核心业务持续放量，国际化进程突破

中心思想

核心业务放量与国际化突破成为双引擎，公司盈利能力显著修复

本报告核心观点围绕奥浦迈2025年三季度业绩展现的三重积极信号展开。首先，核心细胞培养基业务持续高增，营收同比增长32.6%，是整体增长的核心驱动力，同时客户管线数量突破311个，临床及商业化阶段项目深度扩容，昭示未来业绩可持续性。其次，国际化进程取得里程碑式进展，子公司思伦生物通过QP审计，质量管理体系达到欧盟GMP标准，为进军欧盟及全球市场铺平道路，有望打开第二增长曲线。最后，费用结构优化与资产减值影响收窄，带动归母净利润同比大幅增长81.5%，盈利能力显著修复；叠加公司研发费用率提升（+2.28pp），体现短期投入与长期布局的平衡。这些因素共同指向公司正处于“量增-利升-国际化破壁”的良性发展阶段。

CDMO业务阶段性承压，但培养基主业“量价齐升”逻辑清晰

报告同时指出，CDMO服务业务受外部环境及客户需求波动影响，收入同比下滑8.3%，构成阶段性拖累。然而，从核心培养基业务的“量”上看，客户管线数量同比增长35.2%，尤其是临床III期及商业化阶段管线（合计47个）的储备为未来收入提供坚实保障；从“价”上看，高附加值抗体系列培养基入选长三角创新产品名单，印证产品技术壁垒与市场认可度。两者共同强化了培养基主业盈利弹性。综合来看，公司短期虽有CDMO扰动，但中长期看好在生物药上游核心原料国产替代与国际化拓展趋势下的成长空间。

主要内容

事件与业绩概览：营收及利润双增，单季度盈利提速

报告首部分披露2025年前三季度财务数据：

• 营收与利润：前三季度实现营业收入2.72亿元，同比增长25.8%；实现归母净利润0.49亿元，同比增长81.5%；实现扣非归母净利润0.37亿元，同比增长118.8%。
• 单季度表现：2025年第三季度单季营收0.94亿元，同比增加29.80%；归母净利润0.12亿元，同比增加283.6%；扣非后归母净利润0.0779亿元，同比暴增2174.9%。
• 核心驱动：营收增长主要源于细胞培养产品业务放量，利润高增则得益于核心业务高毛利率、费用率优化及汇兑收益等非经常性因素对冲。

该部分概况显示，公司已从前期投入期逐步迈入利润释放阶段。

核心业务分析：培养基业务持续放量，CDMO业务阶段性承压

报告重点拆解了两大业务板块的当期表现与驱动因素：

细胞培养产品业务：收入高增，技术壁垒巩固

• 营收：实现收入2.4亿元，同比增长32.6%，是公司当期增长“主力军”。
• 市场拓展：产品技术优化与市场开拓持续投入，抗体系列培养基入选《2025年度长三角区域创新产品应用示范案例名单》，强化品牌与技术认可度。
• 客户管线深度：截至Q3，使用公司培养基产品的客户管线达311个，较2024年Q3增加81个（+35.2%）。其中处于商业化生产阶段13个、临床III期34个、临床II期36个、临床I期60个、临床前168个。临床后期及商业化管线增加展现出项目成熟度提升与潜在转化率。

CDMO服务业务：收入短期下滑，质量管理体系获国际认证

• 营收：实现收入0.32亿元，同比下降8.3%，主要受外部环境及客户需求阶段性波动影响。
• 国际化突破：全资子公司思伦生物获得QP签发的符合性审计报告，公司CDMO质量管理体系达到欧盟GMP法规要求，为后续拓展欧盟等国际市场奠定合规基础。该认证是CDMO业务从“国内”走向“国际”的关键节点。

财务结构优化：毛利率略微下滑，费用端明显改善

• 毛利率：综合毛利率54.6%，同比下降2.9个百分点，或受产品结构与CDMO业务拖累，但仍维持在较高水平。
• 费用率：销售费用率7.9%（-0.8pp），管理费用率16.8%（-11.8pp），研发费用率13.4%（+2.28pp）。管理费用率大幅下降，表明公司规模化效应与控费措施见效；研发费用率上升则体现对新产品、新工艺的持续投入。
• 其他损益：计提公允价值变动收益-360万元，资产减值损失-244万元，影响有所收窄。

盈利预测与投资建议：业绩增长预期明确，估值具备吸引力

报告给出了2025-2027年详细的财务预测及估值判断：

• 营收与利润预测：预计2025-2027年营业收入分别为3.8亿元、5.1亿元、6.7亿元，同比增长率分别为28.22%、32.68%、32.69%；归母净利润分别为1.22亿元、1.65亿元、2.16亿元，对应PE分别为54倍、40倍、30倍。
• 核心假设：增长动力来自核心培养基业务放量、国际化市场开拓及CDMO业务恢复。相关原材料及药品项目储备丰富，为业绩提供较高确定性。
• 投资评级：当前价57.70元，目标价未给定（6个月），但建议关注。隐含逻辑是当前PE处于未来业绩增长可消化区间，且国际化突破有望提升估值中枢。

风险提示：需关注潜在阻力因素

报告列明了三项主要风险：

• 产品出海不及预期风险：国际化虽取得认证突破，但市场拓展节奏、客户接受度及政治因素仍存不确定性。
• 创新药行业投融资不及预期风险：下游创新药企业融资环境若持续低迷，可能影响增量项目订单与管线推进。
• 市场竞争风险：培养基与CDMO赛道参与者增多，可能存在价格竞争或者客户流失风险。

总结

本报告对奥浦迈2025年三季度业绩作出“核心业务加速放量、国际化突破落地、盈利能力显著修复”的积极评价，并通过详实数据验证了如下判断：

1. 营收增长由量价双驱动：核心培养基客户管线同比增速超过35%，且高壁垒商业化项目增加，带来收入同比增长25.8%。CDMO业务虽下滑，但欧盟GMP认证的取得为后续收入增量埋下伏笔。

2. 利润弹性大于营收弹性：受益于毛利率相对稳定与费用率的精细管控（尤其管理费用率大幅下降11.8pp），归母净利润增速（+81.5%）远超营收增速（+25.8%），体现规模效应与经营杠杆。

3. 长期价值锚定国际化与产品升级：QP认证使公司产品具备进入欧盟市场的硬性条件；抗体系列培养基入选长三角创新目录，强化产品美誉度与技术壁垒。这两个事件将驱动公司从国内生物试剂供应商向国际化CDMO及培养基综合服务商进化。

4. 估值处于合理区间，但需关注外部风险：根据盈利预测，当前PE（54x/40x/30x）对应未来三年复合增速约47%（净利润CAGR），PEG略高于1，但考虑到国际化兑现的不确定性及CDMO恢复节奏，当前估值整体合理。风险点主要在于出海进度及下游投融资景气度。

综合来看，奥浦迈正处于“内生增长+外延国际化”的拐点阶段，核心业务的持续放量为公司提供了坚实的业绩底，而国际化认证则打开了长期估值提升天花板。对于关注生物药上游核心供应链与CDMO一体化平台的机构投资者而言，该标的具有中长期配置价值。