南微医学深度报告：内镜耗材龙头全球化提速，创新驱动二次成长-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　南微医学(688029)

　　核心观点

　　内镜耗材龙头构建完善产品矩阵，有望受益微创术式渗透率提升。南微医学是技术实力过硬、产品系列丰富的国产微创器械领军企业，聚焦微创诊疗全链条，打造精准介入解决方案。随着全球微创手术渗透率持续提升，微创诊疗器械正由成本工具升级为临床决策核心。微创器械代际跃迁之际，以南微医学为代表的国产品牌实现弯道超车，形成差异化竞争优势。南微医学产品覆盖微创“检查-诊断-治疗”全流程、全场景，包含扩张类、止血闭合类、EMR/ESD类、活检类、EUS/EBUS类、ERCP类等内镜诊疗核心领域，并通过子公司康友医疗布局肿瘤消融技术、创新推出一次性胆道镜等可视化产品，有望充分受益于行业需求增长，以及国产替代趋势下的市场份额切换。

　　加速构建全球化战略布局，海外业务引领业绩增长。近年来，公司持续加大对国际业务战略资源投入，海外业务增长中枢明显高于国内，已成为公司业绩增长的重要引擎。当前公司在海外市场业务已拓展至90多个国家/地区，在出海（尤其是欧美地区）国产医疗器械厂商中保持领先地位。我们认为，海外业务已不再仅是公司短期业绩的增长亮点，而是在事实上已经成为公司长期成长的核心驱动力：①公司收入结构已发生质变，2024年公司海外业务占比已近半，2025H1进一步提升至58%；②海外业务毛利率持续提升，有望优化公司盈利能力；③海外渠道建设由点及面，能够有效锁定先发优势；④海外市场天花板更高，公司海外发展逻辑兼具β与α；⑤公司将国际化发展写入长期战略，海外扩张资源投入具有长期确定性。此外，公司在全球各地区构建了知识产权及注册证壁垒，并因地制宜形成差异化优势，为长期发展保驾护航。

　　医工协同促进临床转化，可视化产品开辟第二曲线。公司采用医工结合的创新研发模式，由此其创新产品能够有效切合临床痛点，持续催生出有竞争力的新产品。以一次性内镜为例，全球内镜器械耗材化的发展趋势促使其市场规模高速增长，据Straits Research统计，2024年全球一次性内镜市场规模23.6亿美元，2033年有望突破110亿美元（CAGR约18.8%）；据Frost&Sullivan，2025年中国市场规模将达到14.2亿元，2030年进一步增至93.7亿元（CAGR约45.8%）。一次性内镜作为公司创新成果转化的典范，具有结构简化、杜绝交叉感染风险、操作便捷等显著优势，正逐步成为公司的核心业务增长点，随着装机入院加速、技术持续成熟催生更多大单品上市（例如二代胆道镜预计2026年上市）并向多个临床领域逐步渗透，以其为代表的可视化产品业务，有望开辟公司的第二成长曲线。

　　投资建议：公司是产品矩阵完善的国产微创器械龙头企业，医工协同研发持续催生重磅创新单品，全球化战略布局加速推进引领长期成长。我们预测公司2025-2027年归母净利润分别为6.69/8.06/9.70亿元，EPS分别为3.56元、4.29元、5.16元，当前股价对应2025-2027年PE分别为25/21/18倍，首次给予“推荐”评级。

　　风险提示：集采降价幅度超预期的风险、国内市场竞争加剧的风险、海外拓展不及预期的风险、创新产品放量不及预期的风险、研发进展不及预期的风险。

中心思想

全球化战略成为长期增长核心，创新产品开辟第二成长曲线

本报告的核心观点围绕南微医学的“二次成长”展开。首先，公司作为内镜耗材领域的国产龙头，其全球化的战略布局已由短期的业绩亮点转变为长期的核心驱动力。2024年海外业务收入占比已接近50%，2025年上半年进一步提升至58%，海外业务增速持续高于国内，成为公司业绩增长的主要引擎。其次，公司通过“医工协同”的创新研发模式，正加速推动以一次性内镜为代表的可视化产品等创新成果的临床转化。全球一次性内镜市场预计将以约18.8%的年复合增长率高速扩容，公司有望借此开辟出全新的“第二成长曲线”，并逐步构建起新的业绩增长极。

产品矩阵构建全场景壁垒，顺应国产替代与行业渗透双重机遇

其次，南微医学凭借构建的覆盖“检查-诊断-治疗”全流程的完善产品矩阵，形成了独特的差异化竞争壁垒。在微创手术渗透率持续提升和国产替代加速的双重行业背景下，公司产品线不仅覆盖内镜诊疗核心领域，还延伸至肿瘤消融和可视化产品。同时，面对集采政策，公司凭借技术和成本优势，在止血夹等品类中占据了显著的市场份额（如在开口＜13mm的止血夹集采报量中占52.8%），有望在“质量优先+合理价格”的集采新导向下获得更多优势份额。

主要内容

一、南微医学：国产内镜诊疗器械龙头

发展历程与股权结构

南微医学自2000年成立以来，已发展为国产内镜诊疗和微波消融领域的领军企业。公司于2019年成为科创板首批上市企业，产品线涵盖内镜诊疗器械、肿瘤介入及可视化产品三大系列。公司股权结构以机构投资者为主，前两大股东持股比例较高。管理团队具备深厚的行业经验与国际化背景，核心成员曾任职于波士顿科学等国际巨头，为公司的全球化战略提供了坚实的人才基础。

财务表现与经营亮点

公司营业收入持续稳健增长，2017-2024年复合增长率达23.17%。值得关注的是，公司收入结构已发生质的飞跃，得益于国际化战略的深化，海外业务增长中枢明显高于国内。2024年及2025年上半年，海外业务分别实现了30.44%和43.81%的高速增长。尽管国内市场短期承压，但整体盈利能力保持稳定，高毛利的肿瘤介入类及可视化产品收入占比提升，为利润端提供了有力支撑。

二、内镜诊疗市场蓄势待发，国产替代加速演绎

微创诊疗市场扩容与价值升级

报告指出，微创诊疗技术正从成本工具升级为临床决策核心，其渗透率持续提升。据测算，2022年中国微创外科手术渗透率仅为12.8%，远低于美国等发达国家，预示着巨大的增长空间。同时，医保控费（DRG/DIP）改革和县域医疗基建升级（“千县工程”），为核心技术和性价比优势突出的国产品牌创造了结构性替代机遇，助推国产产品加速渗透。

国产替代与差异化竞争形成

国产内镜诊疗耗材已在止血夹、活检钳等领域实现核心技术自主可控，产品性能与进口无差异甚至更优，但价格仅为进口的几分之一。数据显示，2023年全球内镜诊疗市场仍由波士顿科学（36%）、奥林巴斯（34%）等外资龙头主导，国产份额提升空间巨大。集采政策下，国产头部企业如南微医学凭借其在产品性能和成本上的双重优势，正加速抢占市场份额，实现弯道超车。

三、诊断+治疗双轮驱动，全球化布局打开发展空间

全场景产品矩阵构建竞争壁垒

公司构建了“检查-诊断-治疗”一体化的全场景产品解决方案，覆盖消化、呼吸、胆胰等多科室需求，显著提升了客户生命周期价值。其中，肿瘤消融类产品毛利率维持在较高水平（2024年达76.60%），通过“设备+探针”的组合策略分散价格波动风险。此外，公司已完成国内外多个核心产品的注册与入院，尤其是在美国市场，产品差异化优势（性能领先、价格低廉、资质齐全）使其对GPO（集团采购组织）具有强大吸引力。

全球化与创新驱动双轨并行

海外业务已成为公司长期成长的核心驱动力。公司通过设立海外子公司（美国MTU、德国MTE等）、收购渠道商（葡萄牙CME公司）及建设海外产能（泰国基地）等多种方式，构建了强大的供应链韧性和全球营销网络。此外，公司采用“医工协同”的创新研发模式，持续推动临床转化，成功打造了以一次性胆道镜为代表的可视化产品。全球一次性内镜市场规模高速增长，预计2033年将突破110亿美元，这为公司的第二成长曲线提供了明确的市场空间。