金河生物（002688）：化药业务量价齐升驱动业绩高增，成本优势持续凸显

中心思想 化药业务量价齐升是业绩增长的核心驱动力 金河生物2025年上半年业绩高速增长，核心驱动力来自兽用化药板块的量价齐升。该板块营收同比增长72.15%，占营收比重提升至61.83%，主要得益于国内外市场需求增长、产品价格上调及成本优化。公司作为金霉素行业龙头，通过扩大产能、降低原材料和能源成本，显著修复了盈利能力。 成本优势与产能扩张巩固行业龙头地位 公司六期工程投产新增6万吨产能，叠加玉米、煤炭等主要原材料价格下降，进一步强化了规模与成本优势。同时，疫苗板块基本盘稳固，新品研发和市场拓展并行，非瘟疫苗和宠物业务布局提供长期增长看点。整体来看，公司“化药+疫苗”双轮驱动战略成效显著，预期未来业绩仍将持续增长。 主要内容 事件概述 公司发布2025年半年度报告，实现营业收入13.90亿元，同比增长30.45%；归母净利润1.38亿元，同比增长51.52%。业绩大幅超出市场预期，主要受化药板块量价齐升及成本优化驱动。 分析判断 化药板块量价齐升，成本优化驱动盈利修复 2025年上半年兽用化药板块营收8.60亿元，同比增长72.15%。增长原因包括：1）国内市场加大推广，金霉素预混剂新增绵羊羔羊靶动物，应用场景拓宽；养殖盈利改善带动市场渗透率提升。2）海外市场需求强劲，公司上调美国市场产品价格以对冲关税影响，其他外销市场销售额翻倍。3）成本优化：玉米价格同比下降11.90%，煤炭价格同比下降19.74%，其他原辅材料价格下降，带动产品成本降低。板块毛利率38.13%，同比微降1.72个百分点，但毛利额增加1.29亿元。六期工程投产新增产能6万吨（折合15%含量金霉素预混剂），智能化工厂有效降低成本。 疫苗板块基本盘稳固，新品研发与市场拓展并行 2025年上半年兽用生物制品（疫苗）营收1.55亿元，同比微降0.92%，占营收比重11.12%。核心产品蓝耳灭活疫苗佑蓝宝®市占率国内领先，子公司杭州佑本营收同比增长23.08%，实现扭亏为盈。布病疫苗佑布泰®市场反馈良好，安全性得到验证。研发管线丰富，在研和申报文号产品20多个，猪伪狂犬病灭活疫苗取得新兽药注册证书，牛结节性皮肤病灭活疫苗通过应急评价。非瘟灭活疫苗处于中试生产阶段，拟申报临床。宠物业务采用“双品双线”模式，在售产品15个，在研产品十多个。板块毛利率54.87%，同比下降5.50个百分点，受市场竞争加剧影响。 投资建议 公司作为金霉素行业龙头，受益于市场需求增长、成本优化及价格提升，化药板块盈利能力显著修复。六期工程投产巩固规模优势，反刍市场拓展打开增长空间。疫苗板块核心产品稳健、新品有望放量，宠物和非瘟布局提供长期看点。维持2025-2027年营业收入28.35/30.30/32.74亿元，归母净利润1.97/3.26/4.23亿元，EPS 0.26/0.42/0.55元，对应PE 28/17/13倍，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格上涨风险；下游养殖行业波动风险；国际贸易环境复杂多变风险；新产品研发及市场开发不达预期风险。 盈利预测与估值 财务摘要显示2023-2025E数据：2024年营收23.71亿元，归母净利润1.00亿元；预计2025年营收28.35亿元（+19.6%），归母净利润1.97亿元（+96.6%）；毛利率预计31.9%；每股收益0.26元；PE 28.28倍。 财务报表和主要财务比率 报告提供了2024-2027E利润表、资产负债表、现金流量表及主要财务指标。关键数据：2024年营业成本15.76亿元，净利润0.84亿元；预计2025年营业成本19.29亿元，净利润2.43亿元。资产负债率2024年55.8%，预计2025年57.4%，后逐步下降。ROE从2024年4.5%提升至2027E 13.2%。 总结 金河生物2025年上半年业绩表现强劲，化药业务量价齐升叠加成本优化是主要驱动力，营收和净利润分别增长30.45%和51.52%。公司通过六期工程投产巩固规模与成本优势，反刍市场拓展及疫苗新品（布病苗、非瘟疫苗、宠物产品）为未来增长提供支撑。疫苗板块虽然短期毛利率承压，但核心产品稳健，研发管线丰富。风险方面需关注原材料价格、下游养殖波动及国际贸易不确定性。整体来看，公司“化药+疫苗”双轮驱动战略清晰，长期竞争力有望持续增强，当前估值具备一定吸引力。