行业核心观点： 　　医美板块 6 月初以来迎来较大幅度的调整，我们复盘分析板块走势发现产品推新+政策监管是两大主旋律，一方面市场对产品推新的预期拉高板块估值，另一方面对政策风险的担忧加剧致使估值回调。 对上游药械服务商来讲， 严监管为合规产品提供替代空间，合规医疗器械注册证（尤其是 III 类）的优势被放大， 产品推新落地后更加考验公司产品商业化推广的能力，短期应予以关注，长期来看， B2B2C 的商业模式决定了产品力仍将成为最重要的竞争维度，公司的研发实力、创新基因以及 ToB 渠道深耕能力等要素则更为重要。 对中游服务机构来讲， 新品对注射技术及审美能力的要求或将不断提高，以及如何利用新品延长求美者的消费生命周期、扩大求美者的产品消费半径则考验其医生及管理者水平。 医疗美容广告的严监管短期内或将提高直客机构的获客成本，叠加监管部门对违法违规医美机构的打击，将在中长期放大头部合规机构的资质牌照以及口碑优势，有助于行业集中度的提升以及长期的健康发展。 　　投资要点： 　　21H1 医疗美容指数上涨 61.3%，跑赢沪深 300 61.1pcts， H2 以来回调24.9%，跑输大盘 16.9pcts。 6 月初由于板块估值自身处于相对高位，叠加部分公司发布减持公告、八部委严监管政策出台、行业曝负面新闻、爱美客及苏宁环球等公司收并购项目收问询函，市场情绪出现波动，叠加教育培训行业“双减” 政策出台，市场对行业政策风险的担忧快速扩散，板块迎来调整。 　　复盘：产品推新高度重视差异化，本轮监管行动力度有所加强。 ①产品推新： 21H1 新品主要为三大类产品：肉毒毒素类（四环代理的乐提葆100U） 、水光类（华熙旗下御龄双子针及爱美客旗下冭活泡泡针） 、再生材料类（爱美客旗下濡白天使、 长春圣博玛旗下艾维岚以及华东医药旗下伊妍仕） ，均高度重视差异化。 ②政策监管： 2021 年 6 月-12 月八部委联合开展打击非法医疗美容服务专项整治工作， 目标严厉打击非法医美活动，严格规范医美相关药品级器械生产、流通和使用监管等，最新一轮整治工作联合国家邮政局，预计将对打击水货、假货等药品器械流通的“最后一公里” 起到重要作用。此外， 广告宣传等方面的违规行为，也放大了求美者的信息不对称，提高了客诉率，进而推高机构获客成本压缩了其盈利能力，阻碍行业长久健康发展。 8 月底， 市场监管总局研究起草了《医疗美容广告执法指南（征求意见稿）》，规范和加强医疗美容广告监管。 　　财务： 上游药械仪器商21H1收入普遍高增， 爱美客在嗨体继续放量+熊猫针占比提高的驱动下，营收同增162%至6.33亿元； 华熙生物/昊海生科/华东医药旗下医美业务21H1实现营收2.20/1.80/5.65亿元，分别同增58.1%/136.4%/46.3%； 复锐医疗科技21H1实现营收8.09亿元，同增75%， 四环医药21H1医美收入在乐提葆放量下同增772%至2.58亿元。 爱美客、昊海生科单季归母净利率呈上升趋势， H1爱美客在产品结构优化及规模优势的助力下毛利率同增3.0pcts，期间费用率随规模经济连续两个季度下降，Q2归母净利率达到68.09%（ YoY+4.0pcts）。 华熙生物、华东医药Q2盈利能力承压，华熙生物由于毛利率较低且费用投放力度较大的功能性护肤品业务收入占比提升，叠加股份支付费用以及天津工厂转固增加折旧， Q2归母净利率同比下降9.5pcts，环比下降1.7pcts。 ； 中游服务机构中老玩家加速扩张， 华韩整形/朗姿股份/瑞丽医美21H1实现营收4.87/5.31/0.91亿元，分别同增23.85%/49.85%/55.78%， 华韩加快省内门诊部开拓步伐， 21H1南医大友谊整形医院苏州市和南通市门诊部正式对外营业，朗姿上半年净新增2家晶肤医美。 华韩整形毛利率下滑主因执行新租赁准则增加折旧摊销、 20年社保税费减免成本基数低、新店未实现盈利以及主动让利求美者抢占市场份额，净利润率下滑1.3pcts至12.61%。 朗姿股份亦因执行新租赁准则及新开店等因素，盈利能力小幅下滑，上半年朗姿医美归母净利润率同降1.3pcts至4.71%。 新玩家收并购入局， 奥园美谷、苏宁环球收购标的表现优秀，奥园美谷已并表的杭州连天美医疗美容医院、杭州维多利亚医疗美容医院21H1合计实现营收3.01亿元， 21H1实现净利润5351.05万元，净利润率达到17.79%；苏宁环球H2收购的无锡苏亚、唐山苏亚以及石家庄苏亚H1合计实现营收6970万元，同增31.01%，毛利率超过50%，净利率达到11.59%。 　　风险因素： 1. 监管风险 2. 医疗事故风险 3.经济增速不及预期风险