美好医疗（301363）：基石业务交付逐步恢复，经营改善趋势明确

中心思想 基石业务交付扰动逐步解除，经营拐点已现 报告基于2025年三季报数据指出，美好医疗受产能转移、稀土出口管制等阶段性因素影响，上半年核心业务交付节奏放缓，但三季度利润端已重回正增长（归母净利润同比增长5.89%），净利率环比显著回升（从Q2的14.28%提升至Q3的20.34%），表明经营改善趋势明确。预计随着交付持续恢复及境外产能扩建，Q4业绩有望延续改善。 新增长曲线加速放量，长期成长动能充足 尽管短期关税事件有所拖累，公司CGM组件已于2025Q2开始批量交付，并预计Q3、Q4持续放量；注射笔业务已实现规模化量产，且胰岛素注射笔新订单签订将加速成长。境外马来三期产业基地预计2025年底投产，进一步强化海外客户合作关系，为第二、三增长曲线提供产能支撑。 主要内容 事件概述 公司发布2025年三季报：前三季度实现营业收入11.94亿元，同比增长3.28%；归母净利润2.08亿元，同比下滑19.25%；扣非净利润2.03亿元，同比下滑17.85%。利润下滑主要受上半年产能转移、稀土出口管制等阶段性影响，但Q3已边际改善。 季度表现分析 2025年单三季度实现营业收入4.62亿元，同比增长2.56%；归母净利润0.94亿元，同比增长5.89%；扣非归母净利润0.93亿元，同比增长9.56%。三季度利润端重回正增长，表明扰动因素逐步缓解，预计Q4业绩延续改善趋势。 盈利能力分析 前三季度销售费用率3.22%（同比+0.60pp）、管理费用率8.06%（+1.60pp）、研发费用率8.77%（-0.17pp）、财务费用率-2.29%（-1.13pp）。毛利率39.34%（同比-2.44pp），净利率17.43%（-4.86pp），利润率下降主要系产能转移增加成本及持续投入。但净利率已从Q2的14.28%回升至Q3的20.34%，伴随呼吸机、人工耳蜗业务交付恢复及规模效应，利润率有望逐步回升。 业务进展分析 呼吸及人工耳蜗业务：2025H1受产能转移及稀土出口管制影响交付放缓，Q3已边际向好。预计人工耳蜗稀土出口问题、呼吸机组件产能转移等影响逐步改善，经营迎来拐点。 第二、三增长曲线：CGM组件产品已于2025Q2批量交付，预计Q3、Q4持续放量。注射笔业务具备可调式、储能式、预灌封式三大平台，胰岛素注射笔已规模化量产，新订单签订将加速成长。 境外产能：马来三期产业基地加紧建设，预计2025年底前投产，将进一步增强海外客户长期稳定合作关系。 盈利预测与估值 调整后预计2025-2027年营业收入17.98/23.97/29.78亿元（+13%/+33%/+24%），归母净利润3.46/5.11/6.26亿元（-5%/+48%/+22%）。当前股价对应2025年37倍PE，维持“买入”评级。 风险提示 行业政策变化风险、市场竞争加剧风险、公开资料信息滞后或更新不及时风险等。 总结 美好医疗2025年三季报显示，尽管上半年受产能转移、稀土出口管制等短期扰动导致利润下滑，但三季度经营已明显改善，归母净利润重回正增长，净利率环比大幅回升。核心呼吸机及人工耳蜗业务交付节奏逐步恢复，CGM及注射笔等新业务加速放量，境外马来三期基地即将投产，为长期增长提供产能保障。公司整体经营改善趋势明确，2025Q4及2026年业绩有望持续向好。当前估值处于合理区间，维持“买入”评级。