公司首次覆盖报告：国资赋能的临床前CRO领先企业

中心思想

国资双轮驱动，短期承压不改长期增长确定性

益诺思作为国药集团控股的临床前CRO龙头，以非临床安全性评价（安评）为核心，凭借多国GLP资质与前瞻性技术布局构筑了坚实的业务护城河。短期虽受行业周期影响，营收与利润承压，但2025年新签订单同比增长38.6%至11.35亿元，在手订单同比增长28.2%至12.48亿元，业绩复苏基础坚实。中长期看，公司布局ADC、小核酸、CGT等高景气赛道，国际化战略成效初显，海外业务有望成为第二增长曲线。预计2025-2027年归母净利润分别为-0.30/1.16/1.91亿元，首次覆盖给予“买入”评级。

行业拐点显现，高壁垒龙头迎需求复苏与份额集中

经过两年调整，国内CRO行业在投融资端和BD出海方面已出现显著回暖信号：2025年中国医药交易总金额达1388亿美元，占全球50.5%；License-out交易额同比增长118%。政策端“全链条支持创新药”密集落地，新药IND/NDA申报量创新高。在此背景下，具备国际化GLP资质、符合全球申报标准的高壁垒CRO企业将同时受益于行业需求回升和市场份额向头部集中（国内安评CR5从2018年40.7%提升至2022年52.0%），益诺思作为市占率6.8%的行业前三，有望优先受益。

主要内容

1、临床前安评为核，国资赋能的市场化领军者

1.1 国资控股，打造全国领先的临床前药物研发服务平台

公司2010年成立，为国药集团实际控制（持股34.41%），员工持股平台持股12.35%，股权集中。已拥有近7.4万平方米现代化设施、千余人研究团队，覆盖早期成药性评价、非临床药效/药代/安评、临床生物样本分析等全链条。核心管理层经验丰富（总裁常艳博士拥有24年毒理学经验），员工总数稳定约1100人，研发技术人员占比超81%。

1.2 营收短期承压，订单稳健增长，后续增长确定性强

2025年营业收入8.11亿元（同比-28.9%），归母净利润-0.30亿元，主因低价订单叠加竞争加剧。但核心指标向好：新签订单同比+38.6%至11.35亿元，海外新签订单7477万元；累计服务客户超950家。非临床业务占营收95%以上，安评为核心（占非临床收入主体）。毛利率已触底至28.02%，费用率控制良好，随着新签优质订单逐步确认（安评业务周期6-9个月），业绩拐点渐显。

2、政策与资金共振驱动创新药复苏，非临床安评价值凸显

2.1 政策+资金等多因素推动国内创新药行业快速发展，CRO有望受益

2024-2025年国家密集出台《全链条支持创新药发展实施方案》、商保创新药目录、创业投资引导基金等重磅政策。资金端，2025年全球交易总金额2751亿美元（同比+44%），中国相关交易达1388亿美元（同比翻倍），License-out交易158笔，首付款70亿美元，为创新药企提供充沛现金流，进而传导至上游CRO。

2.2 CRO助力新药研发降本增效，国内CRO行业快速发展

全球Pharma研发支出2024年达1900亿美元（占销售额25.2%），新药平均研发成本22.29亿美元，回报率仅5.9%，药企外包意愿增强。中国工程师红利（研发成本为发达国家30%-60%）推动全球CRO产业链转移。据Frost & Sullivan，中国CRO市场规模2025年达1406亿元，预计2027年达1923亿元，增速超全球。

2.3 非临床安评：集中度提高的“战略高地”

安评是非临床CRO最大细分板块（占比25.5%）。全球安评市场呈寡头垄断（Charles River+LabCorp占42%），国内同样趋于集中：CR5从2018年40.7%升至2022年52.0%。GLP资质壁垒极高：需同时满足NMPA/FDA/OECD标准，国内仅6家CRO具备。益诺思市占率约6.8%，排名前三。

3、安评业务：强实力、新技术、国际化，协同共振蓄力增长

3.1 资质完善的核心护城河，壁垒高筑经验丰富

公司是国内最早同时具备NMPA、OECD、FDA GLP认证的企业之一，且NMPA GLP项下覆盖12项试验类型（行业最全），尤其在遗传毒性、依赖性试验等稀缺领域有优势，资质壁垒构成“全球通行证”。

3.2 布局前瞻的领先技术平台，国资背书行业一流

公司构建了覆盖PCC-IND-NDA的一体化技术平台，特色平台包括：AI毒性病理诊断、类器官测试（心脏/生殖毒性）、放射性同位素（36种核素资质）、眼科评价、吸入制剂等。国药集团控股背书，承担多项国家级科研项目（如“干细胞及转化研究”重点专项获优秀等级）。

3.3 储备资源保证供给，订单回暖拐点渐显

公司已建成动物房面积26999平方米（行业前列），通过自建黄山猴场及战略合作（华珍合伙、金港生物）保障食蟹猴供应。安评业务周期6-9个月，2025年新签订单增长将在2026年报表中体现。

3.4 海外布局成效显著，有望保持增长趋势

2025H1海外收入1507万元，全年预计同比增长；海外新签订单7477万元，FDA NDA/BLA成功案例3例。公司积极参加BIO、SOT、ASGCT等国际会议，并与药康生物合作推出“模型+药代安评”一站式海外解决方案，提升国际认可度。

4、积极探索一体化转型，临床业务贡献业务增量

公司以非临床安评为基石，向下游临床CRO延伸。已搭建生物分析、免疫原性、流式分析等临床检测平台；2026年1月拟收购益临思（医工总院旗下临床CRO），实现“非临床→临床”全链覆盖。临床业务收入持续增长，客户数量由2021年14家增至2023年22家。

5、盈利预测与投资建议

5.1 关键假设

非临床业务：2025-2027年收入增速假设为-28%/32%/28%，毛利率逐步恢复至21.8%/32.5%/36.0%。临床业务：增速假设-46%/40%/30%，毛利率假设33%/38%/43%。期间费用率随规模效应下降。

5.2 盈利预测与估值

预计2025-2027年归母净利润-0.30/1.16/1.91亿元，EPS -0.22/0.82/1.36元。当前股价对应2026年PE 63.4倍，2027年PE 38.5倍。与可比公司（康龙化成、药明康德、昭衍新药）相比，公司2026年后业绩增速超行业平均，远期估值具备吸引力。首次覆盖，给予“买入”评级。

6、风险提示

政策变动、地缘政治、行业竞争恶化、人才流失、收购交易失败等风险。

总结

本报告对益诺思进行首次覆盖，全面分析了公司作为国资背景的临床前CRO龙头企业的竞争优势与成长逻辑。短期看，公司虽经历业绩低谷（2025年归母净利润为负），但新签订单与在手订单已显著回暖，叠加新增产能释放，业绩拐点明确。中长期看，行业层面创新药政策红利、BD出海活跃、投融资回暖共同驱动CRO需求复苏，安评市场集中度提升利好头部企业；公司层面，多国GLP资质、前瞻性布局ADC/小核酸/CGT等前沿技术平台、坚定推进国际化（与药康生物合作、参与国际展会），三大战略支柱协同共振，有望打开第二增长曲线。估值上，公司2026年PE约63倍，接近行业平均，但2027年PE降至38.5倍且增速领先，具备性价比。首次覆盖给予“买入”评级。