公司简评报告：国际业务增长迅速，静待行业政策影响出清-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　普门科技(688389)

　　投资要点

　　业绩短期承压，逆势加大销售、研发投入。2025年前三季度公司实现营收7.63亿元（同比-10.96%），归母净利润1.63亿元（同比-36.66%），扣非净利润1.53亿元（同比-37.18%）业绩增速下滑主要受国内IVD项目降价及行业政策改革影响。2025年Q3单季度公司实现营收2.56亿元（同比-4.06%，环比-12.29%），归母净利润4146.48万元（同比-51.52%，环比-38.92%）。盈利能力方面，2025年前三季度公司实现毛利率63.29%（同比-6.60pct），净利率20.82%（同比-9.07pct）；毛利率下降的主要原因是毛利率下降主要为国内发光和糖化血红蛋白项目价格下降所致。利润端降幅较大，除收入端影响外，主要系公司持续为未来增长布局，研发及销售费用投入增加所致。公司2025年前三季度销售/研发/管理费用率分别为17.62%/22.23%/6.47%（同比+1.49pct/+4.50pct/+0.14pct）。

　　国际业务显著提速，新品装机进展顺利。2025年前三季度，公司海外业务实现收入2.94亿元，同比增长16.41%；其中IVD业务实现收入2.70亿元，同比增长14%；治疗与康复业务实现收入0.24亿元，同比增长51%。海外发光免疫领域市场潜力显著，公司发光产品系列布局逐步完善，2025年6月上市的中速发光eCL8600、eCL8800系列在终端推广顺利，整体符合预期。治疗康复业务主要受主要由负压引流等耗材类产品驱动。半导体激光脱毛仪于2025年8月获得美国FDA认证是公司国际化布局的重要组成部分，预计公司将持续推进治疗与康复产品的国际注册工作，向海外推出更多耗材+产品以提升终端客户粘性。我们预计公司将持续加强重点国家市场运营能力的建设，推动海外业务取得更亮眼的增长。

　　国内业务稳健发展，静待行业政策影响出清。受行业政策以及公司去年同期高基数的影响，国内IVD业务收入2025年Q3依然承压。糖化血红蛋白业务凭借检测项目纳入65岁以上老年人体检套餐带来的增量需求，测试量有较大增长，2025年Q3收入增长明显，成功兑现“以量补价”逻辑。新一代高速设备I100Plus已经在国内多家三甲医院装机，预计2025年Q4增长趋势将持续。公司将通过产品组合优化、成本控制和高端市场渗透，提升整体竞争力；预计随着行业政策影响的出清，公司的临床价值创新优势和精细化成本控制优势将凸显。

　　投资建议：公司积极推动海外注册工作，增强重点国家市场运营工作，我们预期国际市场将成为公司增长的重要来源。考虑到行业政策的影响有待修复，我们下调盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.30/2.63/3.01亿元（原预测为4.07/4.71/5.37亿元），对应EPS分别为0.54/0.61/0.70元（原预测为0.95/1.10/1.25元），对应PE分别为25.89/22.59/19.77倍。考虑公司糖化血红蛋白业务快速放量，多款发光仪器实现三甲医院装机，试剂上量值得期待，海外市场拓展顺利，维持“买入”评级。

　　风险提示：产品降价的风险；行业政策带来的不确定性风险；行业竞争加剧的风险等。

中心思想

核心观点：短期承压不改长期趋势，国际业务亮点突出

2025年前三季度公司营收7.63亿元（同比-10.96%），归母净利润1.63亿元（同比-36.66%），业绩下滑主因国内IVD项目降价及行业政策改革，但公司逆势加大销售与研发投入（销售费用率17.62%，同比+1.49pct；研发费用率22.23%，同比+4.50pct），为未来增长布局。
国际业务成为核心增长引擎：前三季度海外收入2.94亿元，同比增长16.41%，其中IVD业务收入2.70亿元（+14%），治疗与康复业务0.24亿元（+51%）；中速发光eCL8600/eCL8800系列装机顺利，半导体激光脱毛仪获FDA认证，预计海外业务将持续贡献增量。
国内业务虽短期承压，但糖化血红蛋白业务“以量补价”逻辑兑现（Q3收入增长明显），新一代高速设备I100Plus在三甲医院装机，预计Q4趋势延续；随政策影响出清，公司临床价值与成本控制优势将凸显。
投资建议：下调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润2.30/2.63/3.01亿元，EPS 0.54/0.61/0.70元，对应PE 25.89/22.59/19.77倍，维持“买入”评级；风险提示包括产品降价、行业政策不确定性、竞争加剧等。

主要内容

投资要点

业绩短期承压，逆势加大销售、研发投入

2025年前三季度公司实现营收7.63亿元（同比-10.96%），归母净利润1.63亿元（同比-36.66%），扣非净利润1.53亿元（同比-37.18%）；Q3单季度营收2.56亿元（同比-4.06%，环比-12.29%），归母净利润4146.48万元（同比-51.52%，环比-38.92%）。
毛利率63.29%（同比-6.60pct），净利率20.82%（同比-9.07pct），下降主因国内发光和糖化血红蛋白项目价格下降；利润端降幅更大，因公司持续加大研发（费用率22.23%）、销售（费用率17.62%）投入，管理费用率6.47%（同比+0.14pct）。

国际业务显著提速，新品装机进展顺利

2025年前三季度海外业务收入2.94亿元，同比+16.41%。IVD业务收入2.70亿元（+14%），治疗与康复业务收入0.24亿元（+51%，主要受负压引流等耗材驱动）。
中速发光eCL8600/eCL8800系列已于2025年6月上市，终端推广符合预期；半导体激光脱毛仪2025年8月获美国FDA认证，预计将持续推进治疗康复产品国际注册，增强重点国家市场运营。

国内业务稳健发展，静待行业政策影响出清

受行业政策及高基数影响，国内IVD业务Q3仍承压。但糖化血红蛋白业务受益于纳入老年人体检套餐，测试量大幅增长，Q3收入明显增长，“以量补价”逻辑兑现。
新一代高速设备I100Plus已在多家三甲医院装机，预计Q4增长持续。公司将通过产品组合优化、成本控制和高端市场渗透提升竞争力，政策影响出清后优势将凸显。

投资建议

下调盈利预测：预计2025-2027年归母净利润2.30/2.63/3.01亿元（原预测4.07/4.71/5.37亿元），EPS 0.54/0.61/0.70元，对应PE 25.89/22.59/19.77倍。看好糖化血红蛋白放量、发光仪器三甲医院装机上量及海外拓展，维持“买入”评级。

风险提示

产品降价风险；行业政策不确定性风险；行业竞争加剧风险。

盈利预测与估值简表

报告列出2024A实际及2025-2027E预测关键财务数据：主营收入分别为11.48、10.43、11.55、13.02亿元；归母净利润分别为3.45、2.30、2.63、3.01亿元；EPS分别为0.81、0.54、0.61、0.70元；对应PE分别为17.21、25.89、22.59、19.77倍；PB分别为2.90、2.60、2.42、2.24倍；ROE分别为17%、10%、11%、11%。数据来源为携宁及东海证券研究所（截止2025年11月03日）。

三大报表预测值

报告详细预测2024A-2027E的利润表、资产负债表及现金流量表。关键趋势：营收增速从2024年的0.2%降至2025E的-9.14%，随后恢复至2027E的12.76%；毛利率维持在65%-67%区间；研发费用率持续上升至21%；经营现金流逐年改善，2027E达3.99亿元；资本性支出保持适度规模。

评级说明

报告列明东海证券的评级体系：市场指数评级（看多/看平/看空）、行业指数评级（超配/标配/低配）、公司股票评级（买入/增持/中性/减持/卖出）；同时包括分析师声明、免责声明及资质声明。本报告署名分析师杜永宏、赖菲虹具备中国证券业协会执业资格，独立客观出具报告。

总结

整体评价与投资展望

普门科技2025年前三季度业绩因国内IVD降价及政策改革承压，但公司逆势增加研发与销售投入，为中长期发展奠定基础。国际业务表现亮眼，海外收入同比增长16.41%，IVD及治疗康复产品注册与装机进展顺利，成为核心增长极。国内糖化血红蛋白业务以量补价逻辑兑现，高速设备在三甲医院实现装机，预计随政策影响出清后业绩将逐步修复。
尽管下调盈利预测，但考虑到公司多款创新产品持续放量、海外市场拓展有序、诊疗康复业务协同效应增强，当前估值具备一定安全边际。维持“买入”评级，建议关注行业政策拐点及海外业务超预期可能性。主要风险仍为产品竞争降价、政策变化及行业竞争加剧。

报告正文