国际业务增长稳健，第四季度营收同比增长有望提速

中心思想

业绩拐点确立，国际化战略驱动增长

本报告核心观点是，迈瑞医疗在2025年第三季度迎来了业绩拐点，单季度营收同比增速转正，且公司预计第四季度营收同比增长将进一步提速。尽管国内业务仍处于调整期，但国际业务已成为拉动整体增长的核心引擎，收入占比超过50%，尤其在欧洲及新兴市场表现强劲。

短期利润承压，长期“数智化”布局重塑竞争力

报告指出，公司短期面临国内价格压力导致的毛利率下滑及高销售费用投入，使得净利润表现承压。然而，公司作为国产医疗器械龙头，凭借强大的研发实力以及在“设备+IT+AI”数智化领域的先发布局，正在重新定义中国医疗器械的全球竞争格局，维持“优于大市”的评级。

主要内容

核心观点：第三季度业绩符合预期，复苏趋势明确

• 营收与利润表现：2025年第三季度，公司实现营收90.91亿元（+1.5%），环比增长6.9%，同比增速成功转正；归母净利润25.01亿元（-18.7%），环比增长2.5%，利润端仍受毛利率下滑及费用增加影响。
• 业务趋势展望：根据公司初步测算，2025年第四季度营业收入同比增长相较第三季度将有所提速。同时，公司通过了中期分红方案，今年累计分红率达65%，展现了稳健的股东回报政策。

业绩分析：国际业务成增长主力，核心产线表现分化

• 分产品线分析：
  • 生命信息与支持产线：第三季度收入29.52亿元（+2.60%），恢复增长，其中微创外科业务增长超过25%，景气度逐步回升。
  • 医学影像产线：收入16.89亿元，同比基本持平，但超高端超声产品前三季度收入实现翻倍增长，驱动产品结构升级。
  • 体外诊断（IVD）产线：收入36.34亿元（-2.81%），其中国际IVD业务同比实现双位数增长，化学发光、生化、凝血等核心业务市占率稳步提升；国内前三季度全实验室自动化流水线装机量已接近去年全年水平。
• 分区域市场表现：
  • 国内市场：第三季度设备类业务开始复苏，营收同比降幅明显收窄，但仍处于调整期。
  • 国际市场：第三季度收入同比增长12%，欧洲市场表现亮眼，同比增长超过20%，独联体及中东非地区也实现双位数增长。前三季度国际业务收入比重已超过50%。

净利率与现金流分析：盈利能力承压，现金流保持稳健

• 盈利能力下滑：2025年前三季度毛利率为62.0%（-2.9pp），主要受国内市场价格压力影响。销售费用率提升至14.5%（+2.0pp），反映公司正加大对国际业务的投入。销售净利率下滑至30.3%（-6.1pp）。
• 现金流状况：前三季度经营性现金流净额为72.7亿元（-34.3%），但与归母净利润的比值仍高达96%，保持在健康水平。

投资建议：下调盈利预测，看好长期全球化与数智化布局

• 核心观点：公司作为国产医疗器械龙头，其“设备+IT+AI”的数智化布局是未来核心竞争力，有望重新定义全球行业格局。
• 盈利预测与估值：考虑国内业务调整期，下调2025-27年归母净利润预测至98.79/111.53/131.29亿元，对应同比增速-15.3%/12.9%/17.7%。以25/11/5收盘价计算，2025-27年PE分别为25.3/22.4/19.0倍，维持“优于大市”评级。
• 风险提示：需关注集采政策风险、汇率波动风险及国内医疗设备招采进度不及预期的风险。

总结

本报告系统分析了迈瑞医疗2025年三季度的经营情况，并展望了未来发展趋势。核心结论如下：

1. 业绩触底反弹：公司在经历了前期的业绩压力后，第三季度营收同比增速转正，第四季度有望进一步提速，业绩拐点已确立。
2. 国际化战略成效显著：国际业务已成长为公司的核心增长极，收入占比过半。欧洲、新兴市场的高速增长有效弥补了国内市场的短期波动，全球化布局进入收获期。
3. 业务结构持续优化：生命信息与支持产线恢复增长，微创外科等种子业务高速放量；医学影像高端化趋势明显；体外诊断业务凭借高装机量和国际化拓展，市占率稳步提升。
4. 短期利润承压：国内价格压力和国际化投入导致毛利率与净利率短期下滑，但经营性现金流稳定健康，显示公司经营质量良好。
5. 长期价值凸显：尽管下调了短期盈利预测，但报告看好公司作为行业龙头的研发实力和“设备+IT+AI”的数智化布局，认为其将引领中国医疗器械在全球的竞争格局升级，具备长期投资价值。