2025年三季报点评：核心单品持续放量，新型疫苗稳步推进

中心思想

核心业务复苏驱动业绩反转，单品放量与管线储备构筑成长双引擎

报告指出，2025年第三季度公司业绩显著回暖，单季度归母净利润同比大增116.40%，主要得益于猪用疫苗核心大单品的持续放量（猪口蹄疫苗销量同比+50%、腹泻苗+120%等）以及禽用、反刍疫苗的同步增长。非瘟疫苗及猫传腹mRNA疫苗的临床推进为中长期成长注入新动能，但全年前三季度利润仍受成本压力及行业竞争影响小幅下滑。

盈利修复拐点已现，新型疫苗研发节奏决定估值弹性

从财务数据看，2025年前三季度营收同比增长7.38%但归母净利润同比减少4.85%，呈现“增收不增利”特征，利润率改善滞后于收入复苏。然而三季度单季利润大幅扭转，叠加全年盈利预测（2025E归母净利2.83亿元，同比+159.53%），验证了公司经营拐点。非瘟疫苗研发进展（年底首轮攻毒）是未来估值上行的核心催化变量。

主要内容

事件与业绩概览：三季度利润显著反弹，全年有望恢复增长

公司发布2025年三季报：前三季度营业收入10.42亿元（同比+7.38%），归母净利润1.61亿元（同比-4.85%）。单三季度营收4.23亿元（同比+17.76%），归母净利润1.01亿元（同比+116.40%），利润端出现明显修复，显示核心业务在行业复苏背景下加速放量。毛利率由2024年的53.86%提升至2025E的54.00%，但净利率仍待恢复。

核心单品持续放量：多款猪用、禽用及反刍疫苗表现亮眼

• 猪用疫苗：猪口蹄疫苗销量同比增加50%，腹泻苗同比增加120%，猪瘟疫苗（联合免疫方案带动）同比增加50%以上，圆支苗同比增加15%，伪狂苗同比增加10%。猪用疫苗的全面增长体现了公司在猪用动保领域的市场渗透与渠道优势。
• 禽用与反刍疫苗：禽用疫苗直销营收同比增加40%；羊苗营收同比增加40%，牛二联、布病苗等反刍疫苗持续放量，反刍业务成为公司新的增长极。

新型疫苗稳步推进：非瘟疫苗临床进入关键阶段，mRNA管线获突破

• 非洲猪瘟疫苗：公司研发的非洲猪瘟疫苗已完成首个临床试验，预计于年底进行第一轮攻毒，2026年3月底进行第二轮攻毒，后续评审有望加速。该产品若成功上市将重塑公司盈利空间。
• 猫传腹mRNA疫苗：针对猫传染性腹膜炎的新型mRNA疫苗已获临床批件，正稳步推进临床研发，拓展公司产品线至宠物疫苗领域。

盈利预测与估值：营收与利润预期双增，当前估值处于历史区间中位

预测2025-2027年营业收入分别为15.69/18.51/20.73亿元，归母净利润分别为2.83/3.20/3.35亿元，对应EPS 0.25/0.29/0.30元。当前股价（10.62元）对应2025E PE为42.57倍，低于2024年PE 68.60倍但高于行业平均，市场已部分反映新品预期。主要风险包括重大动物疫病爆发及新产品推广不及预期。

总结

短期看单品放量带来的收入弹性，长期看非瘟疫苗的研发突破

公司2025年三季度业绩验证了核心产品（尤其是猪用疫苗和反刍疫苗）在行业回暖中的强劲增长动力。预计全年归母净利润将实现159.53%的同比增幅，扭转2024年下滑趋势。然而，当前利润绝对规模仍低于2023年水平，需持续跟踪毛利率修复与费用控制情况。

研发管线价值尚未充分定价，关注临床进展节点

非瘟疫苗作为潜在重磅单品，其研发进程（年底攻毒试验）是公司中长期价值的核心驱动力。同时，猫传腹mRNA疫苗的临床推进显示了公司在新型技术路线上的布局。若两款疫苗顺利获批，有望打开数百倍于现有赛道的市场空间，当前估值水平存在进一步上调可能。建议投资者密切关注临床试验结果及行业政策变化。