中心思想
中国CXO全球竞争力长期稳固，短期磨底中期复苏
本报告的核心观点认为，中国CXO企业凭借人才红利、化学能力、合规产能和知识产权保护的综合优势，在全球医药外包产业链中占据难以替代的地位。从短期、中期、长期三维度分析显示：短期看，前端临床CRO/临床前CRO业绩持续磨底，而后端CDMO业务（尤其大分子）表现欣欣向荣；中期看，新签订单和在手订单稳步复苏，新分子（如ADC、多肽）驱动订单高增长，前端价格已触底；长期看，国内产能建设高峰期已过，部分龙头企业保持强资本开支，行业供需正从扩张期转向优化期。
地缘政治中短期影响可控，投融资回暖驱动行业反转
尽管地缘政治事件频发（如美国《生物安全法案》、欧盟《关键药物法案》、美日韩印欧生物制药联盟等），但中短期影响有限。中国CXO产业拥有完善的生产体系、知识产权体系与成本优势，难以被排除于全球医药分工体系之外。投融资整体呈现回暖趋势（全球生物医药投融资从2023年的710亿美元回升至2024年的1020亿美元），国内临床前CRO、临床CRO、CDMO业务价格止跌回稳，随着新签订单稳步复苏，行业或将迎来反转。
主要内容
01 供需：产能由扩张期转向优化期，部分领域短期供需或存在错配
中国CXO整体供给端产能建设高峰已过。中证CXO指数在建工程从2021年的154.19亿元上升至2024年的717.33亿元，2025Q1回落至705.92亿元。大分子CDMO在建工程维持高位（药明生物108.73亿元，药明合联14.2亿元）；小分子CDMO企业表现分化，药明康德在建工程维持高位（74.73亿元），普洛药业、博腾股份呈现减少趋势。临床CRO/临床前CRO在建工程整体呈上升趋势，行业短期供需或存在一定程度的错配。
需求端来看，全球医药行业投融资持续改善。全球生物医药投融资规模从2023年的710亿美元回升至2024年的1020亿美元，已明显高于疫情前水平。全球医药研发管线规模稳健增长，2024年总规模达22825个（同比+7.2%）。全球制药企业20强研发费用2024年达约1800亿美元，保持上行趋势。国内临床试验登记总量持续攀升，新药临床试验2024年登记2539项（同比+9.3%）。
02 短期看业绩：前端持续磨底，后端欣欣向荣
大分子CDMO行业保持高增长，中欧美日韩同台竞技。三星生物2025年收入增速指引+19~25%，超过药明生物的+12~15%。药明合联2024年收入40.52亿元（同比+90.8%），净利润10.70亿元（同比+277.24%），表现亮眼。
小分子CDMO中国企业综合优势明显。2025年Q1国内主要小分子CDMO企业业绩恢复全面增长：药明康德收入96.55亿元（同比+21.0%），康龙化成收入30.99亿元（同比+16.0%），凯莱英收入15.41亿元（同比+10.1%）。海外代表企业Divi’s、Piramal增长平稳。
临床CRO方面，海外ICON、IQVIA、Fortrea业绩略有波动；国内泰格医药、普蕊斯收入短期承压，订单价格已止跌回稳。临床前CRO受投融资影响更为直接，昭衍新药2024年收入20.18亿元（同比-15.1%），2025Q1新签订单增速转正。
03 中期看订单：前端价格已触底，新分子驱动订单增长
大分子CDMO领域，XDC等新兴领域订单持续高增长。药明合联2024年末在手订单9.91亿美元（同比+71%）。三星生物CMO在手订单163亿美元（同比+35.8%）。
小分子CDMO高基数已消化，订单恢复稳健增长。药明康德持续经营业务在手订单493.1亿元（同比+47.0%），凯莱英在手订单10.52亿美元（同比+20%）。博腾股份小分子制剂业务新签订单约2.25亿元（同比+89%）。
临床CRO国内订单量及金额已呈现回暖趋势。泰格医药2025Q1净新增合同金额超过20亿元，同比增长20%；普蕊斯询单量、新签订单同比实现较快增长；诺思格新增合同金额9.76亿元（同比+20.01%）。临床前CRO方面，昭衍新药2025Q1新签订单4.3亿元（同比+7.5%）。
04 长期看资本开支：高峰期已过，部分龙头保持强资本开支
大分子CDMO国内外企业均持续维持较高资本开支。药明生物2023-2024年资本开支回落至每年约40亿元，但仍明显高于疫情前水平。药明合联资本性支出快速增长，新加坡基地建设稳步推进。Lonza和三星生物资本开支维持高位。
小分子CDMO国内资本开支高峰期已过，企业表现分化。药明康德预计2025年资本开支将达70-80亿元，2026-2027年将持续维持较高水平。康龙化成2024年资本开支已呈现减少趋势，凯莱英基本维持在10-12亿元水平，普洛药业高峰期已过，九洲药业资本开支投入逐步加大。
临床/临床前CRO资本开支表现分化。百诚医药资本开支维持高位（2024年6.89亿元），益诺思资本开支呈现加大趋势。昭衍新药、泰格医药资本开支相对稳定。
05 CXO公司纷纷布局新兴领域及进行创新转型
多肽、寡核苷酸、ADC、CGT等新分子领域快速发展为CXO行业带来源源不断的增量需求。药明康德TIDES业务2024年收入58.0亿元（同比+70.1%），多肽固相合成反应釜总容积增加至41,000L，预计2025年末提升至超100,000L。凯莱英化学大分子业务2024年第四季度收入环比增长超200%。博腾股份新分子业务2024年新签订单突破9000万元，为41家客户的85个项目提供服务。
仿制药CRO企业积极推进创新转型。百诚医药1类新药BIOS-0618新增OSA适应症，处于Ⅱ期临床中；阳光诺和STC007注射液（多肽）术后镇痛适应症Ⅱ期临床完成。
总结
本报告从短期、中期、长期三个维度对中国CXO企业的全球竞争力进行了系统性分析，核心结论如下：其一，全球医药投融资持续回暖（2024年1020亿美元），研发管线规模稳健增长（22825个），为行业复苏提供需求支撑；其二，头部CXO企业海外收入占比高（药明生物、药明合联超过70%），但地缘政治风险中短期可控，中国企业凭借人才红利、化学能力、合规产能、知识产权保护的综合优势，在小分子CRDMO领域中期维度（5年内）难以被撼动；其三，短期业绩表现分化，前端CRO持续磨底，后端CDMO欣欣向荣，2025年Q1国内主要企业已恢复正增长；其四，中期订单趋势良好，新分子（ADC、多肽、寡核苷酸）驱动订单高增长，药明康德在手订单同比增长47.0%，药明合联在手订单9.91亿美元（同比+71%）；其五，长期资本开支高峰期已过，部分龙头企业（药明康德）保持强资本开支，行业产能从扩张期转向优化期。
投资建议方面，小分子领域优选估值处于底部、竞争格局良好、海外产能布局领先的企业（药明康德、凯莱英、康龙化成）；大分子领域推荐关注药明合联、药明生物；新分子业务和多肽、寡核苷酸、CGT等快速发展有望进一步打开增长空间；仿制药CRO企业创新转型寻求新增长点。风险提示包括市场竞争加剧、地缘政治风险、安全环保及合规风险、景气度下行风险。
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