2025年年报点评：25年收入同比+2.7%，本维莫德收入大增-摩熵咨询

报告内容

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报告摘要

　　冠昊生物(300238)

　　投资要点

　　事件：公司发布2025年年度报告。公司实现营业收入3.88亿元（同比增长2.72%）；归属于上市公司股东的净利润为0.24亿元（同比下降11.20%）。扣除非经常性损益后的净利润为0.26亿元（同比增长33.47%）。2025年，公司财务费用为338.28万元，同比大幅增长148.00%，主要原因是天昊中山医药科技项目取得项目贷款所致。然而，公司经营活动产生的现金流量净额为7147.38万元，较上年同期增加44.23%，主要原因是本报告期销售回款同比增加。

　　本维莫德销售表现亮眼，特应性皮炎新适应症持续推进。2025年，公司药品业务实现营业收入5787.52万元，同比大幅增长56.40%，占总营收比重由2024年的9.80%提升至14.93%。其中，本维莫德乳膏贡献收入5787.52万元，同比增长56.40%。公司加大了市场营销投入，有效拉动了销售规模的提升，药品销售量同比增长59.12%，生产量同比增长379.97%，期末库存量同比增长1433.36%。本维莫德乳膏（商品名：欣比克）已于2020年成功入围国家医保谈判，并于2026年1月被纳入常规医保药品目录。除银屑病治疗领域外，本维莫德在特应性皮炎、过敏性鼻炎、溃疡性结肠炎等多个重大疾病领域均具备广阔的应用潜力，目前针对特应性皮炎适应症的III期临床试验正有序推进。

　　医疗器械业务结构性调整，代理品收入增长较快。2025年，公司医疗器械业务实现营业收入2.83亿元，同比略有下降1.30%。分产品来看，代理品收入9785.99万元，同比增长12.88%，成为医疗器械板块的重要增长点。B型硬脑（脊）膜补片收入7402.12万元，同比增长2.61%。然而，生物型硬脑（脊）膜补片收入6754.84万元，同比下降9.66%；胸普外科修补膜收入3581.69万元，同比下降8.13%。公司医疗器械库存量较上年同期下降83.88%，主要系销毁过期无法销售的人工晶体32万片。公司积极拓展多元化销售渠道，持续优化全国营销网络布局，打造多产品协同推广模式与临床整体解决方案。

　　细胞技术服务收入承压，在研项目持续推进。2025年，公司细胞技术服务收入为3168.54万元，同比下降19.75%。尽管如此，公司在细胞领域仍持续投入研发，生物人工肝项目已完成临床前研究，并积极与相关医院等多方合作申请开展临床前研究。此外，公司正在推进“间充质干细胞在多种疾病治疗”方向上的前期研究，已与多家医疗单位合作推进间充质干细胞治疗项目的临床研究备案工作。公司还积极参与制定了2项干细胞相关团体标准和1项国家标准。财务费用大幅增长，经营活动现金流改善。

　　盈利预测：预计公司2026-2028年归母净利润分别为0.32/0.36/0.41亿元。公司本维莫德业务有望迎来持续修复，脑膜集采降价影响逐步消除，建议持续关注。

　　风险提示：本维莫德放量不及预期风险、耗材带量采购未中标或降价超预期风险、研发失败风险。

中心思想

营收平稳增长，本维莫德成业绩亮点

冠昊生物2025年实现营收3.88亿元，同比微增2.72%，但归母净利润同比下降11.20%至0.24亿元。然而，扣非后净利润同比增长33.47%，显示主营业务盈利能力改善。核心驱动因素在于药品板块本维莫德乳膏销售收入同比大增56.40%，贡献营收占比从9.80%提升至14.93%，成为公司业绩增长的关键引擎。

业务结构分化，研发持续投入

公司业务呈现结构性分化：医疗器械板块收入同比微降1.30%，代理品增长较好但生物型硬脑膜补片受集采影响下滑；细胞技术服务收入同比下降19.75%。与此同时，公司在研项目持续推进，特应性皮炎III期临床、生物人工肝项目及间充质干细胞研究均有进展，财务费用因项目贷款大幅增长148%，但经营现金流改善44.23%，体现销售回款能力增强。

主要内容

事件：公司发布2025年年报，收入微增但扣非净利润改善

公司实现营业收入3.88亿元，同比增长2.72%；归母净利润0.24亿元，同比下降11.20%；扣非净利润0.26亿元，同比增长33.47%。
财务费用338.28万元，同比增长148%，主要因天昊中山医药科技项目贷款；经营活动现金流净额7147.38万元，同比增长44.23%，源于销售回款增加。

本维莫德销售表现亮眼，特应性皮炎新适应症持续推进

药品业务收入5787.52万元，同比大增56.40%，药品销售量同比增长59.12%，生产量同比增长379.97%，期末库存量同比增长1433.36%。
本维莫德乳膏（欣比克）2020年入围国家医保谈判，2026年1月纳入常规医保目录；特应性皮炎适应症III期临床试验正有序推进，此外在过敏性鼻炎、溃疡性结肠炎等领域具备应用潜力。

医疗器械业务结构性调整，代理品收入增长较快

医疗器械业务收入2.83亿元，同比微降1.30%。其中代理品收入9785.99万元，同比增长12.88%；B型硬脑（脊）膜补片收入7402.12万元，同比增长2.61%；生物型硬脑（脊）膜补片收入6754.84万元，同比下降9.66%；胸普外科修补膜收入3581.69万元，同比下降8.13%。
器械库存量下降83.88%，主因销毁过期人工晶体32万片；公司持续优化全国营销网络，打造多产品协同模式。

细胞技术服务收入承压，在研项目持续推进

细胞技术服务收入3168.54万元，同比下降19.75%。
生物人工肝项目完成临床前研究，正与医院合作申请开展临床研究；间充质干细胞治疗项目与多家医疗单位合作推进临床研究备案；参与制定2项干细胞团体标准和1项国家标准。

盈利预测：预计2026-2028年归母净利润持续增长

预计2026-2028年归母净利润分别为0.32/0.36/0.41亿元，增长率分别为30.64%/13.03%/14.47%。
关键假设：药品板块（本维莫德）2026-2028年销量增速分别为30%/25%/25%，毛利率维持84.5%；医疗器械板块整体增速8%/8%/8%，毛利率78%。

风险提示：本维莫德放量、集采降价、研发失败风险

本维莫德放量不及预期风险；耗材带量采购未中标或降价超预期风险；研发失败风险。

总结

冠昊生物2025年在营收微增、归母净利润下滑的背景下，凭借本维莫德乳膏的强劲销售增长实现了扣非净利润的显著改善，药品业务成为公司最具成长性的板块。医疗器械板块面临集采压力，但代理品表现良好；细胞技术服务短期承压，但多项在研项目为长期发展奠定基础。公司财务费用因项目贷款大幅增加，但经营现金流改善，体现运营质量提升。未来，随着本维莫德常规医保落地及新适应症临床推进，以及脑膜集采影响逐步消除，公司业绩有望进入温和修复通道。

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