医药行业周报：医药三季报总结：持仓环比降低，出口和创新业绩较好-摩熵咨询

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AI精读报告

报告摘要

　　投资要点：

　　本周医药市场表现分析：10月27日至10月31日，医药指数上涨1.31%，相对沪深300指数超额收益为+1.74%。三季报已全部出炉，业绩表现较好的个股的股价前期表现较为强劲，但考虑到三季报后业绩进入较长时间的真空期，业绩线或将短期进入震荡期。创新药行情在经过持续低迷后，本周五迎来强势反弹。我们认为随着大科技板块的高位调整压力，以及当前创新药相对的低位，创新药作为较为明确的大产业趋势，核心创新资产反弹行情有望持续，创出新高度。1）创新药重点关注，A股）信立泰、泽璟制药、热景生物、科伦药业、上海谊众、康弘药业、华纳药厂、前沿生物、福元医药、昂利康、一品红、恒瑞医药；港股）三生制药、信达生物、中国生物制药、科伦博泰、石药集团、康方生物、翰森制药。同时，建议关注业绩持续改善、短期有调整的的方向：2）出口类的CXO及产业链如药明康德、凯莱英、皓元医药、百普赛斯、毕得医药等，器械供应链如海泰新光等；3）经营稳健、低估值类且26年有望迎来变化的资产如方盛制药、马应龙、可孚医疗、人福医药、恩华药业、羚锐制药、鱼跃医疗等。

　　医药指数和各细分领域表现、涨跌幅：本周上涨个股数量283家，下跌个股178家，涨幅居前为合富中国（+49.01%）、诺思格（+36.72%）、三生国健（+33.07%）、常山药业（+29.65%）、振德医疗（+26.65%），跌幅居前为赛诺医疗（-25.00%）、惠泰医疗（-14.81%）、华康洁净（-14.48%）、开立医疗（-14.48%）、*ST长药（-10.50%）。

　　三季报基金持仓分析：1）2025Q3公募基金持仓医药占比环比略有下降。截至2025Q3，全市场主动公募基金医药重仓合计市值为2284亿元，占公募基金总重仓比例为11.08%，环比下降0.39pct，处于过去3-4年相对较低水平。全市场主动基金（剔除医药基金）医药重仓合计市值为1251亿元，占其全市场总重仓占比6.4%，环比下降0.12pct，非医药主题基金对医药的持仓有所下降。医药主题基金医药重仓合计市值为1033亿元，占全市场主动基金持有医药市值的比例为45.2%，环比下降1.1pct。2）医药基金和非医药基金均首选重仓创新药、CXO提升明显：对于医药主题基金，25Q3创新药持仓占比达到67%（25Q2为69%），CXO持仓占比近几个季度也持续提高，2025Q3达到19%（25Q2为15%）。对于非医药主题基金，创新药2025Q3持仓占比达45%（25Q2为40%），其次是医疗器械，2025Q2达到18%（25Q2为21%），CXO占比从2025Q2的8%提升至2025Q3的12%。3）个股持仓方面：2025Q3，医药主题基金持仓市值增加的前五大个股分别是：药明康德、恒瑞医药、荣昌生物、康龙化成和百利天恒。减少前五大个股：新诺威、科伦药业、泽璟制药-U、华东医药和益方生物-U。非医药主题基金持仓增加的前五大个股分别是：药明康德、恒瑞医药、康方生物、英科医疗和百济神州。减少前五大个股：东阿阿胶、科伦药业、羚锐制药、泰格医药和健友股份。

　　25Q3业绩总结：板块内部景气度分化，建议关注创新药+CXO+原料药等细分领域。2024年及2025Q1-3，医药细分领域增速表现分化较大，创新药整体趋势表现亮眼，CXO和科研服务产业链业绩反转回暖，药店盈利能力持续恢复，中药拐点或将到来，医疗器械中医疗耗材增长较为稳健，生物制品下滑趋势显著，化药板块仍受集采影响收入和利润增速放缓。我们认为，过去三年医药内部子领域均有一定表现，但景气度阶段有较大不同，建议关注创新药、CXO&科研上游、原料药等细分领域。

　　投资观点及建议关注标的：中国医药产业已基本完成了新旧增长动能转换（创新替代仿制，出海能力提升），尤其是创新药显著打开了中国医药企业增长新曲线，具体来看，1）中国创新产业已具规模，恒瑞医药、翰森制药、中国生物制药等传统Pharma已完成创新的华丽转身，百利天恒、科伦博泰等创新药公司正在以全球First-in-class的姿态快速崛起；2）出海能力加速提升，中国药企已成为MNC非常重视的创新转换来源。医疗设备、供应链等已在全球范围内占据较高的地位，在欧美发达市场以及新兴市场持续崭露头角，如联影医疗、华大智造、美好医疗等。需求端和支付端也在持续推动新增量：3）老龄化持续加速，心脑血管、内分泌、骨科等慢性疾病需求持续提升，银发经济长坡厚雪；4）支付端看，医保收支仍在稳健增长，同时医保局积极推动商业保险的发展，构建多层次支付体系；另外，新技术也在加速行业变革：5）AI浪潮下，医药有望释放新的成长逻辑。展望25Q4，继续看好创新药主线，关注三季度业绩开始企稳回升的医疗器械，尤其是医疗设备和家用器械板块，建议布局2026年行业有望迎来反转的老龄化及院外消费（药店、中药等），同时建议关注估值较低的麻药、血制品等。

　　本周建议关注组合：信立泰、泽璟制药-U、三生制药、前沿生物、热景生物；

　　十一月建议关注组合：恒瑞医药，信立泰，中国生物制药，三生制药，热景生物，信达生物、上海谊众，方盛制药，马应龙，人福医药。

　　风险提示：行业竞争加剧风险，政策变化风险，行业需求不及预期风险。

中心思想

持仓结构变化：公募基金医药配置比例下降，创新药与CXO成核心重仓方向

2025年第三季度，公募基金对医药板块的持仓比例环比下降至11.08%，处于近3-4年低位，非医药主题基金配置比例同步下滑。但结构性分化显著：医药主题基金和非医药主题基金均将创新药作为首选重仓领域，其中医药主题基金创新药持仓占比达67%，非医药主题基金创新药持仓占比提升至45%；CXO持仓占比持续提升，分别达19%和12%。个股层面，药明康德、恒瑞医药等创新药及CXO龙头获大幅增持，而科伦药业、东阿阿胶等传统标的遭减持。

业绩分化加剧：创新药与出口链业绩亮眼，中药、生物制品等承压

2025年前三季度医药板块内部景气度分化显著。创新药收入稳定增长（+4.24%），CXO与科研服务产业链业绩反转回暖（收入+12.6%，利润+58.07%），原料药部分细分赛道景气度较高，药店盈利能力持续恢复（利润+8.9%）。相比之下，生物制品收入下滑17.8%、利润下滑34.3%，中药收入下滑3.46%、利润下滑0.6%，化药受集采影响收入利润均负增长。报告强调，应关注创新药、CXO&科研上游、原料药等高景气细分领域。

主要内容

1. 2025年三季报总结：持仓环比减少，出口和创新资产业绩表现较好

1.1 25Q3基金持仓分析

整体持仓下降：截至2025Q3，全市场主动公募基金医药重仓市值2284亿元，占总重仓比例11.08%，环比下降0.39pct；非医药主题基金医药重仓占比6.4%，环比下降0.12pct；医药主题基金持仓市值1033亿元，占全市场主动基金医药市值的45.2%，环比下降1.1pct。
子行业持仓分化：医药主题基金重仓创新药占比67%（环比-2pct），CXO占比19%（环比+4pct）；非医药主题基金重仓创新药占比45%（环比+5pct），医疗器械占比18%（环比-3pct），CXO占比12%（环比+4pct）。
个股增持减持：医药主题基金增持前五：药明康德、恒瑞医药、荣昌生物、康龙化成、百利天恒；减持前五：新诺威、科伦药业、泽璟制药-U、华东医药、益方生物-U。非医药主题基金增持前五：药明康德、恒瑞医药、康方生物、英科医疗、百济神州；减持前五：东阿阿胶、科伦药业、羚锐制药、泰格医药、健友股份。

1.2 25Q3业绩总结：板块内部景气度分化，建议关注创新药+CXO+原料药等细分领域

创新药：2025Q1-3收入161.4亿元，同比+4.24%，核心品种放量及新药上市驱动；归母净利润-19.57亿元，同比亏损扩大（受BD收入基数影响）。
化药：收入2929.12亿元，同比-3.33%；归母净利润305.06亿元，同比-1.67%，仿转创公司提供增量。
医疗器械：收入1611亿元，同比-3.0%；归母净利润250.36亿元，同比-14.5%。单Q3收入回暖（+1.93%），但利润承压（-4.79%），关注政策加持及技术变革。
生物制品：收入738.5亿元，同比-17.8%；归母净利润100.1亿元，同比-34.3%，血制品或已见底。
中药：收入2528.41亿元，同比-3.46%；归母净利润299.36亿元，同比-0.6%，感冒药高基数及零售疲软致业绩承压，拐点或至。
原料药：收入885.6亿元，同比-4.64%；归母净利润122.2亿元，同比+3.77%，细分高景气赛道（如诺泰、奥锐特）及第二增长曲线个股表现亮眼。
医药商业：收入7776.7亿元，同比+0.5%；归母净利润161.6亿元，同比+4.7%。线下药店利润同比+8.9%，盈利能力持续恢复。
医疗服务：收入559.03亿元，同比-4.56%；归母净利润39.78亿元，同比-13.61%，行业需求有待回暖。
CXO&科研服务：收入785.8亿元，同比+12.6%；归母净利润174.91亿元，同比+58.07%，外向型CDMO及科研上游加速复苏。

2. 行业观点：坚持创新药作为全年主线，关注制造出海+老龄化消费等相对低位资产

市场表现：本周（10.27-10.31）医药指数+1.31%，相对沪深300超额+1.74%。年初至今医药指数+21.10%，相对沪深300超额+3.17%。涨幅居前个股：合富中国（+49.01%）、诺思格（+36.72%）、三生国健（+33.07%）等；跌幅居前：赛诺医疗（-25.00%）、惠泰医疗（-14.81%）等。
估值：申万医药PE为38.8X，处于历史相对低位。细分板块中化学制剂、生物制品估值较高，中药、医药商业估值较低。
投资主线：
- 创新药械及产业链：明确产业趋势，关注恒瑞医药、科伦药业、信立泰、药明康德等。
- 制造出海：欧美及新兴市场增量可观，关注迈瑞医疗、联影医疗、鱼跃医疗等。
- 国产替代：内窥镜、电生理等空间大，关注开立医疗、惠泰医疗等。
- 老龄化及院外消费：银发经济长坡厚雪，关注昆药集团、马应龙、羚锐制药等。
- 高壁垒行业：麻药（人福医药、恩华药业）、血制品（派林生物、天坛生物）等。
- AI主线：贯穿全年，关注晶泰控股、润达医疗、鱼跃医疗等。
本周关注组合：信立泰、泽璟制药-U、三生制药、前沿生物、热景生物。
十一月关注组合：恒瑞医药、信立泰、中国生物制药、三生制药、热景生物、信达生物、上海谊众、方盛制药、马应龙、人福医药。

3. 风险提示

行业竞争加剧风险：新进入者可能造成竞争加剧。
政策变化风险：医保控费、带量采购等使中下游收入利润承压。
行业需求不及预期风险：终端需求不及预期将影响业绩。

总结

本报告基于2025年三季报数据，系统分析了医药板块的基金持仓变化、各子领域业绩表现及市场走势。核心结论为：公募基金持仓比例环比下降，但创新药与CXO成为资金集中配置方向；业绩层面，创新药、CXO及原料药等细分领域景气度较高，而中药、生物制品、化药等承压。展望后市，报告坚持创新药为全年主线，同时关注制造出海、老龄化消费等相对低位资产，并提示竞争加剧、政策变化及需求不及预期等风险。建议投资者聚焦高景气赛道，把握结构性机会。

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