东诚药业：商誉减值等短期因素影响19年表观业绩，长期看好公司核药发展

中心思想 短期因素扰动表观业绩，核药主业增长强劲 报告指出，东诚药业2019年归母净利润大幅下滑44.94%，主要系中泰生物与大洋制药商誉减值1.71亿元及支付安迪科股权对价导致公允价值变动损失5039万元等一次性因素所致。但剔除这些非经常性项目后，公司主业实际净利润约3.7亿元，同比增长约28%，核药业务保持稳健增长。安迪科、云克药业、东诚欣科收入分别增长约30%/25%/15%，核药房全国化布局稳步推进，创新核药相继引进，产品线持续丰富。 商誉减值去包袱，长期成长逻辑不变 商誉减值后，大洋制药和中泰生物的商誉合计降至约4亿元，大幅减轻未来业绩压力；支付股权对价款虽导致短期非经常性损失，但偿还后每年可减少金融负债公允价值损失，并略微增厚利润。报告认为这些负面影响为一次性，对公司长期发展利大于弊。长期看，核医药行业壁垒高、市场空间大，PETCT配置政策松绑将加速设备装机，治疗性核药有望陆续上市，公司作为国内核药龙头将持续受益。 主要内容 事件：2019年业绩快报数据 公司发布2019年业绩快报，实现营业收入30.22亿元（+29.56%），归母净利润1.54亿元（-44.94%）。收入增长基本符合预期，净利润下滑明显，主要源于商誉减值及公允价值变动损失等非经常性因素。 收入增长符合预期，核医药稳健发展 核药业务分项表现 安迪科：收入增长约30%，已有13个核药房获得GMP认证，2020年预计再有4-6个核药房投产；近期引进99mTc标记美罗华和FP-CIT两个创新核药，产品线日益完善。 云克药业：收入增长约25%，云克注射液治疗类风关专家共识已正式发表，巩固临床地位，为进入全国医保奠定基础。 东诚欣科：收入增长约15%，保持平稳增长。 原料药业务 受猪瘟疫情影响，生猪存栏量下降导致肝素粗品价格持续上涨，肝素原料药价格随之大幅提升，2019年公司肝素原料药呈现量价齐升态势。 商誉减值、支付股权对价款负面影响为一次性，有利于公司长远发展 减值原因及影响 中泰生物、大洋制药商誉减值1.71亿元，本次减值后商誉合计约4亿元，大幅减轻未来业绩压力。 支付安迪科股权对价导致公允价值变动损失5039万元，较2018年增加5473万元。该损失为一次性，且偿还后有助于减少每年金融负债公允价值损失对业绩的持续拖累。 假设3.15亿元对价款全部采用贷款支付，按4-5%利率计算，每年增加约1200-1500万利息费用，但减少非经常性损失2400万，实际增加净利润约1000多万，对20年及以后业绩有正面影响。 剔除一次性因素后的实际业绩 不考虑商誉减值和公允价值变动损失，公司2019年主业实际净利润约为3.7亿元（1.54+1.71+0.5×85%），剔除安迪科并表因素后同比增长约28%，符合预期。 盈利预测和投资评级 行业前景与政策利好 核医药行业壁垒高、市场空间大、成长性好。 PETCT配置审批权限下放，SPECT配置无需审批，政策利好加快设备装机量提速，锝[99mTc]标记药物和18F-FDG有望迎来快速增长。卫健委规划2020年PETCT规划配置710台以内，新增377台。 长期看，海外重磅治疗性核药将陆续在国内上市，需借助国内核药房网络，加速核药市场扩容，国内核药企业持续受益。 盈利预测 预计2020-2022年收入分别为33.30/39.55/45.41亿元，增速10%/19%/15%；归母净利润4.50/5.80/7.07亿元，增速192%/29%/22%；对应EPS分别为0.56/0.72/0.88元，PE分别为26/21/17。考虑到疫情对2020年PETCT配置证发放、医院设备安装及处方药销售的负面影响，略微下调当年收入/净利润预期（原预测收入35.44亿元，归母净利润4.7亿元），但短期影响不改长期价值。 投资评级 公司属于优质赛道中性价比高的核药龙头，给予21年30X估值，一年期目标价21.7元，维持“买入”评级。 风险提示 原料药、非经常性损益、汇兑损益波动影响整体净利润；核药增速不及预期。 总结 报告分析了东诚药业2019年业绩下滑的核心原因——商誉减值和股权对价相关的非经常性损失，强调这些因素均为一次性，不会影响公司长期发展。核药主业实际增长强劲，安迪科、云克药业、东诚欣科均实现稳健增长，核药房全国化布局及新产品引进为未来增长提供支撑。原料药业务受益于肝素涨价呈现量价齐升。商誉减值减轻了未来资产减值风险，偿还股权对价款有助于减少非经常性损失并略微增厚利润。长期看，核医药行业受政策推动明显，PETCT配置松绑和海外治疗性核药引进将加速市场扩容，东诚药业作为国内核药龙头有望持续受益。公司盈利预测显示2020-2022年归母净利润年复合增长率约29%，当前估值合理，维持“买入”评级。