深耕广西区域市场 纯销业务持续较快增长

中心思想 区域深耕与政策红利驱动业绩稳健增长 柳药股份通过深耕广西医药市场，借助“两票制”政策推动行业集中度提升，实现医院纯销业务持续较快增长。2018年上半年营业收入同比增长24.16%，归母净利润同比增长33.25%，毛利率提升至10.23%，显示出公司在区域市场中的竞争优势和盈利能力改善。 多元化业务布局培育新增长点 公司依托医院供应链延伸服务（已签约59家医疗机构）、零售DTP药店（25家）及器械/工业板块（收入分别增长89.36%、174.24%）构建多元增长引擎。零售业务高速增长49.21%，工业板块净利润增长420.7%，创新业务逐步成为业绩新支撑。 主要内容 公司动态事项 发布2018年半年度报告 公司2018年上半年实现营业收入55.16亿元（+24.16%），归母净利润2.56亿元（+33.25%），业绩符合预期。Q2单季度收入增速23.06%，归母净利润增速31.68%，维持较快增长态势。 事项点评 医院销售业务持续较快增长，布局第三终端 医院销售业务收入42.06亿元（+25.90%），占比提升。受益于“两票制”和医院供应链延伸项目新增8家合作医疗机构（累计59家），以及覆盖广西14个地级市的配送网络，纯销业务比例提高。同时通过区域子公司强化第三终端基层医疗机构布局。 零售业务持续高速增长，持续推进DTP业务 零售收入5.69亿元（+49.21%），直营门店达350家（+54.2%），其中医保门店164家（+59.2%），医保比例46.9%。DTP药店25家覆盖9个地区，推动高毛利业务扩张。 积极拓展创新业务，培育新的业绩增长点 器械业务收入2.16亿元（+89.36%），依托供应链延伸推广应用智能化配送平台。工业板块收入0.49亿元（+174.24%），仙茱中药科技产能提升，加工品种近600个，净利润765.86万元（+420.7%）。 风险提示 政策与经营风险 主要风险包括：两票制等行业政策变化、医院供应链延伸项目进展不及预期、DTP业务增速不及预期。需关注政策执行节奏和公司项目落地能力。 投资建议 维持“谨慎增持”评级 调整2018-2020年EPS预测至1.98/2.46/3.03元，对应PE为15.24/12.27/9.94倍。认为公司受益于广西新标执行和“两票制”推进，市场份额有望提升；零售及创新业务维持高增速，带动整体业绩增长。 数据预测与估值 财务预测摘要 预测2018-2020年营业收入分别为115.33/138.66/163.69亿元，同比增长22.08%/20.22%/18.06%；归母净利润分别为5.13/6.37/7.86亿元，同比增长27.77%/24.17%/23.43%。毛利率持续提升至10.60%，ROE从13.12%升至15.88%。 总结 本报告基于柳药股份2018年半年报，从区域市场深耕、政策红利、业务多元化三个维度分析公司成长逻辑。核心数据表明，公司医院销售业务（收入占比约76%）保持25.9%增速，零售业务（占比约10%）增速近50%，器械和工业等创新业务虽体量较小但增长迅猛（89%-174%）。盈利指标显示毛利率和净利润率同步提升，期间费用率略有上升但仍可控。预测未来三年净利润复合增长率约25%，当前PE仅为15倍左右，具备一定安全边际。主要风险集中于政策执行与项目进展，需持续跟踪。整体维持谨慎增持评级，认为公司具备区域龙头溢价和转型预期。