业具有制造优势，能够承接全球产业转移，受益于下游国产替代，建议关注康德莱、拱东医疗和振德医疗。消费医疗领域，国内渗透率显著低于发达国家，随着消费能力提升和国产替代扩展，国产相关企业潜力巨大，建议关注爱博医疗、欧普康视、鱼跃医疗和三诺生物。
• 困境反转板块（IVD、高值耗材）： 近期骨科集采、生化集采、电生理集采的结果或规则趋于温和、科学化，政策环境趋于稳定可预期。IVD板块建议关注迈瑞医疗、普门科技、安图生物、新产业以及浩欧博等。高值耗材板块建议关注电生理龙头微创电生理、惠泰医疗等；骨科领域建议关注威高骨科、三友医疗、大博医疗、爱康医疗、春立医疗等。
• 消费医疗： 作为后疫情时代明确主线，消费复苏是下半年明确主线。重点关注眼科医疗服务及产品（爱尔眼科、通策医疗、三星医疗、普瑞眼科、兴齐眼药、何氏眼科、欧普康视和爱博医疗）、布局医美的医药公司（华东医药、长春高新）、家用器械（三诺生物、鱼跃医疗）、快速增长的成人疫苗（智飞生物、万泰生物和百克生物）以及其他（泰恩康和九典制药）。
• 中药板块： 中医药作为国家战略性重点支持行业，政策环境良好，传承与创新是重点方向。看好中药企业国企改革激活活力，以及通过配方颗粒和中药新药实现中药现代化。建议关注国企改革标的同仁堂、太极集团和千金药业；中药现代化标的红日药业、中国中药和华润三九；中药新药标的以岭药业和康缘药业。
• 创新药及产业链（CXO）： 创新是永恒方向，板块已深度调整，同时海内外二级市场回暖有望带动一级投融资复苏。创新药建议关注恒瑞医药、百济神州、信达生物、荣昌生物、贝达药业、康方生物和海创药业等。CXO建议关注阳光诺和、百诚医药、药明康德和药明生物等。
• 疫苗行业： 长期逻辑向好，政策免疫，常规疫苗品种在2022上半年显著恢复。国内疫苗企业实力壮大，出海步伐加快。估值已处于有性价比的位置。建议关注智飞生物、康泰生物、万泰生物和百克生物。
• 科研服务： 行业处于高景气，受益于中国科研实力提升和投入加大，带动上游科研试剂市场快速增长。国产替代正在进行，性价比和技术服务优势明显。
• 生物制药上游： 中国贡献了全球77%的新增发酵产能，疫情催化国产替代进程。国产产品已实现从无到有，并在层析系统、一次性袋子、填料等领域开启替代。建议关注楚天科技、森松国际、纳微科技、奥浦迈。
• 医疗服务： 政策悲观预期解除（种植牙集采政策合理），疫情后复苏明确，龙头企业扩张逻辑顺畅。建议关注爱尔眼科、普瑞眼科、通策医疗、海吉亚医疗、国际医学、固生堂。
• 药店： 互联网售药监管规范化利好线下药店，四大类药品限售情况好转，低基数效应下同店增长数据趋势向好。建议关注益丰药房、大参林、老百姓、健之佳、一心堂。
• 近视防控： 中国儿童青少年近视率超过50%，近视防控上升至国家战略。角膜塑形镜、低浓度阿托品、离焦框架镜等手段有效。耗材领域关注爱博医疗、欧普康视、昊海生科；药品领域关注兴齐眼药、何氏眼科；服务领域关注爱尔眼科。

报告还提供了本周投资组合（联影医疗、开立医疗、迈瑞医疗、恒瑞医药、太极集团、普门科技）和十月投资组合（联影医疗、药明生物、爱尔眼科、智飞生物、一心堂、太极集团）。上周周度组合和月度组合均跑赢医药指数和大盘指数，其中联影医疗、太极集团表现较好。

集采规则趋于科学温和，IVD市场迎来困境反转

近期连续的骨科脊柱国采、江西生化试剂、福建电生理集采均设置了保底中标价，增加了企业中标率，凸显了压缩中间价格水分的目的。这些集采规则传递了两个核心信息：1）不再“唯最低价中标论”；2）集采影响进入可预期阶段，政策环境逐渐稳定。报告认为，随着集采经验的持续累积，集采规则更加完善、科学，尽管后续品类依然会降价，但降价已进入稳定预期。在此大环境下，投资关注的重心需从仅关注降价幅度落地到集采之后的市场空间、竞争格局及公司的核心竞争力。

江西肝功生化试剂集采：集采政策相对温和，关注IVD困境反转机会

2022年9月27日，江西省牵头22省市区《肝功生化类检测试剂省际联盟集中带量采购文件（征求意见稿）》出台，涉及26项肝功能生化诊断试剂的带量采购，采购周期2年。中标规则方面，降幅设在最高有效申报价的20%即可入围，如不在前60%的A组企业，只要不高于最高有效申报价0.8倍即可增补为中选企业。入围最低可保证40%意向采购量。

报告点评指出，本次生化集采相对此前高值耗材集采更加温和，最低价有托底指引，降价幅度远好于此前预期。集采有望加速生化行业供给出清，进入新一轮良性增长阶段。头部企业受益于集采规则，集中度有望进一步提升，国产龙头企业有望凭借研发、技术、服务、质量、售后等多维领先优势加速国产替代。

从生化集采逻辑推演到整体IVD，报告认为：

1. 政策面边际温和，集采规则逐步清晰，增强预期稳定性。 2022年9月3日，国家医保局明确表示“创新药械暂不集采”；9月8日，口腔种植医疗服务调整出台，价格好于市场预期；9月27日，骨科脊柱国采多数企业报价接近最高有效申报价四折“复活线”；10月13日，江西22省区肝功能生化试剂集采征求稿出台，报价不高于最高有效申报价的80%即可增补为中选企业。这些都显示出集采目的是压缩不合理成本和利润，促进更多企业中选，增强预期稳定性，走出“唯低价论”的恶性竞争。
2. 投资重心转向市场空间、市场格局及公司的核心竞争力。 在集采规则愈发清晰、价格预期更加稳定基础上，可放长周期预期国产IVD企业的未来空间，国产IVD厂商不仅有望走出盈利困境，同时将借助“集采东风”做大规模。
3. 体外诊断市场空间足够大，进口替代空间充足。 2019年体外诊断市场规模达713亿元，2015-2019年复合年均增长率（CAGR）为18.5%。外资占据半壁江山，前五名均为进口企业，CR5达到54.6%。大空间、高增速、优格局为国产公司在体外诊断深入布局和提升提供了广阔空间。
4. 关注集采后IVD中高壁垒、低国产化率、空间充足的化学发光赛道。 按照此前脊柱及本次肝功生化试剂集采的基调，化学发光有望延续温和降价态势。化学发光相较其他体外诊断有更大的技术壁垒，70%以上市场为外资垄断，进口替代难度更大，单个国产厂商的市占率徘徊在5%左右。化学发光行业规模超出IVD血液+生化等规模之和，国产提升空间大。报告预计，假设中长期300亿出厂端市场规模，国产龙头单家份额20-30%，则收入体量将达到60-90亿，集采之后带来的国产格局重塑，将打开国产化学发光板块成长空间。
5. 关注集采预期稳定下IVD困境反转机会。 尤其是IVD兼具行业β及充足国产替代空间的化学发光板块相关个股，大行业规模+大替代空间逻辑相关个股收入业绩弹性有望超预期。建议关注迈瑞医疗、普门科技、安图生物、新产业、浩欧博等。

高值耗材集采预期稳定，电生理市场潜力巨大

福建电生理集采：降幅大于等于30%即可中选，集采预期进一步稳定

2022年10月14日，福建省药械联合采购中心发布《心脏介入电生理类医用耗材省际联盟集中带量采购文件》1号文件，具体参与省区包括27个，采购周期为2年，2023年4月起执行。文件规定，组套采购同分组中降幅大于等于最高有效申报价的30%，单件采购降幅大于等于50%的即可获得中选资格。

报告点评指出，本次集采设置保底中标价，进一步夯实了集采温和、稳定的降价预期。考虑到电生理竞争格局较为良好且以外资为主，且国外厂商的出厂价均比国内厂商高出25-60%左右，预计降价幅度较为温和，国产厂商有望借助集采实现电生理的国产市场份额的快速提升。

报告看好中长期电生理市场，预计其将保持40%的高增速，且存在约90%的国产替代空间。2020年我国电生理市场规模达51.5亿元，2015-2020年CAGR为28.3%。根据弗若斯特沙利文的预测，2020-2024年我国电生理器械市场仍将高速增长，CAGR高达42.3%。外资厂商占据国内电生理器械市场的绝大多数份额，强生、雅培及美敦力2019年合计市场份额达87.8%，国产厂商惠泰、心诺普份额仅为个位数。因此，国产替代空间巨大。建议关注高值耗材优质电生理板块的惠泰医疗、微创电生理。

政策动态聚焦医保续约与“两票制”

行业政策

1. 医保局称新增适应症可简易续约，无需重新谈判： 2022年10月12日，国家医保局回复称，已将新增适应症纳入简易续约考虑范围。这意味着新增适应症药物可能无需重新谈判，可以走简易续约程序，降价幅度将相对有限。
2. 国家医保局就提出的取消“两票制”提案进行回复： 2022年10月12日，国家医保局明确表示目前“两票制”仍发挥着重要作用，暂不取消。主要原因是目前尚有大量品种未被新的集采制度覆盖，还有些竞争不充分的创新品种、独家品种尚不能纳入集中带量采购。

重大行业与个股事件驱动市场关注

行业事件

1. 默沙东PD-1抑制剂Keytruda获NMPA批准用于肝细胞癌： 2022年10月10日，默沙东宣布其PD-1抑制剂Keytruda在中国获批用于既往接受过索拉非尼或含奥沙利铂化疗的肝细胞癌（HCC）患者的治疗。Keytruda在全球销售额高，2021年达172亿美元，今年上半年实现收入100.61亿美元，同比增长30%。
2. 默沙东联手Moderna推进mRNA癌症疫苗+K药治疗黑色素瘤： 2022年10月12日，默沙东与Moderna联合宣布，将共同开发与商业化个体化癌症疫苗mRNA-4157/V940，并与Keytruda联用治疗高风险黑色素瘤患者。
3. **百济神州百悦泽®（泽布替尼）3期临床试验