2025年前三季度业绩稳健，创新药产品推进顺利-摩熵咨询

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报告摘要

　　丽珠集团(000513)

　　核心观点

　　公司2025年前三季度业绩稳步提升。2025年前三季度公司实现营收91.16亿元（+0.4%），归母净利润17.54亿元（+4.9%），扣非归母净利润17.12亿元（+5.0%）。2025年三季度营收28.44亿元（+1.6%），归母净利润4.73亿元（-5.7%），扣非归母净利润4.54亿元（-4.6%）。

　　公司核心产品进展顺利，创新品种即将商业化。制剂板块中消化、精神、中药等领域大品种的销售额均同比增长，带动板块整体收入企稳上升；原料药板块受到部分产品下游需求减弱的影响小幅下降，仍通过高毛利品种及拓展海外客户对冲收入下滑；诊断试剂板块销售收入同比下降，主要受去年同期高基数的影响，自免等诊断产品高速增长支撑板块利润。截至三季报发布，公司的阿立哌唑微球被《中国精神分裂症防治指南（2025版）》推荐，注射用醋酸曲普瑞林微球在中枢性性早熟适应症的临床3期研究完成全部患者入组，NS-041的第二个适应症抑郁症的国内临床2期研究申请获得受理，JP-1366片剂用于反流性食管炎适应症已经提交上市申请并获得CDE受理。

　　IL-17A/F单抗达到临床主要终点，即将提交上市申请。LZM012为IL-17A/F重组人源化单克隆抗体，由丽珠医药子公司丽珠单抗与北京鑫康合生物医药公司联合开发。2025年7月22日，公司宣布LZM012的临床3期试验达到主要研究终点，在银屑病适应症中与司库奇尤单抗头对头比较，临床研究结果显示优效于司库奇尤单抗，整体安全性良好。目前，LZM012针对成人中重度斑块状银屑病适应症已经向CDE提交上市申请前的沟通交流申请，预计2025年第四季度提交NDA申请。除此之外，LZM012还在强直性脊柱炎适应症中开展临床3期研究。

　　投资建议：公司2025年前三季度业绩稳定增长，核心板块产品销售收入稳定，创新产品临床及商业化推进顺利，维持此前的盈利预测，预计2025-2027年公司营收分别为，123.37/130.52/139.38亿元，同比增长4.4%/5.8%/6.8%，归母净利润分别为21.99/24.78/28.62亿元，同比增长6.7%/12.7%/15.5%，当前股价对应PE=16.1/14.2/12.3x，维持“优于大市”评级。

中心思想

业绩稳健与创新管线双轮驱动，公司价值凸显

丽珠集团2025年前三季度实现营收91.16亿元（+0.4%），归母净利润17.54亿元（+4.9%），扣非归母净利润17.12亿元（+5.0%），盈利能力持续提升，毛利率和净利率分别改善至66.4%和23.4%，销售费用率优化至28.6%，显示出主业经营质量稳步提升。
创新药管线进入商业化关键节点：IL-17A/F单抗（LZM012）在银屑病III期实验中头对头优效于司库奇尤单抗，预计2025Q4提交NDA；阿立哌唑微球获新版临床指南推荐，注射用醋酸曲普瑞林微球在中枢性性早熟适应症完成III期入组；JP-1366片剂已申请上市，多个品种即将进入收获期，增强未来盈利确定性。

板块结构优化，对冲外部压力

制剂板块（消化、精神、中药）大品种销售额同比增长，带动板块整体企稳回升；原料药板块虽受部分产品需求减弱影响小幅下滑，但通过高毛利品种和海外客户拓展对冲；诊断试剂板块因高基数同比下滑，但自免等诊断产品高速增长支撑利润，体现公司产品组合的抗风险能力。

主要内容

业绩概览：前三季度利润增长优于营收，费用结构持续改善

2025年前三季度：营收91.16亿元（+0.4%），归母净利润17.54亿元（+4.9%），扣非归母净利润17.12亿元（+5.0%）。三季度单季：营收28.44亿元（+1.6%），归母净利润4.73亿元（-5.7%），扣非归母净利润4.54亿元（-4.6%）。毛利率66.4%（+0.6pp），销售净利率23.4%（+1.9pp）；销售/管理/研发/财务费用率分别为28.6%/4.9%/7.5%/-2.1%，同比分别+1.5pp/-0.3pp/-0.6pp/-1.5pp，费用率整体优化（尤其研发和财务费用下降），体现运营效率提升。
盈利预测：预计2025-2027年营收分别为123.37/130.52/139.38亿元，同比+4.4%/+5.8%/+6.8%；归母净利润分别为21.99/24.78/28.62亿元，同比+6.7%/+12.7%/+15.5%；对应PE为16.1/14.2/12.3x，维持“优于大市”评级。

核心产品与创新管线：多品种进入关键里程碑

制剂板块：消化、精神、中药等领域大品种销售额同比增长；原料药板块小幅下降但高毛利品种和海外客户拓展支撑；诊断试剂板块同比下滑（高基数影响），自免等诊断产品高速增长。
创新品种进度：
- 阿立哌唑微球：被《中国精神分裂症防治指南（2025版）》推荐。
- 注射用醋酸曲普瑞林微球：中枢性性早熟适应症III期研究完成全部患者入组。
- NS-041：抑郁症适应症（第二个适应症）国内临床II期申请获受理。
- JP-1366片剂：反流性食管炎适应症上市申请已获CDE受理。
- LZM012（IL-17A/F单抗）：银屑病III期达到主要终点，与司库奇尤单抗头对头显示优效：12周PASI 100应答率49.5% vs 40.2%；4周PASI 75应答率65.7% vs 50.3%；52周维持期PASI 100应答率320mg Q4W组75.9%、320mg Q8W组62.6%。安全性良好。预计2025Q4提交NDA，强直性脊柱炎适应症已开展III期。

估值与可比公司分析：当前估值处于合理偏低区间

可比公司：科伦药业、康弘药业、恩华药业2025E PE均值约21x（科伦20.74x、康弘23.08x、恩华19.63x），丽珠集团2025E PE仅13.99x，低于行业平均，具有估值吸引力。ROE方面，2024年丽珠ROE为14.87%，高于科伦（13.06%）、康弘（13.77%）、恩华（15.66%），盈利质量稳健。
财务指标：2025E资产负债率44%，股息率5.4%（按当前股价），具备防御价值。

总结

核心观点：丽珠集团2025年前三季度在收入微增背景下实现净利润较快增长，主要得益于毛利率提升和费用管控优化。制剂板块核心品种稳健增长，原料药和诊断板块虽有阶段性压力但通过结构优化对冲。创新药管线密集取得进展：阿立哌唑微球获指南推荐，JP-1366、曲普瑞林微球等临近商业化；尤其IL-17A/F单抗LZM012在银屑病III期头对头优效于司库奇尤单抗，预计Q4提交NDA，有望成为公司未来重磅产品。当前估值（2025E PE 16.1x）相对同业偏低，盈利增长确定性较强，维持“优于大市”评级。
主要财务数据验证：前三季度营收91.16亿（+0.4%），归母净利17.54亿（+4.9%），毛利率66.4%（+0.6pp），净利率23.4%（+1.9pp）。2025-2027年预计归母净利复合增速约14.9%，对应PE从16.1x降至12.3x，兼具成长性与安全边际。
风险提示：需关注原料药下游需求持续走弱风险、创新药获批进度及竞争格局变化、诊断试剂高基数影响延续性，以及核心产品集中带量采购可能带来的价格压力。

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