CDMO订单及收入快速增长，新疗法产能建设积极-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　康龙化成(300759)

　　l事件

　　公司发布2025年度业绩，全年营业收入140.95亿元，同比增长14.82%，归属于上市公司股东的净利润为16.64亿元，同比下降7.22%（受上年同期处置股权产生大额投资收益形成高基数影响）。扣除非经常性损益的净利润实现15.38亿元，同比增长38.85%，Non-IFRS经调整净利润18.16亿元，同比增长13.02%。

　　l核心观点

　　商业化CDMO能力持续提升，获重要客户认可。公司小分子CDMO（CMC）服务收入达34.83亿元，同比增长16.53%。产能方面，宁波与绍兴的API生产车间先后通过美国FDA的新药批准前检查（PAI）；第四季度，公司历史上首个供应美国市场的创新药API商业化生产项目获批；2026年第一季度，更与国际大型药企签订战略合作协议，为其首个注册申报的口服小分子GLP-1受体激动剂提供商业化生产服务。目前公司工艺验证及商业化项目达34个，临床III期项目达47个，较上年显著增加。

　　订单充裕，收入结构明显改善。公司2025年新签订单同比增长超14%，为收入持续增长奠定基础。收入占比方面：来自全球前20大制药企业（MNC）的收入达28.31亿元，同比大幅增长29.37%，占营收比重20.09%，客户结构持续优化。同时，全球化布局支撑收入韧性，海外收入占比高达84.84%，其中北美市场收入占61.82%，欧洲市场收入增长27.42%，公司在主要海外市场的竞争力不断增强。报告期内新增客户超950家，服务全球活跃客户总数超过3300家，客户基础的持续拓宽与深化共同驱动了高质量增长。

　　新领域发力，技术驱动与产能建设并举。在新兴疗法领域，公司着力打造端到端的一体化服务平台：在宁波园区，用于早期临床用药生产的GMP生物偶联车间已投入使用，可为客户提供I/II期临床试验用药的一体化ADC生产服务，并正推进中后期及商业化产能建设；在复杂多肽药物方面，新的、更大规模的多肽原料药固相合成车间预计将于2026年建成。此外，绍兴二期产能部分小分子新药生产车间已陆续投用，支撑CMC业务中长期发展。

　　l盈利预测与投资建议

　　预计公司26/27/28年收入分别为162.48/184.68/207.06亿元，同比增长15.27%/13.66%/12.12%；归母净利润为20.93/24.91/28.84亿元，同比增长25.77%/19.05%/15.76%，对应PE为27/23/20倍。公司是领先的医药研发服务企业，新业务增长确定性明显。首次覆盖，给予“买入”评级。

　　l风险提示

　　下游研发需求变动风险；市场竞争加剧风险；地缘政治风险

中心思想

业绩分化揭示主业强劲增长

康龙化成2025年营业收入达140.95亿元，同比增长14.82%，但归母净利润同比下降7.22%至16.64亿元，主要受上年同期处置股权产生高基数投资收益影响。剔除该因素后，扣非净利润同比增长38.85%，Non-IFRS经调整净利润同比增长13.02%，彰显核心业务盈利能力显著提升。公司小分子CDMO服务收入同比增长16.53%至34.83亿元，工艺验证及商业化项目增至34个，临床III期项目达47个，商业化能力获得关键客户认可，为收入持续增长构建坚实基础。

CDMO商业化与新疗法打开成长空间

公司全球化客户结构持续优化，来自全球前20大制药企业收入同比大幅增长29.37%至28.31亿元，占营收比重提升至20.09%；海外收入占比高达84.84%，其中北美市场占比61.82%，欧洲市场收入增长27.42%。在新兴疗法领域，公司积极推进ADC一体化生产服务及多肽原料药产能建设，宁波GMP生物偶联车间已投用，绍兴二期部分车间已陆续投用，为新领域增长奠定产能基础。新签订单同比增长超14%，客户总数超过3300家，为未来业绩持续增长提供支撑。

主要内容

事件：业绩发布及整体财务表现

公司发布2025年度业绩：全年营业收入140.95亿元，同比增长14.82%；归母净利润16.64亿元，同比下降7.22%（高基数影响）；扣非净利润15.38亿元，同比增长38.85%；Non-IFRS经调整净利润18.16亿元，同比增长13.02%。报告期内新增客户超950家，全球活跃客户总数超过3300家，客户基础持续拓宽深化。

核心观点：CDMO产业化能力提升与订单充裕

公司小分子CDMO（CMC）服务收入34.83亿元，同比增长16.53%。宁波与绍兴API生产车间先后通过美国FDA的新药批准前检查（PAI），2025年第四季度首个供应美国市场的创新药API商业化生产项目获批；2026年第一季度与国际大型药企签订战略合作协议，为其首个注册申报的口服小分子GLP-1受体激动剂提供商业化生产服务。工艺验证及商业化项目达34个，临床III期项目达47个。新签订单同比增长超14%，为收入持续增长奠定基础。

核心观点：客户结构优化与全球化韧性

来自全球前20大制药企业（MNC）的收入达28.31亿元，同比大幅增长29.37%，占营收比重20.09%；海外收入占比84.84%，其中北美市场收入占61.82%，欧洲市场收入增长27.42%。收入结构明显改善，公司在主要海外市场的竞争力不断增强。

核心观点：新疗法领域技术驱动与产能建设

公司着力打造端到端一体化服务平台，宁波园区GMP生物偶联车间已投入使用，可提供I/II期临床试验用ADCs一体化生产服务，并推进中后期及商业化产能建设；复杂多肽药物方面，新的更大规模多肽原料药固相合成车间预计2026年建成。绍兴二期产能部分小分子新药生产车间已陆续投用，支撑CMC业务中长期发展。

盈利预测与投资建议

预计26/27/28年收入分别为162.48/184.68/207.06亿元，同比增长15.27%/13.66%/12.12%；归母净利润分别为20.93/24.91/28.84亿元，同比增长25.77%/19.05%/15.76%，对应PE为27/23/20倍。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示

下游研发需求变动风险；市场竞争加剧风险；地缘政治风险。

总结

康龙化成2025年业绩呈现“收入稳健增长、扣非利润高增、客户结构升级”的核心特征。报告期内，公司小分子CDMO业务商业化能力显著提升，获得重要客户及首个美国创新药API商业化项目认可；新签订单超14%增长叠加MNC客户收入近30%的增速，保障未来收入确定性；在新疗法（ADCs、多肽）领域的产能建设积极，即将进入收获期。盈利预测显示26-28年归母净利润复合增速约20%，当前估值对应27倍PE（2026E），相较于行业平均具备吸引力。公司凭借全球化布局、技术平台优势及新业务增长确定性，有望在医药研发外包市场中持续扩大份额，首次覆盖给予“买入”评级。

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