中报点评：核药快速增长，业绩符合预期

中心思想 核药板块高速增长驱动整体业绩符合预期 公司2018年上半年实现营业收入9.50亿元（+34.94%），归母净利润1.12亿元（+53.68%），扣非归母净利润1.19亿元（+65.74%），整体业绩符合预期。核药业务（云克药业、GMS、安迪科）收入增长43.25%，成为核心增长引擎，其中云克药业净利润增速加速至27.09%，安迪科并表后核药部分增速预计达25-30%，GMS保持稳健增长。 费用率短期拖累利润增速，长期布局助力中期发展 销售费用和管理费用增幅较大导致利润增速低于收入增速，主要与那屈肝素钙加大推广、研发投入增加有关。但财务费用控制良好（同比减少1.88%），费用投入为后续业务放量奠定基础。原料药业务毛利下滑（-17.58%），但核医药利润占比持续提升，对整体估值影响有限。 主要内容 事件：中报业绩发布与三季报预告 业绩摘要：上半年收入9.50亿元（+34.94%），归母净利润1.12亿元（+53.68%），扣非归母净利润1.19亿元（+65.74%）。公司同时预告1-9月归母净利润1.80-2.21亿元（+30-60%），符合预期。 核药业务表现强劲，三大子公司均有亮点 云克药业：收入1.86亿元（+28.20%），净利润8317万元（+27.09%），核心产品云克注射液销量348万套（+28.67%）。业绩加速主要得益于核心客户再上量和新客户开发战略，同时骨关节炎、强直性脊柱炎等新适应症研究有望打开增长空间，预计全年保持25%左右增速。 GMS（上海欣科）：收入1.14亿元（+9.26%），净利润2341万元（+19.38%），归母净利润1194万元（+20.81%），预计全年归母净利润增速约15%。 安迪科：4月并表，上半年实际净利润约4900万元（+16%），但去年基数因设备销售收入确认而偏高。扣除设备收入因素，核药部分增速预计25-30%，且设备收入将在下半年确认，全年有望保持25%增速。PETCT/SPECT政策利好加速设备装机，核药房地域分布与设备增长区域高度重合，长期受益。 制剂业务快速增长，原料药延续回暖 制剂（那屈肝素钙）：收入1.42亿元（+141.59%），其中那屈肝素钙销售额同比增长413.06%，接近1亿元，样本医院数据显示销量迅速放量，预计全年利润增速约40%。 原料药：收入4.13亿元（+11.29%），但毛利额下降17.58%。中泰生物（硫酸软骨素）净利润903.57万元（+205.87%），明显回暖；肝素原料药受粗品涨价影响毛利承压。随着核医药利润占比提升，原料药对整体盈利和估值影响减弱。 成立创新研究院，加速核药研发与引进 公司公告成立东诚药业创新研究院，旨在整合集团研发资源，强化多糖药物优势，建立放射性药品创新平台，专注恶性肿瘤诊疗一体化。当前研发进展：依替膦酸盐注射液进入IIb期临床，氟[18F]洛贝平注射液申报生产。未来将通过自主创新、仿制、licence-in等方式持续获得新品种，为长期增长提供保障。 盈利预测与投资评级 预计2018-2020年归母净利润分别为3.00/3.89/4.95亿元，增速73%/30%/27%，对应EPS 0.39/0.50/0.64元。分部估值法：核医药（18年归母净利润2.20亿元）给予40倍PE对应88亿元市值，普通制剂（0.52亿元）30倍PE对应15.6亿元，原料药（0.28亿元）10倍PE对应2.8亿元，合计合理市值106亿元。维持“买入”评级。 风险提示 原料药业务波动影响整体净利润；核素药物增速不及预期。 总结 东诚药业2018年中报显示，公司核心增长动力来自核药板块（尤其是云克药业加速及安迪科并表），那屈肝素钙制剂呈爆发式增长，原料药业务回暖但盈利能力分化。费用端短期投入加大为中期增长蓄力。公司成立创新研究院强化核药研发平台，政策利好（PETCT配置权限下放）将加速核药市场扩容。基于核药高壁垒、良好竞争格局及成长性，分析师给出买入评级，目标价13.73元。未来需关注原料药波动及核药增速是否持续符合预期。