京东健康（06618）：25H1收入和利润显著超预期，公司上调全年业绩指引

中心思想 超预期业绩驱动估值上调 京东健康25H1实现收入352.9亿元（+24.5%），经调整净利润35.7亿元（+35.0%），双双超越市场预期，主要受益于院内原研药需求外溢向线上转移及3P业务高速增长。基于强劲的H1表现，管理层上调全年业绩指引，预计药品增速25%、保健品高双位数、器械低双位数，带动全年收入同比增长21%至704亿元。我们同步上调盈利预测，采用DCF估值（WACC=9.5%，永续增长率2.0%），将目标价调升58.8%至68.14港元，维持“优于大市”评级。 线上线下协同优势显现 京东健康在供给侧与需求侧的竞争优势进一步强化：需求侧，处方外流提速、线上医保政策稳步推进；供给侧，3P商家数量高速增长、线下药店布局展开、AI技术降本增效。25H1履约费率下降0.3pp至10.1%（受益于客单价上涨），销售费率微升至5.1%，研发费率降至2.1%，管理费率下降0.7pp至1.7%，整体费用结构优化。同时，京东互联网医院上线超500个智能体，AI京医累计服务用户超5000万，长期竞争力持续扩大。 主要内容 事件 公司发布25H1业绩，实现收入352.9亿元（+24.5%），其中医药和健康产品销售（1P）293.3亿元（+22.7%），平台、广告及其他服务（3P）59.6亿元（+34.4%）。单Q2收入186.5亿元（+23.7%）。整体业绩显著超出市场预期。 点评 收入端：线上原研药需求持续外溢 院内原研药需求加速向线上转移，25H1公司药品增速强劲，显著提振增长中枢。管理层预计25H2药品增速25%，保健品高双位数，器械低双位数，药品增长继续驱动全年业绩。 利润端：3P业务驱动利润率提升 25H1毛利率25.2%（+1.6pp），经营利润21.3亿元（+105.5%），经营利润率6.0%（+2.4pp）；经调整净利润35.7亿元（+35.0%），经调整净利率10.1%（+0.8pp）。利润率提升主要得益于广告及佣金收入快速增长，主站闪购流量扩大带动平台广告效果持续向好。 费用率与AI部署：优化结构与扩大长线竞争力 履约费率10.1%（-0.3pp），受益于客单价上涨。 销售费率5.1%（+0.2pp），研发费率2.1%（-0.2pp），管理费率1.7%（-0.7pp）。 京东互联网医院上线超500个AI智能体，AI京医累计服务用户超5000万，AI产品将提升平台广告和流量分发效率，扩大长期竞争优势。 盈利预测及估值 收入预测：预计FY25/FY26收入分别为704亿元/812亿元，同比+21.0%/+15.4%（前值666亿/757亿，上调因H1超预期且H2增速有望保持强劲）。 利润预测：预计FY25/FY26经调整经营利润34亿元/45亿元，同比+29.3%/+34.9%；经调整净利润56亿元/57亿元，同比+15.9%/+2.6%（FY26增速放缓主要因股权激励摊销额下降及利息收入摊薄影响）。 估值：采用DCF方法，WACC=9.5%，永续增长率2.0%，1年后股权价值2180亿港元，对应股价68.14港元，上调目标价58.8%，维持“优于大市”评级。 风险 销售不及预期的风险； 行业竞争格局加剧的风险； 互联网相关政策风险。 总结 25H1京东健康收入和经调整净利润分别同比增长24.5%和35.0%，均超市场预期，核心驱动力为院内原研药需求外溢及3P业务（广告、佣金）高增长。利润率显著提升（经营利润率6.0%，同比+2.4pp），费用结构持续优化，AI部署扩大长期竞争力。管理层上调全年收入增速指引，我们相应调高盈利预测，并基于DCF估值将目标价从42.9港元上调至68.14港元（+58.8%），维持“优于大市”评级。需关注销售、竞争及政策风险。