业绩符合预期，创新能力持续提升-摩熵咨询

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报告摘要

　　康辰药业(603590)

　　投资要点

　　事件：公司发布2025半年度报告，实现营业收入4.6亿元（+13.8%），归母净利润0.9亿元(+15%)。业绩符合预期。

　　苏灵营销转型，销售费用率下降。2025年上半年苏灵收入3.3亿元，2024年公司将苏灵的联盟模式转为基于数字化赋能的学术自营模式，苏灵经营效率大幅提升，2025年上半年，转型区域达到19个省，得益于高效的数字化推广模式，上半年自营区域继续保持高速增长，上半年公司销售费用率降至44.35%，同比下降3.49%。密盖息2025年上半年收入1.3亿元。

　　创新能力持续提升，阶段性成果涌现。ZY5301是国家药品监督管理局批准的针对“盆腔炎性疾病后遗症慢性盆腔痛”的唯一中药1.2类创新产品，主要成分为“总环烯醚萜苷”，ZY5301的Pre-NDA于1月正式受理，公司正在与CDE积极沟通ZY5301治疗盆腔炎性疾病后遗症慢性盆腔痛适应症的上市注册申请。KC1036针对成人消化系统肿瘤、胸腺肿瘤和儿童尤文肉瘤等多个适应症正在开展临床研究，已有超300例受试者入组，Ⅲ期临床试验加速推进。犬用注射用尖吻蝮蛇血凝酶补充研究于2025年一季度完成并上报，目前进入复核检验阶段。

　　KC1086市场潜力大，I期临床试验有序推进中。KC1086是公司自主研发的一款具有全新结构的强效、高选择性赖氨酸乙酰转移酶6（KAT6）的小分子抑制剂，拟用于晚期复发或转移性实体瘤的治疗。KAT6表达广泛，在乳腺癌、卵巢癌、宫颈癌、肺腺癌、结肠和直肠腺癌和髓母细胞瘤等多种肿瘤类型中异常高表达，对肿瘤的发生、发展和不良预后密切相关。KC1086在多种小鼠移植瘤CDX/PDX模型中展现出优异的体内药效；KC1086在ER+/HER2-的乳腺癌药效模型中的抑瘤率超过90%，在其他实体瘤药效模型中也显示出类似的效果。2025年上半年，KC1086已获得临床试验批准通知书，I期临床试验正在有序推进中。

　　盈利预测：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为9.2、11和12.9亿元，归母净利润为1.5、1.9和2.5亿元。

　　风险提示：研发进展不及预期风险、核心品种商业化进展不及预期风险、政策风险。

中心思想

业绩稳健增长，核心品种营销转型成效显著

康辰药业2025年上半年实现营业收入4.6亿元（+13.8%）、归母净利润0.9亿元（+15%），业绩符合预期。核心产品“苏灵”通过自营模式转型带来销售费用率下降3.49个百分点至44.35%，同时“密盖息”贡献1.3亿元收入，两大品种共同支撑业绩稳定增长。

创新管线加速推进，自主创新能力持续提升

公司创新药研发取得阶段性突破，中药1.2类新药ZY5301提交Pre-NDA，KC1036针对消化系统肿瘤、胸腺肿瘤等适应症进入III期临床加速阶段，KC1086针对多种实体瘤已获得IND批准并启动I期临床试验，整体研发进展体现了公司从仿制向自主创新的深度转型。

主要内容

事件：2025半年报业绩发布

公司发布2025半年度报告，实现营业收入4.6亿元（+13.8%），归母净利润0.9亿元（+15%），业绩符合市场预期。

苏灵营销转型，销售费用率下降

2025年上半年苏灵收入3.3亿元，公司将其联盟模式转为数字化赋能学术自营模式，转型区域已达19个省，高效推广使销售费用率降至44.35%，同比降低3.49个百分点。密盖息上半年收入1.3亿元。

创新能力持续提升，阶段性成果涌现

ZY5301（盆腔炎性疾病后遗症慢性盆腔痛的唯一中药1.2类创新药）Pre-NDA于1月正式受理，正在积极推进上市注册申请。KC1036针对成人消化系统肿瘤、胸腺肿瘤、儿童尤文肉瘤等适应症已完成超300例受试者入组，III期临床试验加速推进。犬用注射用尖吻蝮蛇血凝酶补充研究2025年Q1完成上报，进入复核检验阶段。

KC1086市场潜力大，I期临床有序推进

KC1086为自主研发的强效、高选择性KAT6小分子抑制剂，靶点在乳腺癌、卵巢癌、宫颈癌、肺腺癌、结直肠腺癌及髓母细胞瘤等多种肿瘤中异常高表达。在多种小鼠移植瘤CDX/PDX模型中展现优异体内药效，在ER+/HER2-乳腺癌模型中抑瘤率超过90%，在其他实体瘤模型中效果类似。2025年上半年获临床试验批准，I期试验正有序推进。

盈利预测

公司预计2025-2027年营业收入分别为9.2亿元、11亿元、12.9亿元；归母净利润分别为1.5亿元、1.9亿元、2.5亿元。

风险提示

研发进展不及预期、核心品种商业化进展不及预期、政策变化等风险。

关键假设及收入预测

假设1：苏灵2025-2027年渗透率分别为22.5%、25.5%、26.5%，对应收入6.6亿、7.8亿、8.5亿元。假设2：密盖息2025-2027年渗透率分别为1.6%、1.9%、2.1%，对应收入2.6亿、3.2亿、3.7亿元。假设3：金草片2025年NDA，2026年上市，2027年渗透率1%，对应收入0.7亿元。公司2025-2027年总营收分别为9.2亿、11亿、12.9亿元，毛利率保持在89.57%。

财务预测与估值

预计2025-2027年营业收入增长率分别为11.5%/19.5%/17.2%，归母净利润增长率分别为246.13%/31.06%/30.59%。每股收益（EPS）分别0.92/1.20/1.57元，对应PE分别为61.3/46.7/35.8倍。ROE将从4.64%提升至7.90%，EBITDA增长显著，经营现金流持续改善。

总结

康辰药业2025年上半年业绩符合预期，核心产品苏灵的营销转型有效降低了销售费用率，密盖息稳定贡献收入。创新药管线加速推进：ZY5301上市申报在即、KC1036III期临床加速、KC1086（KAT6抑制剂）I期临床启动。公司自主创新能力持续提升，预计2025-2027年归母净利润复合增长率近30%，当前PE（2025E）61倍，需关注研发进展、商业化推广及政策风险。

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