业绩持续快速增长 推进海外制剂业务布局

中心思想 业绩稳健增长与国际化布局双轮驱动 本报告核心观点是，健友股份在2019年前三季度保持了强劲的业绩增长态势，营业收入和归母净利润分别同比增长40.14%和34.11%，符合市场预期。同时，公司凭借在肝素原料药领域的成本控制优势，以及低分子肝素制剂业务的快速放量，展现出稳固的核心竞争力。 海外制剂业务将成为未来增长新引擎 报告指出，公司海外制剂注册取得多项关键进展，包括依诺肝素钠注射液在多个国家获批、苯磺顺阿曲库铵注射液及肝素钠注射液获美国FDA批准等。随着国际高端制剂市场布局日趋完善，预计2020年海外制剂业务将实现放量增长，叠加收购Meitheal的协同效应，有望成为新的利润增长点。 主要内容 业绩符合预期，存货逐季增长 前三季度业绩概览：2019年前三季度营收18.28亿元（+40.14%），归母净利润4.49亿元（+34.11%），扣非归母净利润4.37亿元（+37.85%）。19Q3单季度营收6.51亿元（+43.31%），归母净利润1.59亿元（+48.43%），增速较上半年进一步提升。 盈利能力与费用分析：销售毛利率50.82%（+2.24pct），受益于标准肝素原料药提价及产品结构调整。期间费用率23.06%（+2.33pct），其中销售费用率14.66%（+3.61pct），主要因第三方临床代表学术推广投入增加。 存货与现金流状况：经营性现金流净额-6.42亿元，主要因增加存货采购。19Q3存货28.01亿元（+55.32%），系原材料价格上涨及采购数量增加。随着猪瘟疫情、环保趋严导致肝素原料供应紧张，公司大量肝素粗品存货在成本控制和供应保障上的竞争优势将凸显。 核心业务持续高速增长 标准肝素原料药：2019年前三季度预计收入同比增长30%左右。据国家统计局，前三季度全国生猪出栏量同比下降17.3%，存栏量同比下降28.5%，供给端收缩使肝素原料药市场保持高景气度。 低分子肝素制剂：预计收入同比增长60%左右。公司持续加大内销市场推广力度，完善销售网络布局，该业务有望保持高速增长，成为业绩重要推动力。 海外制剂业务2020年有望放量增长 海外注册成果：依诺肝素钠注射液已在英国、德国、瑞典、西班牙、巴西等国获批；苯磺顺阿曲库铵注射液USP于2019年4月获美国FDA批准；肝素钠注射液USP共8个规格于2019年5月获FDA批准；注射用左亚叶酸钙注射液于2019年8月获FDA批准。 战略收购与未来展望：公司收购Meitheal 83.33%股权，有助于加快国际化战略实施并完善市场布局，帮助在研产品提前开展市场推广和订单获取。未来随着在申报和在研品种在美欧等海外市场上市，海外制剂业务将成为新的业绩增长点。 风险提示与投资建议 风险因素：包括汇率波动、市场竞争加剧、原料药订单量低于预期、海外市场销售推进缓慢、新产品获批进度不及预期、财务投资者减持风险、国际贸易环境变化等。 评级与估值：预计2019/2020年EPS为0.82/1.08元，对应PE为49.31/37.45倍。公司是国内少数同时通过美国FDA和欧盟EDQM认证的肝素原料药生产企业之一，且在国内拥有三种低分子肝素制剂批件。未来六个月维持“谨慎增持”评级。 总结 本报告对健友股份2019年三季度业绩进行了全面分析，重点突出了三大核心业务板块的优异表现：标准肝素原料药受益于行业供给收缩而维持高景气度，低分子肝素制剂因内销推广加速而实现高速增长，海外制剂业务凭借多项FDA及欧盟获批即将进入放量阶段。公司存货逐季增长所反映的成本控制优势，以及收购Meitheal带来的国际化协同效应，进一步强化了其长期竞争力。尽管存在汇率波动、市场竞争等风险，但基于稳健的基本面和明确的成长路径，分析师维持“谨慎增持”评级，预计未来2-3年海外制剂业务将为公司贡献显著利润增量。