基础化工行业研究：供需两端利好，草甘膦周期属性弱化

中心思想

草甘膦市场景气度持续，周期属性趋弱

本报告核心观点认为，草甘膦市场正经历由供需两端利好共同催化的大周期，其传统周期属性将进一步弱化。供给侧受政策限制新增产能有限，且受不可抗力事件影响产能利用率提升、库存去化；需求侧则受益于全球粮食价格上涨刺激种植面积增加、中国转基因作物商业化加速以及百草枯禁用带来的替代需求。这些因素共同支撑草甘膦价格维持高位，并增强了行业盈利的稳定性和确定性。

投资机遇凸显，关注一体化产业链企业

鉴于草甘膦行业景气周期的持续性和周期属性的弱化，报告建议关注在产业链一体化、成本控制和产能规模方面具有优势的领先企业，如和邦生物、兴发集团、新安股份和江山股份，以把握行业结构性投资机会。

主要内容

一、本轮草甘膦大周期得益于供需两端催化，其中供给端是核心

1.1 我国草甘膦主要用于出口，近年来草甘膦供给端逐步优化

• 全球最大除草剂单品与中国主导地位： 草甘膦是高效、低毒、广谱的灭生性除草剂，占据全球除草剂市场约30%份额，市值达60亿美元。中国是草甘膦生产大国，2021年产量62.05万吨，出口64.07万吨，贡献全球约70%的供应量，主要出口至巴西、美国、阿根廷等转基因农作物大国。
• 供给侧改革与产能优化： 2021年全球草甘膦名义产能119.2万吨，中国占73.2万吨。近年来，政策收紧导致落后产能出清，国内草甘膦企业数量从30多家缩减至约10家，行业集中度提高。产能利用率从2016年的70%提升至2021年的85%。

1.2 近两年不可抗力频发催化草甘膦价格上行

• 洪灾与库存去化： 2020年8月四川洪灾导致和邦生物和福华通达停产，合计影响国内草甘膦产能约25万吨（占总产能34%），使社会库存量在2个月内从5万吨降至1万吨，推动价格快速上涨。
• 飓风与能耗双控影响： 2021年上半年，美国“艾达”飓风导致拜耳/孟山都Luling工厂停产（产能约20万吨/年），加剧全球供给紧张。同年三季度，国内能耗双控政策使草甘膦价格一度跃升至8万元/吨。当前价格维持在6.3-6.5万元/吨，厂家订单已签至2022年6月，库存仍处于多年低位。

1.3 粮价走高推动播种面积增加

• 全球粮食危机与农产品价格上涨： 新冠疫情爆发后，全球粮食价格持续上涨。2022年4月29日，玉米和大豆期货价分别升至818和1717美分/蒲式耳，创历史新高，较2021年分别同比增长13.6%和18.4%。
• 刺激种植意愿与农药需求： 农作物价格大幅上涨刺激农民播种意愿，推动种植面积增加。2021年美国大豆、玉米播种面积分别增加5%、2%，巴西大豆、玉米播种面积分别增加2.5%、6.7%。草甘膦作为常用农药，需求端将充分受益。

二、预计未来草甘膦周期属性将进一步弱化

2.1 中国转基因作物的推广对草甘膦的需求有一定边际拉动

• 转基因作物拉动草甘膦需求： 草甘膦下游需求主要集中在耐草甘膦转基因作物除草（占比50%）。美国耐除草剂玉米、棉花、大豆渗透率分别达92%、81%、97%，主要原因包括提高产量、节约杂草处理时间及降低农药成本。
• 中国转基因政策放开与新增需求： 中国转基因作物种植面积较低的格局有望改变。2020年两批主粮类转基因作物获得安全证书，预计将加速商业化落地。若玉米和大豆转基因品种渗透率达100%，国内草甘膦新增需求预计为2.9-4.2万吨。

2.2 多国禁用百草枯，草甘膦有一定潜在替代空间

• 百草枯禁用趋势： 百草枯因其剧毒性和环境残留问题，已被全球超48个国家禁用，中国自2020年9月25日起禁止经营和使用。
• 草甘膦替代需求： 随着百草枯逐步退出市场，草甘膦作为灭生性除草剂，有望替代部分百草枯市场份额。根据测算，若草甘膦与草铵膦按7:3比例占据百草枯原有市场，预计将为全球草甘膦带来约17万吨的需求增量。

2.3 供给端政策收紧，未来新增产能有限

• 环保政策与行业集中度提升： 草甘膦作为有机磷农药，生产受严格环保和安全生产规范约束。自2013年环保核查以来，中小企业逐步退出，行业总产能从2014年的127万吨降至2017年的73万吨并保持稳定。
• 限制类项目与新增产能受限： 2019年国家发改委将新建草甘膦生产设备列为限制类项目，未来供给端新增产能将十分有限，进一步支撑草甘膦价格和盈利能力。

三、草甘膦生产工艺分为甘氨酸法和IDA法

• 甘氨酸法： 我国传统工艺，技术成熟，产品收率和质量高。以氯乙酸或氢氰酸等原料合成甘氨酸，再与其它原料反应合成草甘膦。国内甘氨酸法产能占比约68%，主要集中在湖北兴发、新安化工、四川福华等企业。
• IDA法： 国际广泛使用工艺，流程短、收率高。先制备亚胺基二乙酸（IDA），再用IDA生产双甘膦，最后氧化获得草甘膦。国内IDA法产能占比约32%，主要集中在四川和邦、江苏扬农等企业。
• 成本结构： 甘氨酸法主要原材料为黄磷、甘氨酸（合计占比约63%）；IDA法主要原材料为IDAN、黄磷（合计占比约78%）。截至2022年5月5日，草甘膦行业单吨毛利为2.4-2.8万元/吨，毛利率达37-43%。

四、草甘膦历史周期复盘

• 四轮周期演变： 报告回顾了草甘膦自80年代以来的四轮主要周期。第一轮（2006-2009）因孟山都停产价格暴涨，国内扩产过剩导致价格大跌。第二轮（2013-2015）因首次环保核查供给收缩盈利修复。第三轮（2016-2018）受环保稽查影响价格波动。第四轮（2020-至今）受疫情、洪灾、飓风、能耗双控等多重不可抗力及需求向好影响，价格持续高位，库存低位。

五、投资建议

• 行业投资逻辑： 中短期内草甘膦供需偏紧，仍处于景气周期。长期来看，转基因商业化加速和百草枯替代带来需求增长，而供给端新增产能受限，使得草甘膦周期属性进一步弱化，盈利稳定性和确定性增强。
• 重点关注公司：
  • 和邦生物： IDA法工艺，产业链一体化配套，拥有5万吨草甘膦产能和20万吨双甘膦产能，拟扩建50万吨/年双甘膦生产线，有望成为全球重要企业。
  • 兴发集团： 甘氨酸法工艺，产业链一体化配套，拥有18万吨草甘膦产能，内蒙基地5万吨技改项目预计2022年三季度投产。
  • 新安股份： 草甘膦-有机硅循环配套，拥有8万吨草甘膦产能，并积极拓展草铵膦和选择性除草剂领域。
  • 江山股份： 拥有7万吨草甘膦产能（4万吨IDA法，3万吨甘氨酸法），业务弹性大。

六、风险提示

• 需求端风险： 转基因推广不及预期影响新增需求。
• 供给端风险： 供给端政策放松可能对草甘膦供给产生冲击。
• 运营风险： 安全环保检查可能影响厂家开工。
• 财务风险： 汇率变动可能影响草甘膦企业的盈利情况。

总结

本报告深入分析了草甘膦市场的当前景气周期及其未来发展趋势。通过对供需两端数据的详尽剖析，报告指出，在供给侧，严格的环保政策和不可抗力事件导致产能利用率提升、库存持续低位，且未来新增产能受限；在需求侧，全球粮食价格上涨刺激种植面积扩张，中国转基因作物商业化进程加速，以及百草枯禁用带来的替代需求，共同构成了强劲的增长动力。这些因素叠加，使得草甘膦的传统周期属性显著弱化，行业盈利的稳定性和确定性得到加强。报告建议投资者关注在产业链一体化、成本优势和产能规模方面具备竞争力的领先企业，如和邦生物、兴发集团、新安股份和江山股份，以把握行业结构性投资机会，同时提示了转基因推广不及预期、供给政策放松、安全环保风险及汇率变动等潜在风险。