聚焦核心业务，2025年收入利润再创新高-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　药明康德(603259)

　　投资要点：

　　药明康德为全球医药及生命科学行业提供一体化、端到端的新药研发和生产服务。

　　公司具有独特的“CRDMO”业务模式，服务范围涵盖化学药研发和生产、生物学研究、临床前测试和临床研发等领域。2025年收入和利润再创历史新高，实现营业收入454.6亿元，同比增长15.8%，持续经营业务收入同比增长21.4%；归母净利润191.5亿元(同比+102.6%）；扣非归母净利润132.41亿元（同比+32.6%）；公司披露经调整Non-IFRS归母净利润149.6亿元（同比+41.3%）。毛利率实现47.6%（同比+6.1pct），经调整Non-IFRS净利率32.9%（同比+5.9pct）。

　　TIDES业务保持高速增长，D&M有望放量，安评业务保持亚太领先地位。2025年化学板块实现收入364.7亿元（同比+25.5%），其中TIDES业务收入113.7亿元（同比+96.0%）；小分子CDMO管线持续扩张，D&M业务收入199.2亿元（同比+11.4%）。2025年测试板块实现收入40.4亿元（同比+4.7%），其中药物安全性评价业务收入同比增长4.6%，持续保持亚太行业领先地位。

　　在手订单持续增长，推进产能建设，公司后续业绩稳定或具备韧性。截至2025年12月底，持续经营业务在手订单达到580.0亿元（同比+28.8%）；其中TIDES在手订单同比增长20.2%，TIDES D&M服务客户数同比提升25%，服务分子数量同比提升45%，彰显高景气度。加速推进全球产能建设，2025年底，小分子原料药反应釜总体积已提升至超4,000kL；2025年9月，公司提前完成泰兴多肽产能建设。公司多肽固相合成反应釜总体积已提升至超100,000L。公司2025年资本开支为55.38亿元，公司预计2026年资本开支将达到65-75亿元。公司预计2026年公司整体收入将达到513-530亿元，持续经营业务收入同比增长18%-22%。公司将更加聚焦CRDMO核心战略，加速全球化能力建设和产能投放。

　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为174.05/207.07/249.94亿元，同比增速分别为-9.11%/18.97%/20.70%，当前股价对应的PE分别为17/14/12倍。我们选取药明合联、凯莱英、康龙化成为可比公司，鉴于公司将更加聚焦CRDMO核心战略，加速全球化能力建设和产能投放，持续提高生产经营效率，利润率稳定且具备韧性。首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示：国际环境变化的风险，药物研发市场增速不及预期的风险，行业竞争加剧风险，产能投入进度低于预期的风险。

中心思想

聚焦CRDMO核心，2025年业绩创历史新高，高景气订单保障未来增长韧性

药明康德凭借其独特的“CRDMO”一体化业务模式，在2025年实现了收入与利润的历史性突破。全年营收达到454.6亿元（同比+15.8%），经调整Non-IFRS归母净利润149.6亿元（同比+41.3%），毛利率和净利率均有显著提升。核心驱动力来自TIDES业务的爆发式增长（同比+96.0%）以及小分子CDMO管线的持续扩张。截至2025年底，持续经营业务在手订单达到580.0亿元（同比+28.8%），为2026年收入目标（513-530亿元，持续经营业务同比增长18%-22%）提供了坚实保障。报告首次覆盖并给予“买入”评级，核心逻辑在于公司聚焦核心战略、全球化产能加速投放以及利润率的稳定性与韧性。

多因素驱动盈利质量提升，利润率展现强劲韧性

2025年公司归母净利润同比增幅高达102.6%，在收入稳健增长的同时，毛利率同比提升6.1个百分点至47.6%，经调整Non-IFRS净利率同比提升5.9个百分点至32.9%。盈利能力的跃升不仅来源于业务规模效应，更得益于高毛利业务（如TIDES业务、化学D&M业务）占比提升以及经营效率的持续优化。公司预计2026年资本开支将增至65-75亿元，旨在支持全球产能扩张，这将进一步巩固其在全球医药外包领域的竞争壁垒，并维持利润率稳定。

主要内容

投资要点

业务模式与业绩概览：CRDMO模式驱动收入利润创新高

药明康德通过“CRDMO”（合同研究、开发与生产）一体化平台，为全球医药及生命科学行业提供端到端的新药研发和生产服务。2025年公司实现营业收入454.6亿元（同比+15.8%），持续经营业务收入同比增长21.4%；归母净利润191.5亿元（同比+102.6%）；扣非归母净利润132.41亿元（同比+32.6%）；经调整Non-IFRS归母净利润149.6亿元（同比+41.3%）。毛利率提升至47.6%（同比+6.1pct），经调整Non-IFRS净利率为32.9%（同比+5.9pct），显示出强劲的盈利改善趋势。

分业务分析：TIDES业务高速增长，安评业务保持亚太领先

化学板块2025年实现收入364.7亿元（同比+25.5%），其中TIDES业务收入113.7亿元（同比+96.0%），成为增长核心引擎；小分子D&M业务收入199.2亿元（同比+11.4%），管线持续扩张。测试板块实现收入40.4亿元（同比+4.7%），药物安全性评价业务收入同比增长4.6%，维持亚太行业领先地位。TIDES业务的强劲表现反映了公司在新一代治疗领域（如多肽、寡核苷酸）的深度布局和产能先发优势。

在手订单与产能建设：订单高增保障后续业绩，产能建设加速推进

截至2025年12月底，公司持续经营业务在手订单达580.0亿元（同比+28.8%），其中TIDES在手订单同比增长20.2%，D&M服务客户数同比提升25%，服务分子数量同比提升45%，景气度持续高涨。产能方面，小分子原料药反应釜总体积超4,000kL，多肽固相合成反应釜总体积超100,000L，2025年资本开支为55.38亿元，预计2026年资本开支将达65-75亿元。公司预计2026年整体收入513-530亿元，持续经营业务收入同比增长18%-22%，反映出管理层对未来增长的信心。

盈利预测与评级：首次覆盖给予“买入”评级

预计2026-2028年归母净利润分别为174.05/207.07/249.94亿元，同比增速分别为-9.11%/18.97%/20.70%，对应PE分别为17/14/12倍。与药明合联、凯莱英、康龙化成等同业比较，公司凭借核心CRDMO战略聚焦、全球化产能投放及经营效率提升，具备估值优势。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示

主要风险包括：国际环境变化的风险（如地缘政治及贸易政策）、药物研发市场增速不及预期、行业竞争加剧、产能投入进度低于预期等。

财务预测摘要

关键财务数据与估值表（2024-2028年）

报告提供了详细的财务预测，显示2024年营业收入392.41亿元（同比-2.73%），2025年快速恢复至454.56亿元（同比+15.84%），预计2026-2028年保持15%-17%的稳健增长。归母净利润在2025年达到191.51亿元的高点后，2026年略有回调至174.05亿元（因投资收益基数效应），但此后恢复高速增长。ROE从2025年的24.02%小幅回落至2026年的18.60%，此后稳定在19%左右，显示出资本回报的可持续性。P/E估值在2026年处于17倍水平，低于行业平均，具备吸引力。

主要财务比率（成长与盈利指标）

成长能力方面，营收增长率在2025年恢复至15.84%，预计2026-2028年维持在14.7%-17.0%区间。盈利能力方面，毛利率从2025年的47.64%逐步提升至2028年的52.79%，净利率虽因投资收益波动在2026年略有下降，但整体维持在33%-36%区间，体现了业务结构优化带来的盈利韧性。ROE长期保持在18%-19%，ROIC则从37.70%提升至46.54%，显示出高效的资本利用效率。

总结

本研究报告首次覆盖药明康德（603259.SH），核心结论是：公司凭借全球领先的CRDMO一体化平台，在2025年实现收入与利润历史新高，其中TIDES业务以近翻倍增速成为核心增长引擎。在手订单高增长（580亿元，同比+28.8%）及产能建设（尤其多肽产能大幅扩充）为2026年及以后业绩提供了清晰可见的支撑。尽管2026年归母净利润因投资收益基数原因可能出现同比小幅下降，但公司核心业务增长稳健且利润率持续优化，目前估值（2026年PE约17倍）相较于同业具备吸引力。首次覆盖，给予“买入”评级。同时需审慎关注国际地缘政治变化、行业需求波动及产能投入进度等潜在风险。

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