人福医药：招商局赋能利好发展，多产品获批贡献增量-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　人福医药(600079)

　　事件：2025年10月30日，公司发布2025年三季度报告：前三季度公司实现营业收入178.83亿元，同比下降6.58%；实现归母净利润16.89亿元，同比增长6.22%；扣非归母净利润16.66亿元，同比增长9.50%。

　　2025年第三季度公司实现营业收入58.19亿元，同比下降7.36%；通过成本管控、优化产品结构及提升运营效率，实现归母净利润5.34亿元，同比增长11.56%；扣非归母净利润5.35亿元，同比增长23.85%。

　　招商局多方赋能利好长期发展

　　截至2025年9月30日，招商生科通过直接持有、通过其控制的有限合伙企业招商生科投资发展（武汉）合伙企业（有限合伙）间接持有和接受中粮信托有限责任公司－中粮信托－春泥1号破产重整服务信托表决权委托方式，合计控制公司有表决权股份总数的25.71%。招商生科与武汉高科国有控股集团有限公司于2025年7月签署《协议书》，达成一致行动关系。

　　2025年10月，公司与招商局财务公司正式签订《金融服务协议》，协议约定招商局财务公司为公司提供存款、结算、信贷、外汇及其他金融服务，并约定本公司在招商局财务公司日终存款余额不超过人民币2亿元，招商局财务公司向本公司授出的每日最高未偿还贷款结余不得超过人民币5亿元；协议期限三年。该协议将优化公司资金管理效率，降低外部融资成本，提升财务灵活性，为公司长期发展提供稳定金融支持。

　　多款产品获批上市有望贡献增量

　　公司围绕神经系统用药和甾体激素类药物领域培育多个核心产品。今年已先后获批近20个品种，包括盐酸他喷他多片、氢可酮布洛芬片、盐酸羟考酮片、马来酸咪达唑仑片、氟比洛芬酯注射液、奥卡西平口服混悬液、奥卡西平缓释片（FDA暂定批准）、琥珀酸地文拉法辛缓释片、多巴丝肼片和重酒石酸去甲肾上腺素注射液等，以及黄体酮软胶囊、甲泼尼龙片、左炔诺孕酮片、达泊西汀片等激素类药物。

　　在研管线方面，重组质粒-肝细胞生长因子注射液已完成生产现场核查及临床现场核查；PARP抑制剂HWH340片、BTK抑制剂HWH486胶囊、Autotaxin抑制剂HW021199片、阿片受体激动剂RFUS-144注射液等多个项目处于II期临床阶段。玉蚕颗粒治疗糖尿病肾脏疾病显性白蛋白尿的Ⅱ期临床试验也已于近期启动。

　　盈利预测及投资评级：我们预计，公司2025/2026/2027年营业收入分别为249/260/272亿元，同比增速分别为-2.13%/4.42%/4.63%；归母净利润分别为21/22/24亿元，同比增速分别为57.37%/7.16%/7.20%。对应EPS分别为1.28/1.37/1.47元，对应PE分别为16/15/14倍。维持“买入”评级。

　　风险提示：产品降价风险；产品销售不及预期风险；产品研发进度不及预期风险；地缘政治风险。

中心思想

招商局战略赋能与产品线扩张驱动业绩反转

本报告核心观点认为，人福医药在2025年前三季度展现出强劲的盈利修复能力，归母净利润同比增长6.22%，扣非归母净利润同比增长9.50%，尽管营业收入同比下降6.58%。这一业绩表现主要得益于成本管控、产品结构优化及运营效率提升。招商局集团的入主为公司在资金管理、财务灵活性及长期发展方面提供了战略支撑，同时公司神经系统用药和甾体激素类药物领域近20个品种的获批上市，为未来收入增长注入了确定性增量。太平洋证券维持“买入”评级，预测2025-2027年归母净利润复合增长率约22%，对应PE从28.51倍降至14倍左右，估值具有吸引力。

盈利能力改善与估值下移的背离信号

2024年公司归母净利润同比大幅下滑37.70%，而2025年前三季度已实现同比6.22%的增长，显示公司经营拐点已现。2025年预测净利润增长率高达57.37%，主要系低基数效应及新产品放量驱动。当前PE（TTM）约28倍，但2025E PE仅16倍，估值处于历史低位区间。招商局赋能后，公司财务成本有望降低，经营性现金流预计从2024年的22亿元提升至2025年的49亿元，现金流质量显著改善，为研发投入和并购扩张提供了坚实基础。

主要内容

三季报业绩：营收下滑但利润超预期增长

报告显示，2025年前三季度公司实现营业收入178.83亿元，同比下降6.58%；归母净利润16.89亿元，同比增长6.22%；扣非归母净利润16.66亿元，同比增长9.50%。第三季度单季营收58.19亿元，同比下降7.36%，但归母净利润5.34亿元，同比增长11.56%，扣非归母净利润5.35亿元，同比增长23.85%。增收不增利转为降收增利，主要源于成本管控和产品结构优化。

招商局赋能：战略协同与金融服务协议落地

控制权结构：截至2025年9月30日，招商生科通过直接持有、间接持有及表决权委托方式合计控制公司有表决权股份总数的25.71%，并与武汉高科国有控股集团达成一致行动关系。
金融服务协议：2025年10月，公司与招商局财务公司签订《金融服务协议》，约定日终存款余额不超过2亿元，授信贷款余额不超过5亿元，协议期限三年。此举将优化公司资金管理效率，降低外部融资成本。

产品获批：近20个品种上市，在研管线丰富

已获批品种：2025年以来获批近20个品种，包括盐酸他喷他多片、氢可酮布洛芬片、盐酸羟考酮片、马来酸咪达唑仑片、氟比洛芬酯注射液、奥卡西平口服混悬液、奥卡西平缓释片（FDA暂定批准）、琥珀酸地文拉法辛缓释片、多巴丝肼片、重酒石酸去甲肾上腺素注射液等神经系统用药，以及黄体酮软胶囊、甲泼尼龙片、左炔诺孕酮片、达泊西汀片等激素类药物。
在研进展：重组质粒-肝细胞生长因子注射液已完成生产现场核查及临床现场核查；PARP抑制剂HWH340片、BTK抑制剂HWH486胶囊、Autotaxin抑制剂HW021199片、阿片受体激动剂RFUS-144注射液等多个项目处于II期临床；玉蚕颗粒治疗糖尿病肾脏疾病的Ⅱ期临床试验已启动。

盈利预测与投资评级

收入预测：预计2025/2026/2027年营业收入分别为249/260/272亿元，同比增速-2.13%/4.42%/4.63%。
利润预测：预计归母净利润分别为21/22/24亿元，同比增速57.37%/7.16%/7.20%。
估值指标：对应EPS为1.28/1.37/1.47元，PE为16/15/14倍。维持“买入”评级。

风险提示

报告指出风险因素包括：产品降价风险、产品销售不及预期风险、产品研发进度不及预期风险、地缘政治风险。

总结

经营拐点确立，招商局入主开启新成长周期

人福医药2025年三季报验证了公司经营质量的边际改善：在营收下滑背景下，归母净利润实现双位数增长，扣非净利润更是同比增长23.85%（Q3单季），表明公司通过产品结构升级和费用管控有效化解了收入端压力。招商局集团的战略入驻不仅带来了稳定的股权结构，更通过金融服务协议实质性降低财务成本、提升资金运作效率，预计2025年财务费用将由4亿元降至2亿元。公司在神经系统用药领域的高壁垒优势持续巩固，2025年密集获批近20个品种将直接贡献收入增量，同时多项Ⅱ期临床项目推进为远期管线储备奠定基础。

盈利预测显示估值安全边际充足

基于2025-2027年归母净利润年均复合增长率约22%的预测，当前股价对应2025E PE仅16倍，显著低于历史中枢（约25-30倍），PB也从2024年的2.17倍降至2025E的1.80倍，具备较好的安全边际。经营性现金流预计从2024年的22亿元大幅提升至2025年的49亿元（增幅123%），现金流覆盖研发和资本开支的能力显著增强。综合来看，在招商局赋能、新产品放量、费用管控三重驱动下，人福医药有望进入新一轮业绩增长通道，维持“买入”评级具有合理性。但需密切关注药品集采降价风险及研发进度不确定性。

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