药明康德（603259）：投资者日：TIDES势头延续，早期研发初现回暖

中心思想 TIDES 业务维持强劲增长，产能与管线储备奠定市场领先地位 药明康德在投资者日上重申 TIDES 业务全年收入同比增长超过 80% 的指引。公司计划于 2025 年底将多肽产能扩张至超过 10 万升（2024 年底为 4.1 万升），产能从投产到满负荷运转的时间已从 2017 年的 22.6 个月大幅缩短至 2024 年的 2.4 个月。截至 2025 年 8 月，TIDES 管线包含 23 个 GLP-1 类项目，其中 16 个处于临床 2/3 期，占全球同类项目的 26%。此外，环肽、核酸等非 GLP-1 分子也已进入商业化或 PPQ 阶段，将为 TIDES 业务贡献额外增量。1H25 TIDES 管线中有 19 个项目从 R 阶段推进至 D 阶段，占 D 阶段新增分子数的一半，充分体现“跟随分子”战略的执行力。管理层目标未来 TIDES 全球市占率超过传统小分子业务（D 阶段约 16%）。 早期研发需求复苏信号明确，国内外融资环境改善提供催化剂 国内创新药 BD 热潮及资本市场融资复苏为国内 biotech 研发带来资金支持；海外方面，美联储 9 月再次开启降息通道，有望刺激海外 biotech 融资回暖。药明康德作为全球药物早期研发最大赋能平台之一，将显著受益。1H25 公司临床前新签订单同比增长 14.5%，其中美国客户新签同比增长 19.9%。新分子研发需求维持强劲，PDC 相关 DMPK 收入同比增长 25%，CGT 相关生物分析收入增长 393%。早期业务收入约占公司总收入的 1/3，需求的复苏将直接拉动整体营收增长。 主要内容 TIDES 业务：产能扩张支撑高增长，市占率目标明确 公司按计划在 2025 年底将多肽产能扩张至超过 10 万升，显著高于 2024 年底的 4.1 万升。截至 2025 年 8 月，TIDES 管线包含 23 个 GLP-1 类项目，其中 16 个处于临床 2/3 期，占全球的 26%。除 GLP-1 外，环肽和核酸项目也已进入商业化或 PPQ 阶段。1H25 TIDES 管线中有 19 个项目从 R 阶段推进至 D 阶段，占 D 阶段新增分子数的 50%。管理层维持全年 TIDES 收入增长超过 80% 的指引，并目标未来全球市占率高于传统小分子业务（D 阶段约 16%）。 早期研发需求复苏：国内外融资环境改善，订单增长验证回暖 国内创新药 BD 热潮及资本市场融资复苏为国内 biotech 提供资金支持。海外美联储 9 月再次降息，有望刺激海外 biotech 融资复苏。1H25 公司临床前新签订单同比增长 14.5%，其中美国客户新签同比增长 19.9%。新分子研发方面，1H25 PDC 相关 DMPK 收入同比增长 25%，CGT 相关生物分析收入增长 393%。 精细化运营：效率提升驱动韧性盈利能力 新厂房从投产至满负荷运转的时间从 2017 年的 22.6 个月缩短至 2024 年的 2.4 个月。智能排产系统将产能空置率大幅降低，API 设备使用率从 2020 年的 60% 提升至 1H25 的 72%。小分子和多肽生产的自动化率达到 90%/80%，降低人工成本并提高准确性。1H25 公司经调整毛利率和净利润率分别达到 44.5% 和 30.4%，均为历史最高。管理层有信心保持有韧性的盈利能力。 估值与盈利预测：维持买入评级，小幅上调目标价 基于 DCF 估值（WACC 9.39%，永续增长率 2.0%），目标价上调至 118.79 元人民币，潜在升幅 15.4%。预计 2025E/26E/27E 持续经营收入同比增长 16.0%/15.9%/15.8%，经调整 non-IFRS 净利润同比增长 16.2%/17.6%/16.4%。当前股价对应 2025E/26E/27E 调整后市盈率分别为 24.7 倍、21.0 倍、18.0 倍。 总结 药明康德投资者日传递三大积极信号：一是 TIDES 业务产能快速扩张、管线储备丰富，维持全年超 80% 的收入增长指引，并设定超越传统小分子业务的市占率目标；二是早期研发需求复苏信号进一步显现，国内外融资环境改善带动临床前新签订单增长，新分子业务表现强劲；三是精细化运营显著提升产能利用效率和自动化水平，推动 1H25 毛利率和净利润率均创历史新高。公司在宏观不确定性下仍能保持韧性盈利能力，管理层对此充满信心。基于以上积极因素，招银国际维持买入评级，小幅上调目标价至 118.79 元人民币，并预测 2025-2027 年收入及经调整净利润均实现双位数增长。