糖蜜价格下降，新一年盈利弹性可期-摩熵咨询

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AI精读报告

报告摘要

　　安琪酵母(600298)

　　业绩概要：

　　公告2025年实现营收167.3亿，同比增10%，录得归母净利润15.4亿，同比增16.6%；2025年第四季度实现营收约49亿，同比增15.4%，录得归母净利润4.3亿，同比增15.2%。业绩略低于我们预期。

　　分红方案：每10股派发现金股利5.5元

　　点评与建议：

　　全年酵母及深加工产品实现收入119.5亿，同比增10%，制糖收入13.4亿，同比增5.8%，包装产品收入3.6亿，同比下降12.2%，食品原料及其他产品合计实现收入30亿，同比增15.4%。第四季度酵母产品实现收入35.5亿，同比增13%，制糖收入7亿，同比增89%，受业务幷表收购影响，包装产品收入0.9亿，同比下降10.7%。

　　区域看，国内全年实现收入98亿，同比增4%，国外实现收入68.5亿，同比增20%；四季度国内方面依托精细运营、新产品新业务开发，经营呈现改善，实现收入32亿，同比增13.2%，国外实现收入17亿，同比增16.7%，保持较快增长。

　　全年毛利率同比提升1.18pcts至24.71%，受益海外高毛利区域收入占比提升；25Q4毛利率同比下降1.4pcts至22.7%，估计受毛利较低的制糖和食品原料业务拖累，国内业务占比提升亦有影响。

　　费用端，全年期间费用率同比增0.5pct至13.76%，总体保持平稳；25Q4费用率同比下降0.81pct至13.09%，主要由于降本增效和规模效应扩大。

　　展望2026，我们预计公司国内业务维持复苏态势，酵母蛋白等新产品的推广也将进一步改善公司国内的业务空间，海外方面，推进团队搭建和运营能力，市场拓展预计有序推进。成本方面，预计新一年糖蜜采购价格确定下降（根据泛糖科技数据统计，2025年12月-2026年3月糖蜜均价同比下降近30%），年内也没有大规模的产能投产，新增折旧有限，盈利能力或将优化。

　　预计2026-2028年将分别实现净利润18.4亿、20.4亿和23.6亿，分别同比增19%、11.2%和15.5%，EPS分别为2.12元、2.35元和2.72元，当前股价对应PE分别为19倍、17倍、15倍，维持“买进”的投资建议。

　　风险提示：海外市场增长超预期，国内需求复苏不及预期

中心思想

成本下行驱动盈利弹性，海外增长成为核心引擎

安琪酵母2025年营收及净利润实现双位数增长，但略低于预期。展望2026年，核心逻辑在于糖蜜采购价格确定同比下降（据泛糖科技数据，2025年12月至2026年3月糖蜜均价同比下降近30%），成本端压力显著缓解；同时海外业务维持20%以上增速，高毛利区域收入占比提升将优化整体盈利能力。预计2026-2028年净利润复合增速约15%，当前估值处于历史低位，具备配置价值。

国内复苏与新品推广打开增量空间，折旧压力有限

国内业务四季度已显现改善（Q4国内收入同比增13.2%），酵母蛋白等新产品推广将进一步拓展市场空间。2026年无大规模产能投产，新增折旧有限，叠加费用管控持续，盈利能力有望优化。机构预测2026年归母净利润18.4亿元，同比增长19%，对应PE仅19倍，估值安全边际充足。

主要内容

业绩概览：营收与净利润双增，四季度增速放缓

全年表现：2025年实现营收167.3亿元（同比+10%），归母净利润15.4亿元（同比+16.6%），略低于预期。
四季度数据：Q4营收约49亿元（同比+15.4%），归母净利润4.3亿元（同比+15.2%）。分红方案为每10股派发5.5元。

业务分析：酵母主业稳健，海外与食品原料快速成长

酵母及深加工：全年收入119.5亿元（同比+10%），Q4收入35.5亿元（同比+13%），为核心收入来源，占比71.75%。
制糖业务：全年收入13.4亿元（同比+5.8%），Q4收入7亿元（同比+89%），受并表收购影响增长显著，但毛利率较低。
食品原料及其他：全年收入30亿元（同比+15.4%），保持较快增长，主要受益于新产品推广与渠道拓展。
包装产品：全年收入3.6亿元（同比-12.2%），Q4收入0.9亿元（同比-10.7%），持续收缩。

区域表现：国内改善明显，海外维持高增长

国内市场：全年收入98亿元（同比+4%），Q4收入32亿元（同比+13.2%），精细化运营与新业务开发推动复苏。
海外市场：全年收入68.5亿元（同比+20%），Q4收入17亿元（同比+16.7%），团队搭建与运营能力提升支撑有序拓展。

财务分析：毛利率提升，费用率稳中有降

毛利率：全年毛利率同比提升1.18个百分点至24.71%，受益于海外高毛利区域占比提升；Q4毛利率同比下滑1.4个百分点至22.7%，受低毛利制糖及食品原料业务拖累。
期间费用率：全年同比上升0.5个百分点至13.76%，总体平稳；Q4费用率同比下降0.81个百分点至13.09%，降本增效与规模效应显现。

未来展望与盈利预测：糖蜜成本下降驱动弹性，产能扩张放缓

成本端：2026年糖蜜采购价确定下降，2025年12月-2026年3月均价同比下降近30%，直接利好毛利率。
产能端：年内无大规模产能投产，新增折旧有限，资本开支压力减轻。
盈利预测：预计2026-2028年净利润分别为18.4亿、20.4亿、23.6亿元，同比增速19%、11.2%、15.5%；对应EPS为2.12、2.35、2.72元，当前股价（40.72元）对应PE为19、17、15倍。

投资建议与风险提示

评级：维持“买进”评级，目标价47元，潜在上涨空间约15%。
风险提示：海外市场增长超预期（可能带来汇率或政治风险）；国内需求复苏不及预期；糖蜜价格若反弹将削弱成本优势。

总结

安琪酵母2025年业绩稳健增长，核心催化剂转向2026年糖蜜成本下降带来的盈利弹性。海外业务维持20%以上增速，国内业务在精细化运营与新产品推动下逐步改善，整体收入结构优化。费用控制得当，产能扩张放缓，折旧压力有限。预计2026年归母净利润同比增长19%，当前PE仅19倍，处于历史低位，具备较高安全边际。维持“买进”评级，建议投资者关注成本下降兑现度及海外市场拓展节奏。

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