国内市场复苏，收入增长迅速

中心思想

国内需求复苏驱动收入超预期，但汇率压力拖累利润表现

本报告核心观点在于，安琪酵母2026年第一季度收入45.3亿元同比增长19.5%，显著超预期，主要受益于国内市场需求强劲复苏及海外市场持续拓展；然而归母净利润4.3亿元、同比仅增长15%，略低于预期，系汇兑损失导致财务费用率大幅上升所致。报告下调全年盈利预测，但仍看好中长期基本面改善趋势，维持“买进”评级，目标价47元。

成本端对冲与费用端分化：糖蜜降价利好被汇率及运费涨价部分抵消

报告强调，Q1毛利率同比提升0.5个百分点至26.5%，糖蜜成本下降有效对冲能源、运费涨价；但期间费用率同比上升1.15个百分点至13.92%，其中财务费用率因汇兑损失骤增1.81个百分点侵蚀利润空间。全年来看，随着库存消耗推进，糖蜜成本红利将更显著，叠加海外市场拓展与新产品培育，经营面向好趋势不改，但短期费用压力仍需关注。

主要内容

业绩概要

• 收入与利润：2026年Q1实现营收45.3亿元，同比+19.5%；归母净利润4.3亿元，同比+15%。收入超预期，利润略低于预期。

点评与建议

产品收入结构：酵母与制糖高增，食品原料亮眼

• 酵母产品收入32.6亿元（同比+17.4%），制糖收入3.5亿元（同比+125%），包装产品收入1.1亿元（同比+13%，受并表影响），食品原料收入6.1亿元（同比+41.7%），其他产品收入1.8亿元（同比-45.7%）。
• 数据表明：酵母主业稳固增长，制糖业务受益糖价周期大幅反弹，食品原料成为新增长极。

区域表现：境内增速（+22.7%）显著快于境外（+14.6%）

• 国内收入25.8亿元，境外收入19.3亿元，境内增速快于境外，与国内需求复苏及旺季资源分配有关。

毛利率与费用率：成本红利对冲，但财务费用拖累

• Q1毛利率26.5%（同比+0.5pct），糖蜜成本下降对冲能源、运费上涨。
• 销售费用率同比-0.37pct，管理费用率同比-0.34pct，但财务费用率因汇兑损失同比+1.81pcts至1.9%，期间费用率合计上升1.15pcts至13.92%。

全年展望与盈利预测调整

• 预计2026-2028年净利润分别为17.4亿、19.9亿、23亿（原预测18.4亿、20.4亿、23.6亿），同比分别+12.9%、+14%、+15.5%；EPS分别为2.01元、2.29元、2.65元。
• 估值：当前股价38.28元对应PE分别为19倍、17倍、14倍，维持“买进”建议。

风险提示

• 海外市场增长不及预期、国内需求复苏不及预期、生产成本及海外运费上涨超预期。

财务预测与估值

• 历史与预测财务数据（2023-2028F）：收入从135.9亿增至242.1亿，净利润从12.7亿增至23.0亿；EPS从1.48元升至2.65元；PE从26倍降至14倍；股息率从1.31%升至2.42%。

投资评等说明

• “买进”定义为潜在上涨空间15%≤且<35%；目标价47元较当前38.28元有约22.7%空间，符合“买进”标准。

附：合并财务报表

• 合并损益表、资产负债表、现金流量表（2023-2028F）详细列示，支撑盈利预测与财务分析。

总结

本报告基于安琪酵母2026年Q1业绩数据，分析了收入超预期而利润略低于预期的结构性特征：国内酵母、制糖及食品原料业务协同增长，境内需求复苏势头强劲；但汇兑损失导致的财务费用飙升成为短期利润压制因素。报告下调全年盈利预测以反映运费、能源及汇率风险，但看好糖蜜成本持续下降、海外市场拓展及产品结构优化带来的长期盈利改善，当前股价对应2026年PE仅19倍，具备估值吸引力，维持“买进”评级。