化工系列研究（二十一）：从财务指标透析化工产能出清几何-摩熵咨询(原药融咨询)

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　投资要点：

　　财务指标选择：我们摘取三个财务指标，包括资本支出/折旧和摊销、ROE（摊薄）、经营活动产生的现金流量净额／营业收入，综合判断近十年化工整体及各子板块产能投放（出清）情况，以及是否匹配ROE和现金流。

　　基础化工整体产能2023年仍处于出清初期，行业竞争依旧激烈。基础化工产能经历了2015-2017年的出清后，一直延续着扩张趋势，2019年尽管化工行业ROE达到低谷，但行业现金流依然维持稳定，支撑了产能的继续投放，更是在2022年达到顶峰，资本支出/摊销和折旧的比值超过2。2023年，化工行业整体环境紧张，ROE和现金流同时趋势向下，产能同步开始收缩。但从截至2023年的数据来看，产能出清仍处于初期阶段，还需观察2024年相关数据。

　　子板块筛选分类：我们继而统计了申万基础化工33个子板块的相关情况，并提取部分重要子板块的龙头数据作为进一步验证。重要假设如下：1）2023年资本支出/摊销和折旧的比值较2022年同比下降，且低于2014-2023年的均值，代表该子板块产能控制或出清较好；2）2024年一季度ROE（摊薄）较2023年一季度同比上升且为正值，说明该子板块盈利修复较好，行业竞争格局向好；3）2023年经营活动产生的现金流量净额／营业收入的比值理论上应与ROE趋势同步，若两者相悖，需警惕行业产能投放可能性，若资本支出比值合理，可视为景气复苏先行指标。我们将子板块产能出清情况大致作出以下分类：

　　1）据上次资本支出高峰以来，产能投入明显下降或放缓，且盈利有所修复的板块，如化纤中的涤纶、粘胶长丝，氟化工中的制冷剂；

　　2）据上次资本支出高峰以来，产能投入明显下降或放缓，但盈利水平还有待修复的板块，如改性塑料、氨纶、磷肥及磷化工等；

　　3）据上次资本支出高峰以来，产能投入有所下降，现金流有转好迹象的板块，如胶黏剂及胶带、涂料油墨；

　　4）据上次资本支出高峰以来，产能投入有所下降，但仍处于历史较高位的板块，如钛白粉、锦纶、膜材料、煤化工、农药、其他化学纤维等；

　　5）资本支出继续处于上行通道的板块，盈利情况同时向上，如非金属材料、民爆制品；

　　6）资本支出继续处于上行通道的板块，但盈利情况不佳，如有机硅、氯碱、其他橡胶制品。

　　投资建议：在基础化工整体产能2023年仍处于出清初期，行业竞争依旧激烈的背景下，已有部分子行业产能出清更为迅速，龙头代表公司盈利情况修复较快，建议关注：1）涤纶长丝龙头桐昆股份、新凤鸣；2）磷化工龙头云天化；3）氟化工中的制冷剂代表公司巨化股份、永和股份；4）轻烃一体化龙头卫星化学。可适当关注其他产能去化较快子板块，如涂料油墨、胶黏剂及胶带等。

　　风险提示：财务指标选取主观性风险；财务指标时效性风险；下游需求修复不及预期风险

中心思想

本报告基于对资本支出/折旧和摊销、ROE（摊薄）、经营活动产生的现金流量净额/营业收入三个财务指标的分析，对中国化工行业，特别是申万基础化工33个子板块的产能出清情况进行了深入研究。报告的核心观点如下：

化工行业产能出清仍处于初期阶段

2023年，尽管化工行业整体环境紧张，ROE和现金流均出现下行趋势，产能也开始收缩，但根据现有数据分析，产能出清仍处于初期阶段，需要进一步观察2024年的数据才能得出更确切的结论。

子板块产能出清情况分化显著，部分子行业龙头企业盈利修复较快

不同子板块的产能出清速度和盈利修复情况差异较大。部分子板块，如涤纶、粘胶长丝和氟化工中的制冷剂，产能投入明显下降或放缓，且盈利有所修复；而另一些子板块，如改性塑料、氨纶和有机硅，产能投入下降，但盈利水平仍需修复。这种分化趋势为投资者提供了选择性投资机会。

主要内容

本报告首先阐述了研究方法，并对化工行业整体情况进行了综述，然后对重点子板块进行了深入分析，最后给出了投资建议和风险提示。

研究方法与行业整体情况综述

报告采用资本支出/折旧和摊销、ROE（摊薄）、经营活动产生的现金流量净额/营业收入三个财务指标，综合判断近十年化工整体及各子板块产能投放（出清）情况及其与ROE和现金流的匹配程度。通过对申万基础化工33个子板块数据的统计分析，报告发现2023年化工行业整体产能出清仍处于初期阶段，行业竞争激烈。报告还提出了三个重要假设，用于判断各子板块的产能出清情况。

重点子板块分析

报告选取了2023年资本支出/折旧和摊销比值低于2022年的重点子板块，结合ROE和现金流情况进行深入分析。分析涵盖了化纤（涤纶、氨纶、粘胶）、磷化工、氟化工、改性塑料、胶黏剂及胶带、橡胶助剂、涂料油墨以及其他化学原料等多个子板块。对于每个子板块，报告都提供了相应的图表数据，并对龙头企业的财务状况和行业竞争格局进行了详细解读。例如，涤纶行业产能出清较快，龙头企业盈利修复明显；磷化工产能快速收缩，但仍需进一步消化；改性塑料行业竞争激烈，产能有待进一步去化；胶黏剂及胶带产能出清较快，但盈利情况分化；涂料油墨行业现金流快速修复，产能投放逐渐平缓。

重点子板块案例分析：涤纶、磷化工、氟化工

报告详细分析了涤纶、磷化工和氟化工三个子板块的产能出清和盈利修复情况，并以图表形式展示了相关数据。例如，涤纶行业龙头企业桐昆股份和新凤鸣的ROE在2023年同比上升，体现了行业集中度高，强者愈强的特点；磷化工行业2023年产能快速收缩，但ROE仍处于近十年较好水平；氟化工行业产能扩张速度有所放缓，但产能出清仍需时日，建议关注制冷剂相关个股。

其他重点子板块的产能出清及盈利情况分析

报告还对氨纶、粘胶、改性塑料、胶黏剂及胶带、橡胶助剂（彤程新材、阳谷华泰）、涂料油墨以及其他化学原料（包括卫星化学）等子板块进行了分析，并指出各子板块产能出清速度和盈利修复情况的差异。

投资建议与风险提示

基于以上分析，报告建议关注涤纶长丝龙头桐昆股份、新凤鸣；磷化工龙头云天化；氟化工制冷剂代表公司巨化股份、永和股份；轻烃一体化龙头卫星化学；以及产能去化较快子板块，如涂料油墨、胶黏剂及胶带等。同时，报告也指出了投资风险，包括财务指标选取主观性风险、财务指标时效性风险以及下游需求修复不及预期风险。

总结

本报告通过对资本支出、ROE和现金流三个关键财务指标的综合分析，对中国化工行业产能出清情况进行了深入研究。报告发现，2023年化工行业整体产能出清仍处于初期阶段，但不同子板块的产能出清速度和盈利修复情况差异显著。部分子板块的龙头企业盈利修复较快，为投资者提供了潜在的投资机会。然而，投资者也需要关注报告中指出的风险因素，并进行独立的投资判断。未来，持续关注2024年的数据变化，将有助于更准确地评估化工行业产能出清的进程和行业景气度的恢复情况。

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