丽珠集团：制剂业务稳健发展，创新药管线密集兑现

中心思想

核心业务稳健增长，创新管线驱动未来估值重塑

丽珠集团2025年上半年业绩整体符合预期，营收基本持平但净利润实现近10%的同比增长，化学制剂核心业务保持韧性，其中消化道和精神类产品增长亮眼。同时，公司创新药管线进入密集兑现期，多个重磅品种已获批或处于关键临床后期，有望打破进口垄断、开辟新增长曲线。维持“买入”评级，预计2025-2027年营收和净利润复合增速分别达6.2%和11.1%，当前估值相对未来成长具有安全边际。

研发投入持续加码，商业化路径清晰可见

公司2025H1研发投入4.91亿元，占营收7.82%，聚焦精神、自免、消化道、代谢等蓝海领域。阿立哌唑微球已获批，IL-17A/F抑制剂银屑病III期优效于司库奇尤单抗，P-CAB抑制剂JP-1366申报上市，小核酸药物进入临床，管线梯队丰富且临床数据优异，未来2-3年有望形成多品种放量格局。

主要内容

2025年半年度业绩概览：利润增速显著优于收入

• 营收与利润：2025H1营业收入62.72亿元，同比微降0.17%；归母净利润12.81亿元，同比增长9.40%；扣非归母净利润12.58亿元，同比增长8.91%；经营性现金流净额16.87亿元，同比增长10.26%；基本每股收益1.43元，同比增长12.60%。利润增速显著高于收入，反映毛利率提升（65.45%）和费用管控成效。
• 盈利能力：毛利率65.45%，同比提升1.37pct；净利率17.45%，同比提升1.73pct；ROE（年化）约14.87%，保持较高水平。

制剂业务分析：细分板块表现分化，核心品种韧性突出

化学制剂：消化道与精神类高景气，促性激素承压

• 消化道产品：2025H1收入13.51亿元，同比增长3.87%。受益于产品力强及刚需属性，增速稳定，P-CAB抑制剂JP-1366片已申报上市，未来有望接力增长。
• 促性激素产品：2025H1收入15.30亿元，同比下降1.22%。受市场竞争加剧影响，短期承压，但仍是最大单板块。
• 精神类产品：2025H1收入3.17亿元，同比增长6.89%。精神健康意识提升及产品线拓展驱动增长，精分长效针剂阿立哌唑微球已获批上市，后续纳入医保有望加速放量。

原料药及中间体：国际竞争致收入下滑

• 2025H1收入16.62亿元，同比下降5.65%。国际市场竞争加剧及部分产品价格承压，但公司持续优化产品结构，长期盈利能力有望改善。

中药制剂：稳健增长，差异化优势凸显

• 2025H1收入7.99亿元，同比增长7.31%。受益于中医药政策支持及公司品牌渠道，表现稳健。

诊断试剂及设备：行业周期影响，短期承压

• 2025H1收入3.74亿元，同比下降5.13%。受行业集采及周期波动影响，后续关注新产品布局。

创新药管线：密集兑现期来临，多个重磅品种进度领先

• 研发投入：2025H1研发费用4.91亿元，占营收7.82%，持续高强度投入。
• 精神领域：精分长效针剂阿立哌唑微球（Q4W）已于2025年5月获批，有望打破帕利哌酮进口垄断；新机制抗癫痫药物NS-041片启动II期临床。
• 自免领域：IL-17A/F抑制剂LZM012治疗银屑病III期达到主要终点，第12周PASI 100应答率49.5%（对照组司库奇尤单抗40.2%），显示优效性，预计2026年申报上市。
• 消化道领域：P-CAB抑制剂JP-1366片已完成III期并申报上市，注射剂型进入I期，有望成为下一代重磅抑酸药。
• 代谢领域：小核酸药物LZHN2408（高尿酸血症/痛风）获临床批件，进入I期，布局前沿技术。

盈利预测与估值：未来三年成长确定性较强

• 营收预测：2025-2027年分别122.02/129.45/141.49亿元，增速3.30%/6.09%/9.30%。
• 归母净利润预测：2025-2027年分别22.50/25.04/28.31亿元，增速9.16%/11.28%/13.07%。
• 估值水平：当前股价对应2025-2027年PE分别为16/15/13倍，PB约2.5倍，EV/EBITDA约8.8倍，处于历史较低分位。维持“买入”评级。

总结

丽珠集团2025年上半年在收入平稳背景下实现利润双位数增长，化学制剂板块中消化道与精神类产品贡献主要增量，原料药短期承压但整体盈利改善。创新药管线进入获批及关键临床密集期，阿立哌唑微球、LZM012、JP-1366等品种具备大单品潜力，有望驱动2026-2028年业绩加速。预计公司未来三年净利润复合增速约11%，当前估值（2025年PE约16倍）具备性价比。需关注制剂降价、在研产品获批不及预期、竞争加剧等风险。