医药行业周报：25Q3业绩前瞻：创新药持续快速放量，出口业务预计表现较好-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　投资要点：

　　本周医药市场表现分析：9月29日至10月10日，医药指数上涨0.36%，相对沪深300指数超额收益为-1.11%。受“最惠国价格”协议达成的催化，假期美国MNC股价涨幅显著，同时带动港股创新药上涨，但节后两个交易日跌幅显著，A股创新药亦是显著跟跌。我们认为，10月以后有望迎来ESMO、BD、医保谈判等催化，创新药有望企稳反弹，部分优质标的性价比突出，建议关注：1）创新药作为较为确定的产业趋势，A股）信立泰、热景生物、上海谊众、康弘药业、华纳药厂、前沿生物、福元医药、昂利康、一品红、泽璟制药、科伦药业、恒瑞医药；港股）三生制药、中国生物制药、科伦博泰、石药集团、康方生物、信达生物、翰森制药；同时，建议布局即将来临的三季报的机会，关注出口类和创新品种放量：2）出口类的CXO及产业链如药明康德、九洲药业、皓元医药、百普赛斯、毕得医药等，器械供应链如海泰新光、美好医疗、康德莱等等；3）创新品种放量如方盛制药、信立泰、上海谊众、泽

　　璟制药、艾力斯等；4）业绩拐点类的开立医疗、联影医疗等；5）业绩稳健类的人福医药、马应龙、羚锐制药、鱼跃医疗、可孚医疗等。

　　医药指数和各细分领域表现、涨跌幅：9月29日至10月10日，上涨个股数量316家，下跌个股148家，涨幅居前为振德医疗（+31.82%）、万邦德（+21.21%）、常山药业（+12.88%）、信邦制药（+10.53%）、大博医疗（+10.39%），跌幅居前为南新制药（-28.67%）、ST复华（-13.64%）、诺诚健华-U（-12.94%）、荣昌生物（-12.03%）、向日葵（-11.75%）。

　　25Q3业绩前瞻：1）院内药品：创新品种放量趋势显著，传统大药企如恒瑞医药，有望延续Q2趋势，海思科、信立泰等收入端有逐季加速的趋势。2）血制品和疫苗：短期景气度低迷，Q3业绩预计进一步承压。疫苗受需求乏力的影响，预计业绩持续承压；3）CXO和科研上游：整体呈现外需增长较好，国内较为平淡。CXO：外需型CDMO业务预计表现较好如药明康德、凯莱英、九洲药业，CRO业务预计表现一般。科研上游，预计海外业务占比高的公司如百普赛斯、毕得医药、皓元医药增长较快。4）原料药：高景气赛道如多肽链表现预计仍然亮眼，如诺泰生物、圣诺生物。持续拓展新品类、高端原料药的公司，随着“专利悬崖”的到来，业绩预计将持续体现，如同和药业、天宇股份。5）器械：设备和海外供应链预计边际改善显著，IVD承压。家用器械：鱼跃医疗、可孚医疗等电商预计仍延续上半年较好的趋势，预计Q3业绩稳中有升；医疗设备：上半年招标复苏叠加24Q3低基数，板块或迎拐点，预计Q3联影医疗、开立医疗等表现较好；体外诊断：受集采和医保政策等影响，国内业务呈现承压，预计出口表现较好；高值耗材：国内替代率低、治疗渗透率低的神经介入、电生理等行业预计增长较快，如赛诺医疗、微电生理、惠泰医疗等Q3收入有望维持稳定增长。器械供应链：由于关税影响订单交付节奏以及产能转移节奏等原因，美好医疗、海泰新光、天益医疗等公司三季度收入或提速明显。6）中药：预计偏刚需的中药品种表现较好如羚锐制药、马应龙，OTC中药受库存、医保政策调整，业绩仍承压如昆药集团、太极集团等；预计院内中药公司加速创新转型进程，部分企业如以岭药业、方盛制药增长较快；7）医疗服务和药店：龙头公司如爱尔眼科等预计保持稳健增长，眼科高端手术对客单价提升有所拉动；8）药店：预计收入小个位数左右增长，利润预计有边际改善。

　　投资观点及建议关注标的：中国医药产业已基本完成了新旧增长动能转换（创新替代仿制，出海能力提升），尤其是创新药显著打开了中国医药企业增长新曲线，具体来看，1）中国创新产业已具规模，恒瑞医药、翰森制药、中国生物制药等传统Pharma已完成创新的华丽转身，百利天恒、科伦博泰等创新药公司正在以全球First-in-class的姿态快速崛起；2）出海能力加速提升，中国药企已成为MNC非常重视的创新转换来源。医疗设备、供应链等已在全球范围内占据较高的地位，在欧美发达市场以及新兴市场持续崭露头角，如联影医疗、华大智造、美好医疗等。需求端和支付端也在持续推动新增量：3）老龄化持续加速，心脑血管、内分泌、骨科等慢性疾病需求持续提升，银发经济长坡厚雪；4）支付端看，医保收支仍在稳健增长，同时医保局积极推动商业保险的发展，构建多层次支付体系；另外，新技术也在加速行业变革：5）AI浪潮下，医药有望释放新的成长逻辑。展望25Q4，继续看好创新药主线，关注三季度业绩开始企稳回升的医疗器械、尤其是医疗设备和家用器械板块，布局2026年行业有望迎来反转的老龄化及院外消费（药店、中药等），同时建议关注估值较低的麻药、血制品等。

　　本周建议关注组合：信立泰、热景生物、中国生物制药、方盛制药、马应龙；

　　十月建议关注组合：恒瑞医药，信立泰，中国生物制药，三生制药，热景生物，上海谊众，方盛制药，马应龙，鱼跃医疗，人福医药。

　　风险提示：行业竞争加剧风险，政策变化风险，行业需求不及预期风险。

中心思想

创新药进入加速放量期，业绩增长确定性高

本报告的核心观点指出，2025年第三季度，中国医药行业的增长动能已基本完成由传统仿制药向创新药的切换。数据显示，创新药正经历持续的快速放量阶段，成为行业最核心的增长引擎。例如，传统大药企恒瑞医药有望延续前两个季度的增长趋势，而像泽璟制药、海思科、信立泰等拥有创新品种的企业，其收入端也呈现出逐季加速的态势。这标志着中国创新药产业已形成规模效应，并持续打开行业增长的新曲线。

出口业务复苏，成为业绩增长的关键支撑

报告另一个核心观点是，海外业务在第三季度预计将表现突出。特别是在CXO（医药外包）和医疗器械供应链领域，外需增长显著优于国内。数据显示，外需型CDMO（合同研发生产组织）业务如药明康德、凯莱英等表现良好；同时，海外业务占比高的科研上游公司，如百普赛斯、毕得医药，其收入增速预计也将保持较快增长。这表明，中国医药企业的全球竞争力正在提升，出海业务已成为支撑行业业绩的重要力量。

主要内容

1. 2025Q3医药业绩前瞻：创新品种持续快速放量，出口业务表现较好

院内药品：创新药与传统制剂的显著分化

报告指出，院内药品板块呈现明显的分化趋势。创新药受益于新药上市加速和医保初期放量，销售呈高速增长。例如，恒瑞医药主业有望延续Q2趋势，泽璟制药因多纳非尼等新药而加速业绩释放。在化学制剂领域，传统仿制药企承压，而具备创新能力的药企如海思科、信立泰等业绩亮眼，收入端存在逐季加速的趋势。

血制品与疫苗：短期景气度低迷，业绩承压

血制品板块受白蛋白等主要产品价格下行影响，短期景气度低迷，Q3业绩预计持续承压。疫苗板块则因下游需求乏力，业绩表现同样面临压力。

CXO与科研上游：外需回暖，内需平淡

CXO行业在经历几年低迷后，景气度正在修复。结构性分化明显：外需型CDMO业务（如药明康德、九洲药业）Q3预计表现较好；而CRO业务则表现一般。科研上游方面，海外收入占比高的公司（如百普赛斯、毕得医药、皓元医药）凭借海外业务增长较快，国内业务则相对平稳。

原料药：多肽链高景气，特色原料药渐进

原料药板块整体承压，但多肽链赛道表现亮眼。诺泰生物、圣诺生物等公司受益于GLP-1系列产品的旺盛需求，预计业绩持续增长。同时，随着“专利悬崖”到来，持续拓展新品类和高端原料药的公司（如同和药业、天宇股份）业绩有望逐步体现。

医疗器械：设备与供应链边际改善，IVD依旧承压

医疗器械各细分领域表现分化显著。医疗设备板块，随着国内招投标复苏和低基数效应，联影医疗、开立医疗等公司Q3收入端有望迎来明显拐点。高值耗材中，神经介入、电生理等渗透率低的行业增长较快。器械供应链方面，海泰新光、美好医疗等因海外订单交付节奏加快，Q3收入或提速。而家用器械如鱼跃医疗、可孚医疗预计延续上半年稳健趋势。体外诊断（IVD）则继续受集采和医保政策影响，国内业务承压。

中药与消费：刚需品种稳健，整体市场待复苏

中药板块表现整体平淡。品牌OTC龙头（如羚锐制药、马应龙）因产品刚需属性表现较好；院内中药公司（如以岭药业、方盛制药）加速创新转型增速较快。医疗服务公司（如爱尔眼科）预计保持稳健增长。药店板块收入预计仅有个位数增长，利润有边际改善。

2. 行业观点：坚持创新药作为全年主线，关注制造出海+老龄化消费等估值相对低位资产

市场表现回顾

报告回顾了2025年9月29日至10月10日的市场动态，指出期间医药指数上涨0.36%，但相对沪深300指数超额收益为-1.11%。受“最惠国价格”协议影响，假期美国MNC股价上涨带动港股创新药上涨，但节后回调明显。个股方面，振德医疗、万邦德等涨幅居前，而南新制药、ST复华等跌幅较大。

核心投资主线

报告明确提出，坚持“创新药”作为2025年全年主线。核心逻辑在于，中国医药产业已基本完成新旧动能转换，创新替代仿制、出海能力提升，特别是中国创新药研发能力已跃居全球前列。此外，制造出海、老龄化消费、国产替代、高壁垒行业等方向也具备投资价值，尤其建议关注下半年处于估值相对低位的“出海+老龄化”资产。报告还指出，AI浪潮将为医药行业释放新的成长逻辑。

投资建议

报告给出了具体投资组合建议。本周建议关注：信立泰、热景生物、中国生物制药、方盛制药、马应龙。十月建议关注组合为：恒瑞医药、信立泰、中国生物制药、三生制药、热景生物、上海谊众、方盛制药、马应龙、鱼跃医疗、人福医药。同时强调，应提前布局三季度业绩企稳回升的医疗器械板块和2026年有望迎来反转的院外消费板块。

3. 风险提示

报告主要提示了三大风险：行业竞争加剧风险、政策变化风险（如医保控费、带量采购）以及行业需求不及预期风险。这些因素均可能对医药公司业绩产生负面影响。

总结

本报告系统性地前瞻了2025年第三季度医药各细分领域的业绩表现。核心结论是医疗行业正在经历结构性的分化与重构。创新药板块凭借快速放量，已成为确定性最强的增长主线，是行业当前最大的驱动力。出口业务，特别是在CXO和医疗器械供应链领域，受益于全球市场的需求复苏，预计第三季度将展现出良好的增长韧性。相比之下，血制品、疫苗及IVD等板块则面临需求疲软或政策压力，业绩表现承压。报告强烈建议投资者坚持“创新药”作为全年主线，并同时关注制造出海、老龄化消费以及即将迎来业绩拐点的医疗器械等估值相对合理的领域，以把握医药行业在新旧动能转换下的结构性投资机会。

报告正文