以史为鉴，可知兴替。 自 1861 年美国宾夕法尼亚石油繁荣后，石油七姐妹发迹并兴起于西方石油工业垄断时代， 后随着各国意识到石油的战略地位， 中东产油国逐步实现国有化， 石油七姐妹体系逐步瓦解，新兴国家石油公司崛起，以沙特为代表的 OPEC 组织、以俄罗斯为代表的非OPEC 国家、以美国为代表的西方石油势力等多方鼎立。 　　供需地理错配，形成石油贸易格局。 中东和俄罗斯地区拥有丰富的石油储量资源，亚太、欧洲和美国则是石油消费主力地区，生产和消费的地理错配形成了石油贸易。然而伴随节能减排呼声渐高和欧美能源转型，石油在全球能源消费结构中的占比下降， 且过去 10 年全球石油资本开支不足， 石油市场迎来挑战。 　　 OPEC+和美国增产， 2022 年全球原油供给增量达约 600-700 万桶/日。主要有三大增产力量： （1） 以沙特为首的 OPEC-10 产油国有增产额度340 万桶/日。 （2） 以俄罗斯为首的 NON-OPEC 产油国有增产额度180 万桶/日。 （3） 美国页岩油生产恢复，但增幅低于疫情前水平， EIA预计美国增产 77 万桶/日。 而美国何时解除对伊朗制裁将给 2022 年原油供给端带来较大不确定性，一旦伊朗 100-150 万桶/日原油重新进入市场，全球供给压力将进一步加大。 　　疫情影响反复， 2022 年全球原油需求缓慢恢复 300-400 万桶/日。 IEA预计， 2022 年全球原油需求增速将达到 3.3%，需求增量约 300-400 万桶/日， 整体将恢复到 2019 年疫情前水平。 分产品和地区来看，化工用油以及亚太、前苏联地区原油需求将超过 2019 年， 但目前欧洲疫情反复给原油市场带来了较大不确定性。 　　2022 年全球将从去库转向累库阶段， 油价中枢或将下移至 65 美元/桶，下半年累库压力更大。 2022 年全球原油供给增量约 600-700 万桶/日，需求增量 300-400 万桶/日， 生产将加快恢复，但需求端恢复速度放缓，我们预计， 全球将从 2021 年去库转向 2022 年累库， 累库速度达到200-300 万桶/日。 在供需基本面反转的变化下， 我们预计 2022 年油价中枢将下移至 65 美元/桶左右。若明年美国解除伊朗制裁，那么累库速度还将进一步恶化，油价中枢还有进一步下移的风险。 2022 年内分阶段来看， OPEC 预计 2022 年下半年累库压力将有所缓解， 而 IEA 和 EIA则预计下半年累库压力将加大，三家机构对供给的预测相对一致，主要分歧在于需求恢复节奏，将三家预测结果取平均来看，下半年累库压力仍将大于上半年，我们认为，这主要是因为全球经济刺激政策明年下半年将陆续退出并趋于正常化有关。 　　全球原油需求/GDP 弹性系数下降， 2023-2026 年间全球原油需求年增量回落至 150 万桶/日左右。 我们将全球原油需求增速/全球 GDP 增速定义为“全球原油需求/GDP 弹性系数”， 2000-2019 年期间弹性系数在0.25-0.90 之间，这 20 年平均值为 0.52， 2020 年由于疫情对交通领域冲击过大， 弹性系数高达 2.38， 2021 年随着交通、化工等领域用油持续修复，弹性系数降低至 0.96，根据 IMF 对 2022 年全球 GDP 增速和EIA 对 2022 年全球原油需求增速的预测，我们测算 2022 年弹性系数预计将继续降至 0.73。 考虑到 2022 年后全球原油需求将基本恢复至疫情前水平以及全球能源消费结构石油比例将逐步下降，我们预计 2023-2026 年原油需求/GDP 弹性系数将逐步回落至 0.4-0.5，低于 2000-2019 年中枢水平，根据对 IMF 对全球 2023-2026 年 GDP 的预测，我们预计全球原油需求增速将下滑至 1.35%-1.7%，对应每年原油需求增量约 150 万桶/日左右。 　　2023 年往后资本开支不足， 油价中枢有望回到 75 美元/桶。 往中长期来看， 考虑全球原油长期资本开支不足， OPEC+国家剩余产能濒临耗尽，传统油气资产开发生产周期较长，美国拜登政府对页岩油支持力度有限，我们认为， 2023 年往后全球原油供给弹性将下降，而 2023-2026年全球原油需求增量约为 150 万桶/日， 2023 往后全球有望处于紧平衡甚至局部时间大幅去库存阶段， 2023 年后油价中枢有望回到 75 美元/桶以上。 　　 风险因素： 全球新冠疫情再次扩散的风险； 新能源加大替代传统石油需求的风险； OPEC+联盟修改增产计划的风险； OPEC+产油国由于产能不足、增产速度不及预期的风险； 美国解除对伊朗制裁，伊朗原油快速回归市场的风险； 美国对页岩油生产环保、融资等政策调整的风险； 全球 2050 净零排放政策调整的风险。