化工行业2026年度信用风险展望

中心思想

化工行业进入深度转型与结构性分化阶段

• 2025年化工行业呈现“量增价跌、开工率低”的过剩格局，主要产品产量小幅增长，但CCPI指数全年下跌超15%，地炼开工率低于55%、化学原料产能利用率仅72%左右，低于国际警戒线，结构性过剩显著。行业收入与利润普遍下滑，但投资结构向高端材料与一体化项目倾斜，显示转型方向。
• “反内卷”政策从倡议走向法治，通过收紧能耗碳排放约束、淘汰老旧装置、行业自律等措施加速落后产能出清，推动行业绿色化、高端化与集约化。政策效果初显，2025年前三季度样本企业营业利润同比转正，亏损企业数量下降，盈利逐步修复。
• 行业整体杠杆率有所上升，但仍处健康水平，且具备结构性加杠杆空间。债券融资呈“净流入”“利差收窄”态势，主体高度集中于高信用等级央国企，存量债券结构健康。2026年行业将延续“总量承压、结构分化”格局，具备技术壁垒、布局高成长赛道的头部企业地位将更稳固，整体信用风险展望为“稳定”。

新兴需求驱动与政策引导下的行业变局

• 传统需求（房地产链）疲弱拖累相关化工品（PVC、纯碱、钛白粉等），但汽车、家电在“以旧换新”政策下维持增长，新能源材料、电子化学品等新兴领域受国产替代和新兴产业拉动保持高增速，成为行业增长新引擎。行业增长正从传统需求切换至新兴领域。
• 国家从顶层设计统一大市场、加强碳排放评价、淘汰老旧装置等多维度推动供给侧结构性出清，抬高行业准入门槛，加速资源向头部企业集中。行业竞争格局呈现“阶梯式”分化：大宗基础化工向一体化、大型化龙头集中，特种化工仍处于充分竞争状态。

主要内容

一、行业基本面：产能过剩与政策出清并行

宏观环境：政策多维度协同，经济结构分化

• 2025年前三季度，宏观政策保持适度宽松精准发力，财政政策提质加力，统一大市场建设、依法治理“内卷式”竞争、推动金融资源支持新型工业化。经济总体平稳但内需走弱，供给强于需求，价格偏弱。宏观杠杆率被动上升，工业企业利润转为正增长但基础不牢固。下阶段政策将持续扩内需、稳外贸。

行业政策与监管：严控增量、优化存量、行业自律

• 国家从法治层面治理“内卷式”竞争（反不正当竞争法修订、价格法修正草案、整治“内卷式”竞争十项措施），行业自律推动落后产能停产（聚酯瓶片减产、农药行业“正风治卷”）。
• 碳排放评价纳入节能审查全流程，上收高耗能项目审查权限，严禁“未批先建”“后补手续”。
• 四部门联合印发《化工老旧装置淘汰退出和更新改造工作》，投运≥30年装置原则上2029年底前退出。

行业运行：量增价跌，结构优化初显

• 2025年1-10月，石油加工、化学原料制造、化纤收入同比分别-10.0%、+0.2%、-6.6%，利润方面石油加工亏损收窄、化学原料利润降5.4%、化纤利润增2.9%。投资方面，石油加工和化纤投资增速高于去年同期（+21.2%、+10.3%），化学原料投资下降7.9%，大型一体化项目支撑投资。
• 主要产品产量增长，但价格指数CCPI全年下跌超15%，处于近五年中低位。原油加工量增4.0%，但地炼开工率低于55%；化学原料产能利用率约72%，低于75%警戒线。下游需求分化：房地产链拖累，汽车家电和政策出口托底，新能源材料、电子化学品维持高增速。

行业竞争格局：阶梯式分层，集中度差异显著

• 化工企业数量超上万，阶梯式分层竞争。前五大企业收入占比合计23.85%，整体分散。细分行业：工业气体集中度极高（CR5=91.42%），基础化工（化纤64.04%、商品化工42.59%）向龙头集中，特种化工（25.35%）和农用药剂（34.64%）仍分散。近年来特种化工中电池材料领域竞争激烈。

二、行业财务状况：盈利初现修复，杠杆可控

行业增长性：收入持续下滑，营业利润首次同比转正

• 2022-2024年样本企业总收入年均复合降1.36%，营业利润年均复合降31.91%，亏损企业个数从57家增至127家。2025年前三季度，总收入同比降1.64%，但营业利润同比增11.68%（化肥与农用药剂、特种化工利润增长驱动），亏损企业减少至110家，显示初步修复迹象。

盈利水平：毛利率企稳，净资产收益率逐步修复

• 2022-2024年样本企业平均毛利率和净资产收益率逐年下降，2024年净资产收益率均值转负。2025年前三季度毛利率小幅降至18.14%，净资产收益率逐步修复。细分行业中工业气体毛利率因硅烷科技产品价格下降影响同比下降2.5个百分点。

杠杆水平：杠杆率略有提高，但仍具加杠杆空间

• 2022年以来，经营现金净流入波动增长（年均复合+1.80%）。资本支出2024年同比下降17.51%，2025年前三季度继续收缩7.29%。债务规模持续增长（年均复合+10.02%），资产负债率及全部债务资本化率均值上升。截至2025年9月底全部债务资本化率32.11%，较2024年底增加1.64个百分点，仍处健康水平。

偿债水平：短期偿债指标弱化，但保障程度仍很高

• 受债务负担增加影响，流动资产和经营现金对流动负债覆盖程度下降，但整体仍属很高水平。2025年前三季度，经营现金对流动负债覆盖同比提高。

三、行业债券市场表现：融资通畅，信用风险可控

发债企业概况：主体高度集中于央国企及高信用等级

• 2025年55家发债企业（新增20家），央国企发行额占比88.68%，AAA级发行额占比83.70%，AA+占15.94%。主体评级调高1家（索普集团），调低8家（主要为可转债）。唯一违约“鸿达退债”已退市。

债券市场：净融资、利差收窄、短债占比高

• 2025年（截至12月8日）发行规模3337.62亿元，同比增18.61%，净融资额457.61亿元。超短融第一大品种（占32.24%）。发行利差从2023年近700BP降至100BP以内，表明信用风险担忧缓解。存续债券余额5931.96亿元，AA+及以上占比91.41%，央国企占比84.61%。2028年是到期高峰（1147.52亿元），低评级债券主要是可转债，股市回暖利于转股。

总结

2025年化工行业在“量增价跌”、结构性过剩的背景下，通过“反内卷”政策、能耗约束、老旧装置淘汰等多重手段加速供给侧出清。行业整体盈利虽仍承压，但样本企业营业利润已于2025年前三季度同比转正，亏损面收窄，经营现金流改善。行业投资向高端材料、一体化项目倾斜，新兴领域（电子化学品、新能源材料等）需求成为增长新引擎，传统地产链需求则持续拖累。

财务方面，行业杠杆率略有上升但整体健康，短期偿债指标有所弱化但仍处很高水平。债券市场融资功能顺畅，主体高度集中于高信用等级央国企，利差明显收窄，信用风险可控。展望2026年，化工行业将延续“总量承压、结构分化”格局，传统业务面临挑战，新兴产业机遇凸显。企业分化加剧，具备技术壁垒、布局高成长赛道、财务稳健的头部企业行业地位将更趋稳固。综合政策引导、融资环境及财务韧性，行业整体信用风险展望为“稳定”。