25Q2营收同比增长19%，国内业务稳步复苏-摩熵咨询

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报告摘要

　　联影医疗(688271)

　　核心观点

　　业绩稳健，25Q2增长呈加速态势。随着招投标市场回暖，业绩实现同比复苏。2025上半年公司实现营收60.16亿元（+12.79%），归母净利润9.98亿元（+5.03%），扣非归母净利润9.66亿元（+21.01%）。其中25Q2单季营收35.38亿元（+18.60%），归母净利润6.28亿元（+6.99%），扣非归母净利润5.87亿元（+17.96%）。随着招投标市场回暖，2025上半年业绩实现同比复苏，二季度增长呈加速态势。

　　分产品线看，2025上半年设备销售收入48.9亿元（+7.6%），其中CT/MR/MI/XR/RT产品线收入分别同比-6%/+17%/+13%/+26%/持平；维修服务业务快速增长，实现收入8.16亿元（+32.2%），收入占比达13.6%。国内市场稳步复苏，海外市场增速亮眼。分地区看，公司2025上半年国

　　内市场实现收入48.7亿元（+10.7%），受益于设备更新政策加速落地，招投标市场回暖显著；海外市场收入11.4亿元（+22.5%），增速亮眼，收入占比提升至19%。公司秉承“高举高打”策略，北美（+67%）和欧洲（+94%）市场增长迅猛，品牌影响力持续提升。

　　毛利率略有下降，费用控制良好。2025上半年公司毛利率47.93%（-2.45pp），毛利率略下滑，主要系部分产品受集采带来的价格竞争影响。销售费用率15.60%（-1.12pp），管理费用率4.28%（-0.20pp），研发费用率12.74%（-2.75pp），财务费用率-0.82%（0.40pp），四费率31.79%（-3.66pp），各项费用率均有下降。

　　投资建议：国内招投标回暖带动业绩复苏，全球化战略成效显著，上调盈利预测，预计2025-2027年营收124.1/145.1/169.4亿元（原为120.4/137.7/155.3亿元），同比增速20.4%/16.9%/16.8%，归母净利润19.5/23.7/27.7亿元（原为17.0/20.8/23.3亿元），同比增速54.5%/21.7%/16.7%，当前股价对应PE=64/53/45x，维持“优于大市”评级。

　　风险提示：研发失败风险；招投标进度不及预期；汇率波动风险；地缘政治风险。

中心思想

Q2增长加速背后的结构性优化

联影医疗2025年上半年实现营收60.16亿元（+12.79%），归母净利润9.98亿元（+5.03%），其中Q2单季营收35.38亿元（+18.60%），显示在招投标市场回暖及设备更新政策落地驱动下，公司业绩呈加速复苏态势。核心增长动力来自国内业务稳步复苏与海外市场高速扩张的双轮驱动。

盈利质量提升与全球化兑现

扣非归母净利润增速（+21.01%）显著高于归母净利润增速，反映主营业务盈利能力提升；海外收入占比提升至19%，北美（+67%）、欧洲（+94%）市场增速亮眼，验证全球化战略成效。同时费用率管控良好（四费率下降3.66pp），为利润释放提供空间。

主要内容

业绩表现：Q2增长呈加速态势

2025上半年营收60.16亿元（+12.79%），归母净利润9.98亿元（+5.03%），扣非归母净利润9.66亿元（+21.01%）。其中25Q2单季营收35.38亿元（+18.60%），归母净利润6.28亿元（+6.99%），扣非归母净利润5.87亿元（+17.96%）。招投标市场回暖是主要驱动力。

产品线结构：维修服务业务快速增长

2025上半年设备销售收入48.9亿元（+7.6%），其中CT/MR/MI/XR/RT收入分别同比-6%/+17%/+13%/+26%/持平。维修服务业务收入8.16亿元（+32.2%），收入占比提升至13.6%，反映服务化转型成效。

区域市场：国内稳步复苏，海外增速亮眼

国内市场：收入48.7亿元（+10.7%），受益于设备更新政策加速落地，招投标回暖显著。
海外市场：收入11.4亿元（+22.5%），占比19%，北美（+67%）和欧洲（+94%）增长迅猛，品牌影响力持续提升。

盈利质量：毛利率微降但费用控制良好

毛利率47.93%（-2.45pp），主要受部分产品集采价格竞争影响。销售费用率15.60%（-1.12pp），管理费用率4.28%（-0.20pp），研发费用率12.74%（-2.75pp），财务费用率-0.82%（+0.40pp），四费率合计31.79%（-3.66pp），显示控费能力加强。

投资建议与盈利预测

上调盈利预测：预计2025-2027年营收124.1/145.1/169.4亿元，同比增速20.4%/16.9%/16.8%；归母净利润19.5/23.7/27.7亿元，同比增速54.5%/21.7%/16.7%；当前股价对应PE=64/53/45x，维持“优于大市”评级。风险提示包括研发失败、招投标进度不及预期、汇率和地缘政治风险。

总结

联影医疗2025年上半年业绩核心亮点在于：①国内招投标回暖驱动营收稳健增长，Q2加速；②海外市场（尤其北美、欧洲）高增长，全球化战略兑现；③维修服务业务成为第二增长曲线，收入占比提升；④费用率优化对冲毛利率微降，扣非净利润增速优于整体。基于此，国信证券上调盈利预测，维持“优于大市”评级。未来需关注集采价格压力及海外地缘风险。

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