Q1短期承压，产品结构转型造就长期壁垒

中心思想

短期扰动不改长期壁垒，产品结构转型驱动价值跃升

本报告核心观点在于：奥锐特（605116）尽管2026年第一季度受原料药价格竞争、产能爬坡及汇率波动等多重短期因素影响，业绩出现明显承压，但公司2025年度营收与利润均创历史新高，展现出强劲的增长韧性。更为关键的是，公司正处于产品结构深度转型期：TIDES（多肽/寡核苷酸）业务在GLP-1赛道实现爆发式增长，年产300kg司美格鲁肽原料药产能已顺利投产，技术壁垒与先发优势显著；同时，“原料药+制剂”一体化战略持续推进，地屈孕酮片进院数量突破9000家，第二款首仿制剂获批上市，制剂端放量可期。这些核心驱动因素共同构筑了公司长期的竞争壁垒，短期业绩波动不改其成长逻辑，因此维持“买入”评级。

• TIDES业务成核心增长引擎：2025年TIDES业务营收2.62亿元，同比增长766.59%，占比从极低水平跃升至15.4%，成为拉动整体营收增长的主要动力。扬州年产300kg司美格鲁肽原料药产线投产，标志着公司已具备GLP-1原料药的规模化供应能力，为中长期放量奠定坚实产能基础。
• 制剂端积累临床品牌壁垒：地屈孕酮片（奥欣桐®）年内新增进院2460家，累计进院达9120家，其中三级医院900家，临床品牌渗透率快速提升；首仿制剂雌二醇片/雌二醇地屈孕酮片复合包装于2025年11月获批，快速启动终端销售，两款产品均纳入医保，后续放量确定性增强，推动公司从原料药向高附加值制剂的价值链转移。
• 短期扰动因素预计逐步消化：2026Q1利润下滑46.47%主要受原料药售价竞争、新产能爬坡成本及人民币升值汇兑损失三重因素叠加，属于阶段性压力，随着TIDES业务放量、制剂收入占比提升及成本优化，盈利能力有望逐季修复。

主要内容

事件概述：2025年度业绩创历史新高，2026Q1短期承压

公司发布2025年度及2026年一季度业绩。2025年实现营业收入16.97亿元，同比增长15.03%；实现归母净利润4.49亿元，同比增长26.61%；扣非净利润4.37亿元，同比增长24.43%，营收与利润均创历史新高。2026年第一季度实现营业收入3.89亿元，同比下降3.17%；归母净利润0.64亿元，同比下降46.47%；扣非净利润0.59亿元，同比下降48.16%。一季度利润下滑主要受原料药市场竞争加剧、新产品产能爬坡成本增加及人民币升值带来汇兑损失等多重因素叠加影响。从财务数据看，2025年毛利率59.7%，净利率26.5%，ROE达16.9%，体现出较强的盈利能力；而2026Q1的利润下滑幅度远超收入下滑幅度，反映出利润端对短期成本及价格波动的敏感度较高。

核心观点：TIDES业务爆发，制剂一体化加速

TIDES业务爆发式增长，GLP-1赛道布局成型

2025年TIDES业务实现营业收入2.62亿元，同比增长766.59%，成为拉动整体营收增长的核心引擎。报告期内，扬州奥锐特年产300kg司美格鲁肽原料药生产线已通过竣工验收并投产，标志着公司在GLP-1赛道具备了规模化供应能力。当前全球GLP-1药物市场持续高速增长，司美格鲁肽原料药需求旺盛，公司凭借多肽合成及纯化技术积累，在该领域建立了较高的技术壁垒与先发优势。TIDES业务的长期放量逻辑依然稳固，预计该业务收入占比将持续提升，成为公司未来数年内最重要的增长极。

制剂端快速进院，首仿获批突破品牌壁垒

地屈孕酮片（奥欣桐®）通过深化学术推广与渠道下沉，年内新增进院2460家，累计进院达9120家，其中三级医院900家，临床品牌壁垒逐渐成型。该产品为国内首仿，已纳入医保，随着进院数量的累积，处方量有望持续增长。此外，第二款国内首仿制剂奥舒桐®（雌二醇片/雌二醇地屈孕酮片复合包装）于2025年11月获批并迅速启动终端销售，同样纳入医保。两款制剂产品覆盖妇科内分泌治疗领域，与公司原料药业务形成协同，推动公司从上游原料药向下游高附加值制剂的价值链转移，制剂收入占比的逐步提升将有效改善整体利润率与业绩稳定性。

盈利预测与投资建议：维持“买入”评级

预计公司2026/2027/2028年收入分别为18.23/20.06/22.60亿元，同比增长7.40%/10.03%/12.66%；归母净利润为4.70/5.61/6.47亿元，同比增长4.73%/19.30%/15.31%。以2026年4月29日收盘价23.20元计算，对应PE为22.65/18.98/16.46倍。尽管2026年一季度短期承压，但考虑公司TIDES业务的高增长确定性、制剂业务放量潜力以及原料药-制剂一体化带来的成本与渠道优势，预计2026年全年仍可实现正增长，2027-2028年利润增速提升。公司当前PE低于行业可比公司均值，且未来成长路径清晰，维持“买入”评级。

风险提示

报告中明确提示以下风险因素：下游需求变动风险（GLP-1药物市场需求可能受政策或竞争影响）；汇率波动风险（公司海外业务占比较高，人民币升值对出口收入和汇兑损益产生压力）；市场竞争加剧风险（原料药及仿制药领域竞争不断升级可能压缩利润空间）；地缘政治风险（海外业务面临贸易政策不确定性）。这些风险是未来投资需要关注的核心变量。

总结

本报告对奥锐特2025年度及2026年一季度业绩进行了全面分析，核心结论为：2025年公司营收与利润均创历史新高，TIDES业务爆发式增长和制剂端快速放量是两大核心驱动；2026年Q1虽因原料药价格战、产能爬坡及汇率波动承压，但产品结构转型已构筑长期壁垒。公司正从传统原料药企业向“原料药+制剂”一体化、以TIDES业务为新增极的高端医药企业转型，2025年TIDES业务收入占比已达15.4%，制剂端进院数量超9000家，首仿制剂陆续获批，预计未来三年收入复合增长率约10%，归母净利润复合增长率约13%。基于公司较强的技术壁垒、清晰的一体化战略以及估值扩张空间，中邮证券维持“买入”评级，提示投资者关注短期波动中的中长期布局机会。短期看，2026年下半年随着TIDES产能爬坡完成及制剂销售旺季到来，业绩有望环比改善；中长期看，GLP-1原料药需求爆发叠加首仿制剂的持续放量，公司成长价值突出。