三诺生物（300298）：2025年中报点评：血糖类监测产品稳健增长，积极推进CGM全球市场开拓

中心思想 传统血糖业务与CGM产品双轮驱动，全球化布局加速推进 本报告围绕三诺生物2025年中报业绩展开分析，核心观点可概括为：公司以血糖监测产品为基本盘，收入端实现稳健增长（25H1营业收入22.64亿元，同比+6.12%），其中血糖类监测产品收入16.59亿元（同比+6.88%），CGM产品实现快速增长，传统业务与新兴产品形成双轮驱动格局。同时，公司积极拓展全球新兴市场，海外收入达9.97亿元（占比44.06%，同比+7.06%），CGM产品注册范围持续扩大，全球化战略取得实质性进展。 利润阶段性承压，短期费用投放与汇率波动拖累净利润 尽管收入稳健增长，但利润端承压明显：25H1归母净利润1.81亿元（同比-8.52%），扣非净利润1.58亿元（同比-11.31%）。主要压力来源包括：美国子公司Trividia市场投放增加导致毛利率下降、汇兑损益和管理费用增加、子公司PTS受墨西哥政府采购订单下降影响、CGM二代新品及BGM新品投放拉低整体毛利率、市场推广费用增长等。公司正处在产品迭代与全球市场拓展的关键投入期，短期利润下滑是为长期成长积蓄势能。 主要内容 事项：公司发布2025年中报，业绩基本符合预期 25H1营业收入22.64亿元（+6.12%），归母净利润1.81亿元（-8.52%），扣非净利润1.58亿元（-11.31%）。 25Q2单季营业收入12.22亿元（+9.17%），归母净利润1.09亿元（-6.87%），扣非净利润0.91亿元（-9.36%）。 评论：收入稳健增长，利润阶段性承压 收入端：血糖类监测产品为核心支撑，海外市场贡献44%收入 血糖类监测产品收入16.59亿元，占比73.29%，同比增长6.88%。 海外收入9.97亿元，占比44.06%，同比增长7.06%，通过国际采购协同、本地化运营等策略拓展全球新兴市场。 CGM收入实现快速增长，但具体数据未披露。 利润端：多重因素导致净利润同比下降8.52% 美国子公司Trividia增加仪器投放，产品毛利率下滑；汇兑损益及管理费用增加。 子公司PTS受墨西哥政策影响政府采购订单下降，整体收入及盈利水平下滑。 CGM二代产品及BGM新品上市初期投入增加，投流等市场费用上升，短期拉低血糖类产品整体毛利率。 评论：积极推进CGM全球市场开拓 国际市场准入与渠道建设取得多项突破 注册范围扩大：新增巴西、伊朗、尼泊尔、白俄罗斯、乌拉圭、越南等国注册证；CGM二代获欧盟MDR认证，适用场景扩展。 欧洲市场：与Menarini深度合作，进入英国、奥地利医保目录，中标瑞典、西班牙、意大利等单项招标。 东南亚、中东、东欧：与本地经销商合作形成业务规模。 印度尼西亚、印度、泰国：设立子公司、组建本地团队，已实现销售。 线上渠道：布局eBay、Amazon、AliExpress、Lazada等多个平台。 投资建议：维持“推荐”评级，目标价27元 维持盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为4.3、5.2、6.3亿元，对应PE分别为26、21、18倍。 采用DCF模型估值，给予整体估值153亿元，对应目标价27元，维持“推荐”评级。 当前股价19.93元，较目标价有约35%上行空间。 风险提示 CGM行业竞争加剧； CGM出海不及预期； 产品迭代及FDA注册进度不及预期； 行业技术迭代冲击传统BGM业务。 财务指标与预测表（附录） 主要财务数据表格包括资产负债表、利润表、现金流量表、主要财务比率，预测2025-2027年营收增长10%-14%，归母净利润复合增速约20%，毛利率从54.9%提升至58.5%，ROE从9.7%提升至16.4%。 总结 三诺生物2025年上半年业绩呈现“收入稳、利润降”的阶段性特征：传统血糖监测业务收入保持6.88%的稳健增长，CGM产品快速放量，海外收入占比提升至44%，全球化布局成效显著。但利润端受美国子公司投放增加、汇兑损失、海外订单波动、新品上市投入及市场费用上升等多重因素拖累，归母净利润同比下降8.52%。公司正加速推进CGM产品全球市场开拓，在欧洲、东南亚、中东等地区实现准入突破，并与国际经销商深度合作。华创证券维持盈利预测不变，预计2025-2027年归母净利润复合增速约20%，DCF估值下给予153亿元市值目标，对应目标价27元，维持“推荐”评级。当前主要风险在于CGM行业竞争加剧及出海进度不确定性，建议关注公司产品迭代与FDA注册进展。