鱼跃医疗（002223）：各业务稳步增长，海外布局持续推进

中心思想 业绩稳健增长，多元业务协同驱动 本报告核心观点为鱼跃医疗2025年上半年各业务板块稳步增长，呼吸治疗板块恢复增长，血糖及急救业务保持高速增长态势，同时海外市场拓展成效显著，属地化布局持续推进，公司整体盈利能力稳健，销售投入增加以支持未来增长。 海外布局成效显著，品牌力持续强化 报告强调海外收入占比提升至13%，呼吸治疗类产品在海外实现快速增长，BGM、CGM及电子血压计等产品为后续市场拓展奠定基础，公司作为国内平台型家用器械龙头，通过属地化模式推进全球布局，有望打开成长天花板。 主要内容 事件与整体财务表现 25H1业绩概览：鱼跃医疗实现收入46.6亿元（同比+8.2%），归母净利润12亿元（同比+7.4%），扣非归母净利润9.1亿元（同比-5.2%）。25Q2单季度收入22.2亿元（同比+7.1%），归母净利润5.8亿元（同比+25.4%），扣非归母净利润4亿元（同比-3%）。 各业务板块增长分析 呼吸治疗板块恢复增长：25H1呼吸治疗收入16.7亿元（同比+1.9%），制氧机收入恢复增长，家用呼吸机收入同比+40%，但雾化器因同期高基数收入下滑。 血糖管理及POCT延续高增：收入6.7亿元（同比+20%），BGM收入稳步增长，CGM收入实现高增。 家用健康检测稳健提升：收入10.1亿元（同比+15.2%），电子血压计收入双位数增长，红外体温计等产品收入同比增长良好。 临床器械及康复小幅增长：收入11.3亿元（同比+3.3%），针灸针、轮椅收入稳步增长。 急救业务高速增长：收入1.4亿元（同比+30.5%），HeartSaveY|YA系列、myPAD系列等产品获得欧盟MDR认证。 海外市场拓展与属地化布局 海外收入高增，占比提升：25H1海外实现收入6.1亿元（同比+26.6%），收入占比由24H1的11%提升至13%。呼吸治疗类产品在海外营收均实现快速增长。 属地化模式稳步推进：以泰国子公司为标杆，欧洲地区团队逐步完善，为BGM、CGM及电子血压计等产品的后续市场拓展奠定基础。 毛利率与费用率变化 毛利率小幅提升：25H1毛利率为50.4%（同比+0.4pct）。 销售费用率增加：销售/管理/研发费用率分别为17.4%、4.7%、6.3%，其中销售费用率同比+3.2pct，主因费用投入力度增加，其他费用率基本稳定。 盈利预测与投资评级 盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为20.1/23.1/26.6亿元，同比增长11.3%/15.1%/15.0%，对应PE分别为19X/16X/14X。 投资评级：维持“买入”评级，看好公司作为国内平台型家用器械龙头的品牌力及出海布局。 风险提示：产品销量不及预期；海外拓展不及预期；竞争格局恶化风险。 总结 鱼跃医疗2025年上半年业绩整体符合预期，各业务板块实现稳步增长，呼吸治疗恢复增长，血糖及急救业务保持高增，家用健康检测和临床器械稳健发展。海外市场表现亮眼，收入增速达26.6%，占比提升至13%，属地化布局初见成效，为中长期增长打开空间。公司毛利率小幅提升，销售投入增加以强化市场推广。基于公司平台型龙头地位和品牌优势，叠加海外拓展持续推进，预计2025-2027年归母净利润复合增速约13.8%，当前估值合理，维持“买入”评级。需关注产品推广进度及海外竞争风险。