北交所新股申购报告：骨科耗材全链条龙头，拥抱老龄化与国产替代双重机遇

中心思想

爱得科技：骨科全领域布局，业绩稳步增长与集采影响趋于平稳

爱得科技作为国内骨科耗材全链条龙头，产品覆盖脊柱、创伤、关节、运动医学四大领域及创面修复，2023年在椎体成形系统细分市场本土企业中排名第三，脊柱内植入厂商中排名第六。公司2025年预计归母净利润同比增长13.76%，营收达3.07亿元，经营规模持续增长。尽管受脊柱国采影响2023年营收有所下滑，但非集采产品收入增长有效对冲，整体毛利率自2023年后止跌回升至58.89%，显示出产品结构优化带来的抗风险能力。

老龄化与国产替代双轮驱动，集采边际缓和打开成长空间

骨科集采政策已覆盖关节、脊柱、创伤、运动医学四大领域，2022-2023年市场短期承压，但2024年起脊柱类（+5.88%）、创伤类（+5%）市场已企稳回升。我国65岁以上人口占比持续上升，骨质疏松性骨折患病率超30%，椎体成形手术渗透率预计2035年从30%提升至50%，为行业提供长期增量。可比公司PE（TTM）均值59.65倍，公司募投项目聚焦产能扩张与研发，有望在老龄化与国产替代双重机遇下实现超越行业平均的成长性。

主要内容

1、公司：坚持临床需求为导向，深耕骨科耗材医疗器械

公司以骨科耗材为核心，产品矩阵覆盖脊柱、创伤、关节、运动医学及创面修复全领域。控股股东陆强与黄美玉夫妇合计控制79.07%股份，管理结构稳定。

1.1、产品：覆盖脊柱、创伤、关节、运动医学骨科全领域

1.1.1、制造类产品

脊柱类产品（椎体成形系统+脊柱内植入）2025H1营收占比29.84%，创伤类产品（内植入+外固定）占比31.85%，创面修复类占比15.48%，运动医学类占比14.34%，关节类处于起步阶段（0.68%）。2022-2025H1主要产品产能利用率基本饱和（脊柱类110.48%、运动医学类149.08%），需通过扩产释放产能。

1.1.2、贸易类产品

骨水泥及代理关节假体为辅助业务，2025H1营收占比3.63%。骨水泥单价受集采影响2022-2025H1下降51.9%，但毛利率从9.30%提升至41.16%，体现成本管控能力。

1.2、销售模式：经销模式为主，发展部分“两票制”经销商

经销收入占比83.35%（2025H1），买断式经销为核心（占经销收入91.8%）。平台经销商覆盖全国区域，一般经销商补充下沉市场。两票制仅影响陕西、安徽等四省，收入占比极低（2023年0.02%）。

1.3、财务：经营规模持续增长，预计2025年归母净利润同比增长13.76%

2025Q1-3营收2.23亿元（+9.81%），归母净利润0.60亿元（+19.71%）。2025全年预测营收3.07亿元（+11.87%），归母净利润0.76亿元（+13.76%）。毛利率2023年降幅最大（57.80%），2024年起稳定在58%左右。集采产品占经销收入比例从2022年14.96%升至2025H1的55.33%，但非集采产品（运动医学、创面修复、外固定等）收入增速抵消集采下滑。研发费用率6.79%（2025H1），期间费用率27.11%。

2、行业：骨科集采趋势边际缓和，预计市场仍有增长空间

2.1、四项政策及影响

骨科“带量采购”导致终端价大幅下降，但边际缓和趋势明显（进一步大幅降价概率低）；行业集中度提升；非集采产品与海外市场成新增长点。两票制、医保目录、DRGs控费政策促进高性价比产品渗透。

2.2、受集采影响2022-23年我国骨科植入医疗器械市场规模有所下滑

2.2.1、中国骨科植入医疗器械市场规模

2024年市场规模246亿元（2016-2024年CAGR 3.08%）。脊柱类2024年恢复至72亿元（+5.88%），椎体成形耗材受集采影响从2022年21.71亿元降至2023年14.85亿元，但手术渗透率提升趋势不改。创伤类2024年39亿元（+5%），关节类63亿元（+11%），运动医学类46亿元（集采执行首年下降）。

2.2.2、创面修复医疗器械市场概况

2023年市场规模14.9亿元，2016-2023年CAGR 16.55%，公司负压引流系统为该领域核心产品。

2.3、机遇：人口老龄化拉动患病率提升，居民就诊意愿和医疗支出提升

65岁以上人口占比持续增加，骨质疏松患病率32.0%（65岁以上），腰椎病患突破2亿人。人均医疗保健支出2014-2024年CAGR 9.32%，基层医疗需求释放。

2.4、病症介绍：公司产品椎体成形系统应用于椎体压缩性骨折治疗

OVCF患病率80岁以上超30%，椎体成形微创手术（PVP/PKP）因创伤小、恢复快成为主流。公司椎体成形系统是关键产品，预计2025-2035年手术渗透率从30%升至50%。

3、看点：专注于核心业务创新发展，细分领域占据优势地位

3.1、创新：以终端临床需求为导向，打造高效研发体系

公司拥有55人研发团队，2022-2025H1累计研发投入6,733万元（占营收6.93%），已获专利110项（发明专利45项）。核心技术覆盖椎体成形、髓内钉、外固定、负压引流、等离子手术等七大系统，技术应用产品贡献74.21%营收（2025H1）。

3.2、竞争格局：2023年在椎体成形市场的市占率在本土企业中排名第三

2023年公司脊柱植入市场占有率1.29%，国内厂商中排名第六；椎体成形细分市场本土企业第三。可比公司选取威高骨科、大博医疗、凯利泰、春立医疗、三友医疗。公司产品结构均衡（覆盖四大领域+创面修复），非集采产品增长显著，2024年营收已企稳回升。

3.3、募投项目：持续加强研发布局，优化产品结构

募资19,702万元用于一期骨科耗材扩产（10,248万元）、研发中心（5,266万元）、营销网络（4,188万元）。项目计划建设周期36-48个月，重点扩充脊柱、创伤、运动医学等产能，研发全髋、全膝系统及创面护理产品。

4、估值对比：可比公司PE TTM均值59.65X

可比公司PE（2024）均值63.64X，PE（TTM）均值59.65X。公司2024年毛利率58.05%低于行业均值（64.61%），但净利率24.30%高于行业均值（12.97%），反映产品结构优化与成本管控优势。

5、风险提示

行业监管政策变化风险、毛利率波动风险、新产品研发和注册风险。

总结

本报告全面分析了爱得科技作为骨科耗材全链条龙头的业务结构、行业前景、竞争格局与估值水平。核心结论如下：公司凭借覆盖脊柱、创伤、关节、运动医学及创面修复的完整产品线，以及椎体成形系统细分领域的领先地位（本土企业第三），在骨科集采边际缓和的背景下，非集采产品（运动医学、创面修复）收入快速增长有效对冲了集采降价压力，2025年归母净利润预计增长13.76%。行业层面，人口老龄化（65岁以上占比持续提升，骨质疏松患病率32%）和国产替代趋势为长期增长提供动力，椎体成形手术渗透率预计2035年达到50%。公司2022-2025H1产能利用率已饱和（脊柱类110%、运动医学类149%），募投项目扩产将突破产能瓶颈。估值方面，可比公司PE（TTM）均值59.65X，公司净利率（24.30%）优于行业平均（12.97%），具备较高性价比。主要风险包括集采政策进一步变化、毛利率波动及新产品研发注册不确定性。综合分析，公司有望依托老龄化红利、国产替代机遇及自身技术优势实现持续增长。