医药生物行业周报（25年第28周）：中国生物制药收购礼新医药，推荐关注具备创新能力的标的

中心思想

医药板块领涨，创新药并购活跃

• 本周医药生物板块整体上涨4.00%，显著强于沪深300（+1.09%）与创业板指（+3.17%），其中化学制药子板块以6.86%的涨幅领跑，生物制品（+3.68%）和医疗服务（+3.14%）紧随其后，显示市场对创新药领域的投资热情持续升温。
• 中国生物制药拟以约9.5亿美金对价收购礼新医药95.09%股权，剔除礼新医药持有现金后净付款约5亿美金，交易完成后礼新医药将成为其全资子公司。此次收购囊括8项临床资产（2项注册临床、6项临床1/2期）及4大技术平台，核心产品LM-299（PD-1×VEGF双抗）已与默沙东达成5.88亿美金首付款的授权协议，LM-305（GPRC5D ADC）亦授权阿斯利康并获0.55亿美金近期付款及5.45亿美金里程碑付款，充分反映中国创新药资产的国际价值。
• 投资策略层面，报告明确看好创新药板块与CXO行业。创新药方面，7月医保目录及商业健康保险创新药品目录调整启动，叠加ASCO等学术会议中优秀临床数据的披露，国产创新药出海趋势增强；CXO方面，投融资回暖、新签订单复苏，国际CDMO定价体系稳定，推荐关注CDMO龙头及海外业务占比高的国际化企业。

投资聚焦创新能力和国际化

• 国产创新药在ASCO 2025会议上展现竞争力：礼新医药的LM-108（CCR8单抗）联合PD-1在胰腺癌患者中cORR达17.6%，mPFS 3.1个月，mOS 10.0个月；LM-302（CLDN18.2 ADC）联合PD-1一线胃癌ORR高达65.9%，DCR 85.4%，数据亮眼。
• 收购礼新医药后，中国生物制药将获得差异化双抗、ADC平台及多项临床阶段资产，并借助默沙东、阿斯利康的全球临床推进能力加速国际化。报告推荐关注具备高质量创新能力的公司，如科伦博泰生物、康方生物、三生制药、和黄医药、泽璟制药、迪哲医药等。
• CXO行业有望迎来反转，国际CDMO业务定价合理、疫情高基数消化完毕，从分子、大分子、新兴业务三维度推荐药明康德、药明合联等国际化龙头企业。

主要内容

礼新医药收购案分析

• 交易概述：中国生物制药与卖方、礼新医药订立买卖协议，以不超过9.509亿美金对价收购礼新医药95.09%股权，交割后礼新医药成为全资子公司。剔除礼新医药交割日现金及银行存款约4.50亿美金，净付款约5亿美金，主要研发管理团队、管线资产及技术平台全部纳入。
• 管线资产：礼新医药拥有2个注册临床项目、6个临床1/2期项目及20余项临床前资产，核心产品包括：
  • LM-299/MK-2010（PD-1/VEGF双抗）：采用4价IgG-VHH结构，差异化优势明显。2024年11月授权默沙东，获5.88亿美金首付款及最高27亿美金里程碑付款，2025年ASCO中默沙东已展示该分子并探索联用机会。
  • LM-305/AZD0305（GPRC5D ADC）：靶向多发性骨髓瘤，DAR为4，携带MMAE毒素。2023年5月授权阿斯利康，获0.55亿美金近期付款及5.45亿美金里程碑付款，临床计划入组226名患者，预计2026年读出数据。
  • LM-108（CCR8单抗）：通过清除肿瘤浸润调节性T细胞（Ti-Tregs）发挥抗肿瘤作用，国内已推进至3期临床（MSI-H实体瘤）、2期临床（2L胃癌、1L胰腺癌），获CDE突破性治疗认定及FDA快速通道资格。2025 ASCO公布联合PD-1胰腺癌数据：74名可评估患者cORR 17.6%，DCR 62.2%，mPFS 3.1个月，mOS 10.0个月，其中2L患者ORR达22.2%，DCR 71.1%，mOS未达到。
  • LM-302/TPX-4589（Claudin18.2 ADC）：全球进度领先，3L+胃癌注册临床3期，联合免疫一线胃癌临床2期。ASCO 2025公布一线胃癌数据：41名可评估患者ORR 65.9%，DCR 85.4%，CLDN18.2高表达患者ORR 71.9%，安全性可控。
• 技术平台：包括肿瘤微环境特异性抗体开发平台（LM-TME）、难成药靶点抗体平台（LM-Abs）、新一代ADC平台（LM-ADC）和免疫细胞衔接器平台（LM-TCE），覆盖单抗、双抗、ADC等多种分子形式。
• 收购意义：加强中国生物制药在肿瘤免疫领域的创新能力和国际化能力，加速全球商业化布局。

市场数据与行业展望

• 新股上市跟踪：近期港股维立志博-B（9887.HK）于7月18-22日申购，为临床阶段生物科技公司，专注肿瘤、自身免疫等新疗法，已建立4款核心产品。
• 本周行情回顾
  • A股：医药生物整体上涨4.00%，化学制药子板块领涨6.86%。涨幅前十个股包括博瑞医药（+42.35%）、力生制药（+41.68%）、南新制药（+34.95%）、奥赛康（+32.77%）、一品红（+32.13%）等，跌幅前十个股如*ST苏吴（-22.31%）、ST未名（-16.82%）等。
  • 港股：恒生指数上涨2.84%，医疗保健板块上涨12.17%，制药子板块涨9.44%，生物科技涨13.99%（乐普生物-B涨62.04%、歌礼制药-B涨31.15%），医疗服务板块涨1.87%。
• 板块估值情况：医药生物市盈率（TTM）37.25x，处于近5年78.75%分位，高于全部A股19.76x。子板块中化学制药47.19x，生物制品44.05x，医疗服务35.00x，医疗器械35.69x，医药商业20.50x，中药28.28x。
• 推荐标的：报告维持“优于大市”评级，重点推荐标的包括：
  • 医疗器械：迈瑞医疗（2732亿市值，24A PE 23.4x）、新产业（429亿，23.4x）、惠泰医疗（409亿，60.7x）、开立医疗（126亿，88.6x）、澳华内镜（61亿，289.2x）、艾德生物（92亿，35.9x）等。
  • CXO：药明康德（2380亿，25.4x）、药明合联（542亿，50.7x）。
  • 创新药：康方生物（1150亿，-223.6x）、科伦博泰生物（825亿，-309.4x）、和黄医药（222亿，81.7x）、康诺亚-B（156亿，-30.4x）、三生制药（685亿，32.8x）。
  • 医疗服务：爱尔眼科（1167亿，32.8x）、金域医学（137亿，-35.9x）、固生堂（76亿，24.8x）。
• 风险提示：研发失败风险；商业化不及预期风险；地缘政治风险；政策超预期风险。

总结

周报核心结论与投资策略

• 本周医药板块表现强劲，生物医药上涨4.00%，化学制药领涨，市盈率37.25x处于历史78.75%分位，板块估值具备支撑。
• 核心事件中国生物制药全资收购礼新医药，净付款约5亿美金获取多项高价值临床资产（尤其是已获默沙东、阿斯利康授权的双抗和ADC产品），凸显行业整合趋势及国产创新药的全球吸引力。
• 投资主线明确：一是创新药板块，受益于医保目录重启、学术会议数据亮眼及出海加速，推荐科伦博泰、康方生物等；二是CXO板块，投融资回暖、新签订单复苏，推荐药明康德、药明合联等国际化龙头。总体看，具备高质量创新能力和国际化布局的公司将获得超额收益。
• 风险点需关注研发失败、商业化不及预期、地缘政治及政策超预期变化，建议投资者在配置时兼顾估值安全边际与成长确定性。