2024年医药行业投资策略：吹尽狂沙始到金

中心思想

本报告的核心观点是：2023年医药行业整体震荡下行，但低估值提供了较好的安全边际。医改政策（集采、反腐、DRG支付改革）进入深水区，行业格局重塑，长期利好创新型和效率型企业。人口老龄化和健康意识提升驱动行业发展，看好重大疾病诊疗创新和消费医疗领域。2024年，医改政策仍是核心变量，建议投资者着眼长远，布局创新药、器械及制剂出口、第三方医检、体检服务、消费医疗等领域。

2023年医药行业表现及估值低位

2023年，医药行业经历了疫情冲击、疫后复苏不及预期、反腐力度加大等事件，SW医药生物指数下跌4.79%。然而，截至12月5日，医药行业市盈率（TTM）为29.02倍，相对于沪深300溢价率仅为170.95%，处于历史较低水平。同时，23Q3公募基金医药持仓占比也降至历史最低水平，表明市场对医药行业的悲观情绪已达到极点。不同细分领域表现差异较大，中药和减肥药产业链表现相对较好，而医疗服务板块跌幅最大。

医药行业估值与基金持仓低配的投资机会

从2012年至今，医药行业市盈率相对于沪深300的溢价率均值为206.17%，而当前仅为170.95%，处于历史低位，较均值低35.22个百分点。同时，2023Q3公募基金医药持仓占比也处于历史低位，剔除医药主题基金后，占比仅为6.49%。这表明市场对医药板块的配置不足，低估值和低配的现状为未来的投资提供了机会。

主要内容

一、医药行业表现复盘

（一）2023年市场走势：整体震荡下行，中药及减肥药产业链有较好表现

2023年医药行业整体震荡下行，SW医药行业指数累计下跌4.79%，跑输沪深300指数。不同二级子行业表现差异显著，化学制药跑赢大盘，医疗服务板块跌幅最大。年初受疫情影响，市场预期疫后复苏；2-3月院端诊疗量恢复，但不及预期；6月CXO龙头减持，加剧市场悲观情绪；7月底医疗反腐行动展开，行业持续承压；9月以来，估值消化及不利因素出清，底部反转信号增强；减肥药概念火热，提升行业景气度。

（二）复盘2015年以来医药板块走势：政策推动创新前行

2015年以来，医药生物行业指数平均跑赢沪深300约40.52个百分点。期间，行业受政策改革、宏观环境和新冠疫情影响较大。主要事件包括：722事件及药审改革（2015年）、NMPA加入ICH及两票制推行（2017年）、中美贸易战（2018年开始）、医保局成立及第一批集采启动（2018年）、新冠疫情（2020-2022年）、DRG改革（2021-2023年）。这些事件对行业发展和市场表现产生了深远影响，政策改革推动了行业创新发展。

（三）医药行业当前估值低位、基金持仓低配

截至2023年12月5日，医药行业滚动市盈率为29.02倍，远低于沪深300的10.71倍，溢价率处于历史低位。2023Q3公募基金医药持仓占比也处于历史低位，普通股票型基金及混合型基金重仓股中医药生物行业股票持仓占比为12.37%，剔除医药主题基金后仅为6.49%。

二、医改进入深水区，政策调整有利于医药创新

（一）集采政策日趋成熟，品类预计已过半

药品集采已进行九轮，涉及金额占公立医疗机构化药销售额的30%左右，平均降幅在50%-60%之间。高值耗材集采也已进行四轮，平均降幅超过80%。体外诊断试剂集采正在推进中。集采政策日趋成熟，品类预计已过半，后续影响将边际放缓。

（二）创新药国家医保谈判已成常态，加速国产创新药商业化进程

2016-2022年医保谈判已开展七轮，准入药品数量快速增长，治疗领域不断扩大。创新药医保准入速度加快，成功率维持在较高水平，加速了国产创新药的商业化进程。医保续约谈判规则的调整，平滑了创新药价格曲线，保护了药企积极性。

（三）支付方式改革加速落地，DRG模式引领行业变革

DRG支付方式改革取得实质性进展，预计2025年底将覆盖所有符合条件的医疗机构。DRG模式促进医院精细化管理，对医药行业产生深远影响，将促进医疗服务精细化、调整医药价格定价机制、优化医保支付模式，并促进医药产业协同发展。

（四）医改持续深化，行业重塑新格局

2023年医疗反腐行动大刀阔斧，预计将持续到2024年7月，旨在重塑行业生态，规范医药购销领域和医疗服务。医保支付价逐步统一，自费比例提升，有望从支付端开源。三明医改进入3.0时代，医改回归健康本质，为全国医改提供借鉴。

三、老龄化及健康意识推动行业发展，看好重大疾病诊疗创新及消费医疗

人口老龄化加剧，带来大量未满足的临床需求，是医药行业创新的动力源泉。肿瘤、阿尔茨海默症等重大疾病领域不断突破，带来新的投资机会。健康意识提升和消费升级，带动医美、眼科、牙科等消费医疗需求持续增长。

四、我们看好的投资方向：创新与效率

（一）创新药：重视0-1的投资机会

关注差异化、商业化和国际化三个要素。政策对创新药予以倾斜，看好重点公司的核心品种。

（二）化药：管理能力出色的综合性药企更具长期价值

集采出清，创新兑现，拥有第二成长曲线的传统药企将更具投资价值。高壁垒、高毛利制剂出口也具有投资价值。综合型平台公司抗风险能力更强。

（三）制药产业链：看好具有规模优势的细分龙头

看好国产替代趋势，推荐关注具有规模优势的细分龙头企业，包括生化试剂、设备、材料及耗材等领域。CXO行业也值得关注，特别是CDMO板块和仿制药CRO。

（四）医疗器械：国产技术成熟及进口替代

内镜、影像设备、高端耗材和体外诊断领域国产替代加速，看好国产龙头企业。

（五）中药：重视品牌中药长期价值

重视品牌中药的长期价值，关注品牌中药的并购整合及内部改革机遇。

（六）生物制品：血制品需求改善、疫苗重视管线价值

血制品需求逐步改善，行业集中度进一步提升。二类疫苗复苏将至，重视国产替代管线价值。

（七）生命科学上游：看好基因测序产业链国产替代及海外扩张

生命科学上游景气度较高，优质公司受益国产替代。基因测序应用场景日臻多元，上游国产设备迎发展良机。

（八）医疗服务：看好消费医疗和健康体检

消费医疗和健康体检长期受益于健康意识提升，看好眼科、牙科、医美等领域。

（九）医疗商业：关注有特色的商业龙头

行业集中度提升，关注具有特色业务的商业龙头企业。

五、2024年投资前瞻及投资建议

2024年医改政策仍是核心变量，建议投资者着眼长远，布局受益医疗改革的创新型和效率型公司。

六、风险提示

医改政策推进不及预期、医保控费及集采降价力度超预期、医疗“新基建”政策落地不及预期、创新药及创新器械企业融资困难等风险。

总结

本报告对2023年医药行业进行了全面分析，指出行业整体震荡下行，但低估值提供了安全边际。医改政策深入推进，重塑行业格局，长期利好创新型和效率型企业。人口老龄化和健康意识提升驱动行业发展，看好重大疾病诊疗创新和消费医疗。报告最后对2024年医药行业投资方向和重点公司进行了展望和建议，并提示了相关风险。 报告内容涵盖了医药行业各个细分领域，并结合数据和图表进行了深入分析，为投资者提供了有价值的参考信息。