基础化工行业专题研究：在建工程增速环比大幅下降，盈利底部渐显-摩熵咨询

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报告摘要

　　2025年上半年营收及净利润同比微增

　　2025年上半年，基础化工行业上市公司（根据申万2021一级分类基础化工行业以及轮胎行业（长江分类）上市公司合计446家）共实现营业收入1.12万亿元，同比增长3.1%，实现营业利润947亿元，同比增长1.1%，实现归属上市公司股东的净利润756亿元，同比增长2.0%。行业整体综合毛利率为13.1%，同比下降0.4pcts；期间费用率为9.3%，同比下降0.1pcts。行业整体净利润率为7.0%，同比下降0.1pcts。

　　从价格指数上看，受原材料支撑走弱，叠加化工品产能较过剩的影响，CCPI2025年上半年震荡下行，CCPI由4317点（25/1/6）降至4141点，降幅为4.1.%；年初至今（截至9月5日）CCPI区间累计跌幅为7.8%。从散点图上看，截至25/8/29，多数化工品价格价差的历史分位数仍集中在50%以下，而个别化工品价格价差分位历史高位，包括R22、R32、硝酸铵、R114a、磷肥等。

　　2025年第二季度营收同比微增，盈利水平环比小幅下降

　　2025年第二季度基础化工行业全体上市公司共实现营业收入5882亿元，同比增长1.2%、环比增长10.0%；实现营业利润487亿元，同比减少4.8%、环比增长6.2%；实现归属母公司所有者净利润为382亿元，同比减少5.3%、环比增长2.3%；实现净利率6.8%，同比下降0.4pcts、环比下降0.4pcts，期间费用率为9.3%，同比提升0.2pcts、环比持平。

　　其中，19个子行业营业收入同比增长，其中涨幅居前的子行业为粘胶、氟化工、其他化学纤维、非金属材料、民爆用品，同比增速均在18%以上；而有机硅、纯碱、磷化工、锦纶和氨纶等子行业收入同比下滑较多。同期，20个子行业归母净利润同比增长，其中涨幅居前的子行业为农药、其他材料、氟化工，同比增速超过100%；其他化学纤维、钾肥、涤纶同比增速超过30%。

　　25Q2在建工程同比增速降幅环比扩大，固定资产规模同比提升

　　2022Q4在建工程同比增速达到自2012Q3以来的最高点，化工行业进入新一轮资本开支密集期。增速在23Q1开始回落，随后在建工程同比增速震荡下行，由22Q4峰值的48%回落至24Q4的9.6%，25Q1则自18年以来首次落入负数区间（全体上市公司），25Q2增速降幅进一步扩大。具体地，25年二季度基础化工行业全体/样本上市公司在建工程同比增速为-11.3%/-9.7%，同比-12.6/-1.7pcts，环比-5.5/-2.3pcts。

　　基础化工行业固定资产增速在23Q4出现拐点，25Q2固定资产规模同比增加。2025年二季度期末，基础化工行业全体/样本上市公司固定资产总额分别为14222/11268亿元，同比分别增长14.5%/13.8%，增速较25Q1分别+2.6/+2.1pcts。

　　投资建议：周期相对底部或已至，关注供需边际变化行业：

　　（1）需求稳定，全球供给主导：三氯蔗糖（重点推荐：金禾实业）、农药（重点推荐：扬农化工、润丰股份、建议关注湖南海利、泰禾股份）、MDI（重点推荐：万华化学）、氨基酸（建议关注：梅花生物、新和成）。（2）内需驱动，对冲关税冲击：制冷剂（建议关注：巨化股份、三美股份、东岳集团、昊华科技）、化肥（磷肥（建议关注云天化、川恒股份、芭田股份）、钾肥（建议关注：亚钾国际、东方铁塔）、复合肥（建议关注：云图控股））、华鲁恒升、民爆（建议关注：广东宏大、易普力、雪峰科技、江南化工）、染料（建议关注：浙江龙盛、闰土股份、锦鸡股份）。（3）关注产能先投放，有望优先恢复的子行业：有机硅（重点推荐：新安股份）、氨纶（建议关注：华峰化学）。

　　自主可控，供给替代缺口下的投资机会：

　　（1）重点推荐：莱特光电、奥来德（与机械、电子团队联合覆盖）、瑞联新材、万润股份（OLED材料）；凯立新材（与金属新材料团队联合覆盖）、中触媒（催化材料）；华恒生物（合成生物学）；蓝晓科技（吸附树脂）（与金属新材料团队联合覆盖）。（2）建议关注：华特气体、金宏气体、广钢气体（电子大宗气）；梅花生物、星湖科技、阜丰集团（合成生物学）

　　风险提示：原油等原料价格大幅波动风险；产能大幅扩张风险；安全生产与环保风险；化工品需求不及预期

中心思想

化工周期底部确认，盈利分化与供需再平衡成为核心主线

2025年上半年基础化工行业整体营收与净利润仅实现微增，毛利率与净利率均出现小幅下滑。报告指出，行业在建工程同比增速自2022Q4见顶后持续回落，2025Q2首次进入负增长区间，标志着新一轮资本开支密集期结束，产能释放进入后半段。然而，固定资产规模仍在扩大，显示前期投资正逐步转化为新增产能。在此背景下，行业盈利底部逐渐显现，但子行业间分化显著：氟化工、农药、钾肥等因供需格局优化实现利润大幅增长，而有机硅、纯碱、氨纶等则受产能过剩影响盈利承压。

价格与价差历史分位偏低，供给扰动与内需驱动成为下半年涨价关键

截至2025年8月底，多数化工品价格及价差历史分位数处于50%以下，仅R22、R32、硝酸铵、磷肥等少数品种处于高位。报告认为，周期底部已相对明确，下半年化工品价格有望受阶段性需求驱动、供给格局稳定及库存周期影响而具备底部上涨动力。投资策略上，建议重点关注需求稳定、全球供给主导的品种（如三氯蔗糖、农药、MDI），以及内需驱动、可对冲关税冲击的领域（如制冷剂、化肥、民爆），同时关注产能先投放、有望优先恢复的子行业（如有机硅、氨纶）。此外，自主可控方向下的新材料与合成生物学也具备投资机会。

主要内容

1. 2025年上半年营收及净利润同比微增

基础化工行业上市公司（446家）2025年上半年实现营业收入1.12万亿元，同比增长3.1%；归母净利润756亿元，同比增长2.0%。综合毛利率13.1%，同比下降0.4个百分点；净利润率7.0%，同比下降0.1个百分点。
从价格指数看，CCPI上半年震荡下行，由4317点降至4141点，降幅4.1%；截至9月5日累计跌幅7.8%。多数化工品价格价差历史分位数集中在50%以下，仅R22、R32、硝酸铵、磷肥等个别品种处于高位。
子行业分化明显：粘胶、氟化工、其他化学纤维收入增速居前（18%以上）；农药、氟化工、其他化学纤维归母净利润增速超过40%；氟化工、钾肥毛利率提升显著。

2. 2025年第二季度营收同比微增，盈利能力环比小幅下降

2.1. 营业收入同比微增，净利润同环比小幅下降

2025Q2全体上市公司营收5882亿元，同比增长1.2%、环比增长10.0%；归母净利润382亿元，同比减少5.3%、环比增长2.3%。净利率6.8%，同比、环比均下降0.4个百分点。
19个子行业营收同比增长，粘胶、氟化工、其他化学纤维、非金属材料、民爆用品增速超18%；有机硅、纯碱、磷化工等下滑明显。20个子行业归母净利润同比增长，农药、其他材料、氟化工增速超100%。

2.2. 25Q2毛利率环比小幅提升，净利率同环比小幅下降

全体上市公司毛利率13.2%，同比下降0.5个百分点，环比提升0.2个百分点。19个子行业毛利率同比提升，氟化工、钾肥、复合肥等提升超2.5个百分点；有机硅、纯碱、轮胎等降幅超3.0个百分点。
期间费用率9.3%，同比提升0.2个百分点，环比持平；研发费用率较高的子行业为其他化学纤维、膜材料、涂料等。

2.3. 资产负债率环比提升，多数子行业经营性现金流同比增加

截至2025Q2末，资产负债率48.3%（全体）、49.9%（样本），同比分别+0.5个百分点。粘胶、其他塑料制品等子行业负债率提升较多；钾肥、其他化学原料等下降。
经营性现金流净额934亿元（全体），同比增长18.0%；32个子行业现金流为正，21个同比增加，氟化工、聚氨酯、钾肥增加额居前。

2.4. 25Q2在建工程同比增速降幅环比扩大，固定资产规模同比提升

全体在建工程同比增速-11.3%，自2022Q4峰值48%持续回落，2025Q1首次转负，Q2降幅扩大。在建工程占总资产比例8.7%，同比-1.8个百分点。
固定资产总额14222亿元（全体），同比增长14.5%，增速较Q1提升2.6个百分点。资本开支（Capex）总额514亿元，同比减少16%，回落至2021Q3水平。
子行业中，聚氨酯、煤化工、农药在建工程减少额较多；氮肥、钾肥、锦纶在建工程增加额较多。

3. 投资观点及建议

周期相对底部或已至，关注供需边际变化行业：需求稳定、全球供给主导（三氯蔗糖、农药、MDI、氨基酸）；内需驱动、对冲关税冲击（制冷剂、化肥、华鲁恒升、民爆、染料）；产能先投放、有望优先恢复（有机硅、氨纶）。
自主可控，供给替代缺口下的投资机会：重点推荐OLED材料（莱特光电、奥来德、瑞联新材、万润股份）、催化材料（凯立新材、中触媒）、合成生物学（华恒生物）、吸附树脂（蓝晓科技）；建议关注电子大宗气、合成生物学相关公司。

4. 风险提示

原油等原料价格大幅波动风险；产能大幅扩张风险；安全生产与环保风险；化工品需求不及预期。

总结

本报告通过对基础化工行业2025年上半年及第二季度财务数据的全面分析，揭示了行业正处于周期底部区域的典型特征：营收与净利润仅微增，毛利率下滑，在建工程增速首次转负并降幅扩大，固定资产仍在扩张。子行业盈利分化显著，氟化工、农药、钾肥等少数领域逆势增长，而多数化工品价格与价差处于历史低位，产能过剩压力持续。报告认为，随着资本开支高峰期过去，供给增速有望回落，叠加下半年可能的阶段性需求驱动与库存周期，化工品价格具备底部上涨动力。投资策略上，建议围绕“供需边际改善”和“自主可控”两条主线，重点关注需求稳定、全球供给主导的品种以及内需驱动的化肥、制冷剂等方向，同时关注OLED材料、催化材料、合成生物学等新兴领域的替代机会。最后，报告提示了原料价格波动、产能扩张、环保政策及需求不及预期等潜在风险。

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