手套行业回暖，龙头份额提升可期

中心思想

行业供需格局优化，龙头份额提升可期

一次性手套行业在经历2022-2023年的去库存与价格战后，落后产能加速出清，供需关系逐步回归平衡。丁腈手套出口价格于2024年初触底，随后温和回升，2025年下半年重回上行通道。全球丁腈手套市场占比从2017年的31.6%预计提升至2025年的37.1%，增速显著领先其他品类。英科医疗作为全球产能领先的龙头企业（2025年产能达990亿只），凭借规模化与全产业链优势，在行业整合中持续提升全球市场份额。公司2025年上半年海外非美市场销售收入同比增长约45%，国内市场同比增长约35%，有效对冲美国关税政策的不利影响。

多维成本壁垒构筑护城河，全球化布局对冲贸易风险

英科医疗的核心竞争力源于多维度成本壁垒：通过自动化生产线（良品率>99%）、丁腈胶乳自供（控股/参股多家胶乳厂）及“清洁燃煤+新能源”组合能源，显著降低生产成本。对比国内外同行，公司手套业务毛利率长期领先，2024年达24.24%，扣非净利率为8.42%，而同期多数马来西亚厂商仍处于亏损状态。面对美国高额关税（医疗级丁腈手套80%、工业级55%），公司通过渠道多元化与全球化供应链布局（规划海外生产基地），实现满产满销，有效抵御单一市场风险。

主要内容

英科医疗：全球一次性手套龙头企业

公司从贸易起家转型生产制造，核心产品丁腈与PVC手套贡献超90%营收，海外收入占比稳定在85%左右。2024年营收95.23亿元（+37.65%），归母净利润14.65亿元（+282.63%），产能、营收、利润规模均领先同行。股权结构清晰，实控人刘方毅持股35.39%。2025年股权激励计划目标值显示2026-2029年营收CAGR约8.2%，净利润CAGR约16.8%，彰显管理层信心。

一次性手套行业：扰动出清，价格企稳回升可期

全球一次性手套需求在疫情后恢复稳态增长，丁腈手套渗透率持续提升。欧美为核心消费市场，人均消耗量（美国300只/年）远高于发展中国家（中国9只/年），增量空间巨大。供给端呈现“中国+东南亚”双中心格局，中小产能出清后中国出口量2024年起明显回升。美国关税政策重塑贸易流，中国厂商转向非美市场，马来西亚厂商填补美国空缺。成本端，丁腈胶乳价格受上游丁二烯走低影响持续下行，进一步降低企业成本压力。丁腈手套价格已触底回升，2025年11月医疗级出口均价约29美元/箱，较2024年初低点显著修复。

公司：成本优势构筑核心壁垒，全球化布局持续推进

英科医疗成本优势具体体现在：生产线自动化（标准产线1.8公里，500个控制点）、丁腈胶乳自供比例高（安徽凯泽、山东浩德等）、清洁燃煤能源（相比天然气更具成本优势）。资金实力雄厚（2025Q3末现金等价物约50亿元），为扩产提供保障。公司积极推进全球供应链布局，一次性手套年化产能达870亿只，并规划海外生产基地。同时加强全球营销网络建设，线上渠道布局京东健康、天猫等平台，拓展消费品场景。

财务分析、盈利预测

2025年前三季度营收74.25亿元（+4.60%），归母净利润9.24亿元（+34.47%），扣非净利润4.84亿元（-19.32%），主因汇兑损失及非经常性损益扰动。Q3毛利率22.66%（-0.70pp），费用率整体上升。盈利预测假设2025-2027年营收增速分别为4.9%/20.2%/15.6%，毛利率逐年提升至24.97%。敏感性分析显示乐观/悲观情景下2027年归母净利润分别为32.3亿元/8.9亿元。

估值、投资建议及风险提示

综合绝对估值（FCFF）与相对估值（可比公司2026年PE 17-19倍），公司合理价格区间43.99-48.50元，对应市值288-318亿元，较当前股价有12-23%溢价空间，维持“优于大市”评级。风险提示包括地缘政治风险、原材料涨价风险、产能进度不及预期风险及汇率风险。

总结

行业回暖与龙头优势共振，业绩增长确定性增强

一次性手套行业已基本完成去库存与落后产能出清，供需结构持续优化，丁腈手套价格开启温和上行通道。英科医疗凭借成本护城河（自动化、自供原材料、清洁能源）、规模优势（产能990亿只）及全球渠道网络（覆盖150国、15000+客户），在行业波动中实现份额逆势提升。尽管美国关税导致国内生产手套退出美国市场，但公司通过转向非美市场（海外非美市场+45%）及国内增长（+35%）维持满产满销。预计2025-2027年归母净利润CAGR约18.1%，当前估值具备安全边际，中期成长逻辑清晰。