氟化工：2025年制冷剂配额下发，行业高景气持续

　　投资要点 　　事件：2024年12月16日，生态环境部在受理了企业申请后，对2025年度制冷剂配额进行公示。 　　二代配额如期削减：根据配额公示，2025年二代制冷剂(HCFCs)生产配额为16.36万吨，较2024年减少4.96万吨，内用生产配额为8.60万吨，较2024年减少4.21万吨。其中R22生产配额为14.91万吨，内用生产配额8.09万吨，较2024年分别减少3.14万吨和3.01万吨；R141b生产配额为9157吨，较2024年减少11938吨，仅剩三美股份一家拥有配额；R142b生产配额为3360吨，较2024年减少5995吨；R123和R124生产配额分别为1738吨和250吨，分别较2024年减少472吨和57吨，仍是仅中化蓝天一家独享。HCFCs生产配额占比最大的是东岳集团，占27.26%；其次巨化股份为23.79%；梅兰化工和三美股份位列第三和第四，分别占19.98%和10.76%。 　　三代配额有所增加，整体幅度小于前期指引:2025年三代制冷剂(HFCs)生产配额为79.19万吨，较2024年增加4.34万吨，内用生产配额为38.96万吨，较2024年增加4.72万吨。其中R32配额数量较2024年有所增加，生产配额28.03万吨，增加4.08万吨，内用生产配额18.45万吨，增加4.25万吨，比征求意见稿原计划增加4.5万吨略有减少；R134a配额较2024年有较明显的减少，2025年生产配额为20.83万吨，减少0.74万吨，内用生产配额8.04万，减少2241吨；R125生产配额16.73万吨，增加1614吨；R143a生产配额4.73万吨，增加1781吨；R152a生产配额3.37万吨，增加1063吨；R227ea生产配额3.14万吨，增加157吨；R245fa生产配额1.95万吨，增加5354吨(前期公布增加8000吨);R236fa生产配额756吨，减少86吨；R236ea生产配额191吨，增加50吨(前期公布增加50吨)；R41生产配额102吨，增加52吨(前期公布增加20吨)。(注：以上所述2024年配额为年初首次分配配额，年中调整及增发未计入)。2025年HFCs配额总量95%以上集中在巨化(含飞源)、三美、中化、东岳、永和、东阳光和梅兰七家，其中巨化37.86%占据第一，优势显著。整体来看，三代制冷剂较2024年初生产配额增加4.34万吨，但因2024年年中有进行调整和增发，与2024年末相比实际增加0.86万吨，因此增量有限。对于三代制冷剂2024年为配额管理第一年，前几年社会库存有一定的累计，经过一年的消化，目前产品库存偏低，同时下游终端需求存向好预期，因此2025年预计仍会出现阶段性缺货的情况。受产能集中度较高的影响，装置开工对市场影响较强。 　　供需双助力，价格有望继续调涨:下游需求方面，据产业在线，2024年11月家用空调生产1671万台，同比增长55.7%；销售1538万台，同比增长44.2%。其中内销673万台，同比增长28.7%；出口865万台，同比增长59.1%。2024年已经接近尾声，家用空调内销迎来了一场“暖冬“，在国补大力拉动下，整个四季度产销实现了超预期的良好增长；出口表现仍然强劲，外销需求旺盛，备货前置，出口订单增长明显。排产数据显示，2024年12月/2025年1月/2025年2月份家用空调排产分别较去年同期生产实绩增长31.7%/4.1%/31.5%，其中2024年12月内销和出口排产分别较去年同期实绩增长15.0%和48.5%。随着国内生产配额的落地，部分配额小的企业交易接近尾声，购买配额企业的成本增加，头部企业涨价意愿强烈的氛围中，加之当前政策背景下，利好企业挺价和涨价信心，另外，由于国内产品出口价格和其他国家出价价格差距偏大，出口市场价格有望进一步调涨，预计2025年，生产企业对国内和国外市场都将继续进行价格调涨。据百川盈孚，截止2024年12月19日，R22均价32500元/吨，较年初上涨66.67%；R32均价40500元/吨，较年初上涨138.24%；R134a均价40000元/吨，较年初上涨45.45%；R125均价38000元/吨，较年初上涨38.18%；R410a均价39000元/吨，较年初上涨73.33%。 　　投资建议：2025年制冷剂配额落地，供需共振高景气持续，行业盈利持续改善，建议关注巨化股份、三美股份、永和股份、昊华科技、东岳集团、东阳光和上游原料萤石标的金石资源。 　　风险提示：政策不确定性；下游空调汽车需求不及预期；原料大幅波动风险；四代制冷剂替代进度超预期；安全环保风险