2025年半年报点评：TIDES业务高速增长，2025年二季度增长提速

中心思想

2025年上半年业绩超预期，二季度增长显著提速

药明康德2025年上半年实现营业收入207.99亿元（+20.6%），归母净利润85.61亿元（+101.9%），扣非净利润55.82亿元（+26.5%），经调整Non-IFRS归母净利润63.1亿元（+44.4%）。其中第二季度收入111.45亿元（+20.37%），经调整Non-IFRS归母净利润36.4亿元（+47.9%），增速环比明显提升，主要得益于化学业务板块尤其是TIDES业务的爆发式增长和运营效率持续优化。公司基于强劲订单和高效执行力主动上调全年收入指引至425-435亿元，彰显管理层对未来增长的充分信心。

TIDES业务驱动化学板块增长，全球化布局深化

核心增长引擎——TIDES业务上半年收入激增至50.3亿元（+141.6%），受益于多肽固相合成产能快速爬坡，公司预计年底反应釜总体积超100KL。化学业务整体收入163.0亿元（+33.5%），经调整毛利率提升至49.0%（+5.2pts）。美国市场收入140.3亿元（+38.4%），贡献占比69%，成为最大增长来源；公司加速建设米德尔顿基地和新加坡基地，全球供应链韧性增强。各业务线协同发力，在手订单达566.9亿元（+37.2%），为中长期业绩提供坚实支撑。

主要内容

业绩概览：盈利指标全面改善，费用管控有效

• 整体业绩：2025年上半年实现营业收入207.99亿元，持续经营业务收入同比增长24.2%；归母净利润85.61亿元（+101.9%），非经常性损益主要来自出售联营企业股票收益；扣非净利润55.82亿元（+26.5%），经调整Non-IFRS归母净利润63.1亿元（+44.4%）。
• 第二季度加速：单二季度收入111.45亿元（+20.37%），经调整Non-IFRS归母净利润36.4亿元（+47.9%），增速较一季度明显提升。
• 利润率与费用：销售毛利率44.45%（+5.1pp），销售净利率41.64%（+16.8pp）；销售费用率1.90%（-0.2pp），管理（含研发）费用率8.12%（-2.6pp），三项费用率合计11.01%（+1.72pp），仅财务费用因汇率波动上升，运营效率持续改善。

化学业务：小分子CRDMO高效转化，TIDES贡献突出

• 整体表现：Chemistry业务上半年收入163.0亿元（+33.5%），经调整毛利率提升至49.0%（+5.2pts），驱动公司整体盈利上行。
• 小分子D&M业务：上半年收入86.8亿元（+17.5%），管线高效转化，临床III期项目84个，商业化项目76个，漏斗结构健康。
• TIDES业务：收入50.3亿元（+141.6%），成为核心增长极。受益于多肽固相合成产能快速爬坡，公司预计2025年底反应釜总体积超100KL，未来产能释放将进一步支撑增长。

测试及生物学业务：基本稳健，新分子类型引领

• Testing业务：上半年收入26.9亿元（-1.2%），其中实验室分析与测试收入18.9亿元（+0.4%），CRO&SMO收入8.0亿元（-4.7%），整体维持平稳。
• Biology业务：收入12.5亿元（+7.1%），体内体外业务协同，新分子类型（如ADC、多肽等）引领增长，持续为CRDMO模式高效引流。

全球化客户结构：美国市场领先，产能建设加速

• 区域收入：2025年上半年美国收入140.3亿元（+38.4%），占比69%，增速领先全球；欧洲、中国收入占比分别为11%、15%，多元化客户结构深化。
• 产能布局：美国米德尔顿基地计划2026年末投入运营，新加坡研发及生产基地一期计划2027年投入运营，全球化交付能力持续增强。

投资建议与盈利预测：上调指引，维持“优于大市”评级

• 业绩展望：公司上调全年收入指引至425-435亿元（原值415-430亿元）。维持2025-2027年归母净利润预测111.62/127.32/145.06亿元，同比增速18.11%/14.07%/13.93%。
• 估值：当前股价对应PE分别为25.5/22.4/19.6倍，ROE稳定在16%以上，PEG仅为1.69，估值具备吸引力。风险提示包括地缘政治、行业景气度下行及竞争加剧。

总结

经营质量显著提升，TIDES构筑中长期护城河

药明康德2025年上半年展现出强劲的业绩韧性，尤其第二季度增长明显提速。化学业务中TIDES收入同比激增141.6%，成为最核心的增长驱动力；小分子CRDMO管线稳步扩容，商业化项目增至76个，验证了“跟随分子”战略的成功。费用率优化带动毛利率创近年新高，运营效率持续提升。全球化客户结构进一步深化，美国市场收入增速达38.4%，在手订单同比增长37.2%至566.9亿元，为未来2-3年业绩确定性提供坚实基础。

产能扩张与订单双轮驱动，上调全年指引彰显信心

公司主动上调全年收入指引至425-435亿元，基于稳健的业务模式和高效管理执行力。多肽固相合成产能年底超100KL，美国及新加坡基地有序推进，产能释放与全球需求增长形成良性循环。尽管地缘政治和行业竞争风险仍存，但公司凭借CRDMO一体化平台和客户粘性，有望持续受益于全球新药研发外包需求增长。维持“优于大市”评级，当前估值处于历史低位，具备中长期配置价值。