本期内容提要: 　　市场表现：上周医药生物板块收益率为+1.04%，板块相对沪深300收益率为+0.06%，在31个一级子行业指数中涨跌幅排名第18。6个子板块中，化学制药板块周涨幅最大，涨幅2.98%（相对沪深300收益率为+2.00%）；跌幅最大的为医疗器械，跌幅为0.47%（相对沪深300收益率为-1.45%）。 　　行业政策：10月18日，中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于解决拖欠企业账款问题的意见》，对推进解决拖欠企业账款问题作出系统部署。《意见》要求要健全拖欠企业账款清偿的法律法规体系和司法机制，强调各地区各部门要充分认识解决拖欠企业账款问题对维护企业权益、稳定企业预期、增强企业信心的重要意义，结合本地实际和自身职责，扎实做好各项工作。 　　周观点：市场经历节前大幅波动后进入振荡调整阶段，短期来看，企业在10月份将陆续披露2024年三季报，建议关注业绩有望超预期的个股；中长期来看，一方面随着医疗反腐和集采常态化，政策事件对医药企业的边际影响逐步变小，创新能力突出的优质企业业绩有望率先恢复；另一方面受益于地方政府化债和房地产托底系列财政刺激措施，投融资有望回暖、居民信心有望逐步修复，创新产业链上游资产及消费医疗企业有望受益，相关投资主线如下： 　　1）优质的创新药核心资产和科研产业链上游：①创新药，如信达生物、金斯瑞生物科技、百济神州、康方生物、泽璟制药、复星医药等；②科研产业链相关企业，如泰格医药、纳微科技、诺禾致源、华大智造、阿拉丁、泰坦科技、洁特生物等。 　　2）受益于集采政策或边际出清的企业：①受益于一致性评价标准提升，药用玻璃包材、中硼硅模制瓶上量，关注山东药玻、力诺特玻；②骨科集采降价影响基本出清，建议关注爱康医疗、春立医疗；③同种异体骨舆情事件后，人工骨市场份额有望提升，建议关注奥精医疗；③可能受益于集采的仿制药企业，如福安药业、宣泰医药。 　　3）消费医疗领先企业：①爱尔眼科、通策医疗；②爱博医疗、鱼跃医疗、可孚医疗； 　　4）建议关注受益于地方政府化债的企业：①政府拖欠的应收账款有望加速收回的第三方医学检验企业：金域医学、迪安诊断、凯普生物；②客户主要为地方政府的企业：聚光科技、禾信仪器、莱伯泰科等；③业务主要靠医疗机构或政府采购为主：迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗、华康医疗、艾隆科技等。 　　风险因素：改革进度不及预期；销售不及预期；临床数据不及预期；集采降价幅度高于预期；市场竞争加剧。

　　化工周观点： 　　市场交易活跃，成长股迎来较佳配置时机。重点推荐民生化工年初以来一直推荐的民生化工“五虎”：圣泉集团、国瓷材料、国光股份、安利股份、聚合顺。建议关注惠城环保、宇新股份、华恒生物、瑞联新材等。 　　政策催化陆续出台，建议关注贴近终端消费格局较好的化工子行业，比如MDI和制冷剂。MDI是目前格局最好的化工品之一，不仅受益美联储降息海外地产复苏，同时也受益国内地产后周期的消费刺激政策，建议关注万华化学；制冷剂供给端配额端限制，需求端受益于“以旧换新”等政策刺激，价格有望保持坚挺，建议关注：巨化股份、三美股份、永和股份、昊华科技。 　　磷肥需求保持平稳，磷矿价格高景气延续。2024年以来磷肥需求保持稳定增长，整体价格保持高位运行。考虑磷矿行业准入壁垒提升叠加新磷矿投产后爬产周期大概1-2年，磷矿供给大量释放的时间点或将晚于2026年，目前磷矿供需紧平衡的格局或将延续，磷矿石价格有望维持高景气，建议关注具备“采、选、加”一体化优势的大型磷化工企业：云天化、兴发集团、川恒股份、川发龙蟒等。 　　三氯蔗糖厂商密集发布涨价函，行业格局和产品盈利有望改善。三季度末、四季度是三氯蔗糖签订来年长单的时间窗口，随着主流企业陆续提高产品报价，在海外需求持续高增长的背景下，我们认为三氯蔗糖价格有望持续上涨，建议重点关注龙头企业金禾实业。 　　风险提示：下游需求不及预期、原油及天然气价格大幅波动、环保和生产安全等风险。

　　投资要点： 　　SW医药生物行业跑输同期沪深300指数。2024年10月8日-2024年10月20日，SW医药生物行业下跌5.03%，跑输同期沪深300指数约2.72个百分点。SW医药生物行业三级细分板块中，全部细分板块均录得负收益，其中化学制剂和原料药板块跌幅较少，分别下跌5.13%和6.44%；血液制品和线下药店板块跌幅居前，分别下跌11.99%和11.82%。 　　行业新闻。10月17日，第十批国采已展开报量测试，10月18日，医疗机构需求量填报工作正式启动。10月28日填报结束后，平台将不再接受数据补报，医保部门将于11月1日前完成审核。目前，山西省药械集中招标采购中心已公开发布文件要求各单位跟进。在第十批国采报量文件中，国家联采办明确了“足量报量”的要求，从监管、审核、激励等方面提出具体举措，包括明年将适时会同各级医保部门对有量不报、报而不采采而不足的医疗机构，进行公开问询，并组织专项现场飞检等。 　　维持对行业的超配评级。国庆节后，受大盘大幅回调带动，医药生物所有细分板块均录得负收益，此前修复反弹较大的线下药店和血液制品板块跌幅居前。目前已经进入三季报公布密集期，建议关注三季报业绩有望超预期板块和个股投资机会。关注板块包括医疗设备：迈瑞医疗（300760）、联影医疗（688271）、澳华内镜（688212）、海泰新光（688677）开立医疗（300633）、键凯科技（688356）、欧普康视（300595）；医药商业：益丰药房（603939）、大参林（603233）、一心堂（002727）、老百姓（603883）等；医美：爱美客（300896）、华东医药（000963）等；科学服务：诺唯赞（688105）、百普赛斯（301080）、优宁维（301166）；医院及诊断服务：爱尔眼科（300015）、通策医疗（600763）、金域医学（603882）等；中药：华润三九（000999）、同仁堂（600085）、以岭药业（002603）；创新药：恒瑞医药（600276）、贝达药业（300558）华东医药（000963）等；生物制品：智飞生物（300122）、沃森生物（300142）、华兰疫苗（301207）等；CXO：药明康德（603259）、凯莱英（002821）、泰格医药（300347）、昭衍新药（603127）等。 　　风险提示：行业竞争加剧，产品降价，产品安全质量风险，政策风险，研发进度低于预期等。

　　投资要点： 　　市场表现： 　　上周（10月14日至10月18日）医药生物板块整体上涨1.04%，在申万31个行业中排第18位，跑赢沪深300指数0.06个百分点。年初至今，医药生物板块整体下跌11.85%，在申万31个行业中排第27位，跑输沪深300指数26.25个百分点。当前，医药生物板块PE估值为26.65倍，处于历史低位水平，相对于沪深300的估值溢价为115%。子板块中，仅中药、医疗器械板块小幅下跌，其余子板块均实现上涨，涨幅前三的为化学制药、医疗服务、生物制品，涨幅分别为2.98%、1.18%、0.85%。个股方面，上周上涨的个股为357只（占比75.3%）；涨幅前五的个股分别为双成生物（61.0%），常山药业（49.8%），广生堂（33.7%）ST三圣（20.6%），国发股份（19.8%）。 　　市值方面，10月18日，A股申万医药生物板块总市值为6.19万亿元，在全部A股市值占比为6.47%。成交量方面，上周申万医药板块合计成交额为4442亿元，占全部A股成交额的5.33%。主力资金方面，上周医药行业整体的主力资金净流出合计为47.28亿元。 　　行业要闻： 　　10月16日，国家医保局发布关于规范医保药品外配处方管理的通知。近期国家医保局组织的专项飞行检查发现，一些定点医疗机构和定点零售药店外配医保药品处方管理粗放，虚假处方、超量开药等现象屡有发生，损害参保人合法权益，威胁医保基金安全，亟需加强外配处方规范管理。《通知》主要涉及三个方面，一是规范定点医疗机构处方外配服务；二是加强定点零售药店外配处方管理；三是强化医保药品处方流转管理。四是加快推进电子处方中心建设，自2025年1月1日起，配备“双通道”药品的定点零售药店均需通过电子处方中心流转“双通道”药品处方，不再接受纸质处方。特殊情况需要延长纸质处方使用时间的，延长时间不超过3个月。五是集中开展医保外配处方使用专项治理，统筹地区医保部门要将检查定点医疗机构和定点零售药店外配处方情况纳入打击欺诈骗保相关行动，2024年12月底前，针对门诊慢性病和特殊病保障、城乡居民门诊“两病”用药机制开方药品，以及其他金额高、费用大、欺诈骗保风险高的开方药品开展专门检查。 　　投资建议： 　　上周医药生物板块小幅上涨，略微跑赢大盘指数。近期多起骗保事件曝出，医保局再次发文规范医保外配处方管理问题，并提出将检查定点医疗机构和定点零售药店外配处方情况纳入打击欺诈骗保相关行动，年底前开展专门检查。我们认为近年来医保合规持续推进，各地电子处方流转中心有望加快建设，行业运行将更加严格规范，合格成本持续提升，中小连锁及单体药店生存空间将更加严峻，行业整合有望提速，大型连锁药店集中度有望进一步提升。当前，已进入三季报密集披露期，建议关注上市公司业绩边际变化，精选细分领域优质个股。建议关注创新药链、器械设备、医疗服务、连锁药店、二类疫苗、特色原料药等细分板块及个股的投资机会。 　　个股推荐组合：特宝生物、贝达药业、开立医疗、国际医学、千红制药、益丰药房； 　　个股关注组合：老百姓、华厦眼科、海尔生物、诺泰生物、康泰生物、博雅生物等。 　　风险提示：行业政策风险；公司业绩不及预期风险；药械产品安全事件风险等。

　　投资要点： 　　本周医药市场表现分析：10月14日至10月18日，沪深300指数上涨0.98%：医药生物（申万）指数上涨1.04%。医药随市场持续波动调整，医药指数本周跟随大盘超势上涨1个点。建议关注：1）关注三季度业绩：三季报已陆续披露，建议关注业绩有望持续Q2超势或加速的个股，如美好医疗、百洋医药、九典制药、方盛制药、可乎医疗等；2）细分领域的优质龙头：建议关注鱼跃医疗、人福医药、华润三九、恒瑞医药、迈瑞医疗等；3）流感检测：建议关注圣湘生物、英诺特、东方生物等。 　　医药指数和各细分领域表现、涨跌幅：本周医药指数上涨（+1.04%），本周上涨个股数量378家，下跌个股数量104家。本周，医药子板块呈现反弹态势，涨跌幅分别为：化学原料药（+3.0%）、化学制剂（+3.0%）、医疗服务（+1.2%）、生物制品（+0.9%）、医药商业（+0.7%）、中药（-0.5%）、医疗器械（-0.5%）。年初以来，化学制剂（-0.5%）、化学原料药（-0.5%）和中药（-8.2%）相对跌幅较小，生物制品（-22.5%）、医疗服务（-22.4%）及医药商业（-15.0%）相对跌幅较大。 　　秋冬流感高发，建议关注检验需求。2024年第41周（2024.10.7-2024.10.13），南方省份哨点医院报告的流感样病例占门急诊病例总数百分比（下面简称I1%）为3.3%，高于2021-2022年同期水平（2.8%和3.0%），低于2023年同期水平（4.8%），同期北方省份哨点医院报告的ILI%为3.2%，低于前一周水平（3.6%），高于2021-2023年同期水平（2.0%、2.6%和3.0%），流感季度患者人数波动。目前主流检测方法包括分子PCR、胶体金、化学发光等其他方法学，分子PCR因其检测灵敏度和技术成熟，国内获批数量领先。建议关注相关检测类公司，包括圣湘生物、万孚生物、九安医疗、东方生物等。 　　投资观点及建议关注标的：年初以来医药指数下跌11.85%，估值处于历史低位，基金持仓预计亦处于历史相对较低位置。展望四季度和2025年，医药基本面有望逐步企稳回升，业绩有望逐季度边际好转，结构性高增长的细分领域和个股值得期待。当前位置适合战略性布局，坚持“创新+出海+老龄化”主线，建议关注以下方句：1）出海：建议关注迈瑞医疗、联影医疗、三诺生物、美好医疗、福瑞股份、新产业、三友医疗、万孚生物、健友股份、科兴制药等：2）创新药械：建议关注恒瑞医药、和黄医药、科伦博泰、翰森制药、康方生物、信达生物、康诺亚、泽璟制药、信立泰、海思科、赛诺医疗等：3）国产替代：建议关注开立医疗、澳华内镜、惠泰医疗、微电生理等。4）老龄化及院外消费：建议关注鱼跃医疗、九典制药、可孚医疗、昆药集团、华润三九、太极集团、羚锐制药等；5）高壁垒行业：建议关注麻药（人福医药、恩华药业、国药股份等）、血制品（派林生物、天坛生物、博雅生物等）；6）小而美标的：建议关注百洋医药、普门科技、盘龙药业、麦澜德、方盛制药、立方制药等。 　　本周投资组合：和黄医药、康诺亚、百洋医药、三诺生物、盘龙药业 　　十月投资组合：和黄医药、康诺亚、鱼跃医疗、三诺生物、美好医疗、派林生物、昆药集团、盘龙药业、开立医疗、麦澜德。 　　风险提示：行业竞争加剧风险，政策变化风险，行业需求不及预期风险

　　药明康德(603259) 　　美国众议院在当地时间2024年9月9日投票通过了《生物安全法案》（法案编号H.R.8333）。我们在9月12日发布报告，认为即使法案通过，可能仅影响极少部分政府资助的项目，公司的美国业务有望维持基本稳健。此外，我们认为药明康德相比印度和欧美的化学药CDMO公司积累了显著的产能优势，预计海外同行中期内不太可能承接中国化学药CDMO行业的产能。基于公司快速增长的在手订单，特别是多肽业务的强劲增长趋势，以及美联储降息趋势下医药融资的恢复，我们认为公司盈利有望复苏。 　　生物安全法案预计影响有限。我们认为，众议院版本的议案限制美国政府机构以及接受美国政府补贴或者贷款的实体从相关中国公司采购商品或者服务，这大概率对药明康德的业务影响范围有限，并且议案内具有允许现有合同执行至2032年的“祖父条款”。虽然法案在众议院获得通过，但其中49%的民主党议员未投赞成票，包括36%的反对票，因此我们预计生物安全法案在民主党主导的参议院将面临更大的阻力。同时，参议院和众议院在年内剩余的投票窗口期很短，单独立法有一定概率无法完成。 　　预计海外同行中期内无法承接中国化学药CDMO行业的产能。我们整理了30家位于欧洲、美国和印度的从事API和化学药CDMO业务的公司情况，发现这些公司在收入体量和产能投入上显著落后于药明康德。印度专门从事API和化学药CDMO的公司大多提供大宗和特色原料药，对于创新药领域的涉足相对有限。与药明康德相比，印度相关企业的研发团队规模很小。欧洲的制药工业基础较好，区域内有众多历史悠久的化学药CDMO公司。但欧洲的化学药CDMO企业偏重制剂业务。同时，他们的主要分布在中欧和西欧地区，导致人工成本高于药明康德。 　　公司业务有望企稳复苏。药明康德管理层富有前瞻性地布局了多肽研发和生产业务。随着近几年司美格鲁肽和替尔泊肽等多肽类药物在代谢类疾病领域展现出重磅销售潜力，药明康德的多肽业务也随之快速增长，成为公司最重要的增长引擎。我们预计美联储进入利率下降通道后，医疗健康融资额将恢复增长，驱动全球早期医药研发需求的改善，药明康德早期业务也有望复苏。公司1H24的在手订单相比2023年底增长22.4%，复苏趋势已现。 　　维持买入评级。上调药明康德目标价至67.72元（WACC：9.42%，永续增长率：2.0%），以反映法案的不确定性降低以及在手订单增长带来的业绩复苏。我们预计公司在2024E/25E/26E收入同比增长-4.4%/+10.9%/+13.2%，经调整non-IFRS净利润同比变化-8.4%/+11.5%/+14.4%。

中心思想 中国血制品市场稳健增长，核心产品表现亮眼 2024年前三季度，中国血制品市场整体呈现稳健的增长态势，主要产品批签发量持续提升。特别是人血白蛋白、狂犬病人免疫球蛋白（狂免）、人凝血因子Ⅷ和人凝血因子Ⅸ等核心品种，其批签发量同比均实现显著增长，显示出市场需求的强劲韧性与扩张潜力。9月份单月数据进一步印证了这一趋势，白蛋白和静注人免疫球蛋白（静丙）的批签发量均实现同比大幅增长，预示着市场活力的持续增强。 行业增长驱动与潜在风险并存 市场增长的驱动力主要来源于进口白蛋白和国产白蛋白的协同发展，以及特免类产品中狂免和凝血因子类产品需求的持续提升。头部企业在各细分市场中占据主导地位，竞争格局相对稳定。然而，报告也专业地提示了多重潜在风险，包括批签发数据披露滞后、血液制品销售不及预期、原材料（健康人血浆）供应不足、国家政策变化以及产品安全性等，这些因素可能对行业的未来发展构成挑战，需要投资者和企业持续关注并采取应对措施。 主要内容 2024年9月血制品批签发总体情况 2024年9月及1-9月，中国血制品市场批签发数据呈现出多样化的增长态势，主要产品类别表现如下： 白蛋白批签发量持续增长： 2024年9月，国产白蛋白批签发190批次，同比增长13%；进口白蛋白批签发343批次，同比增长34%。 2024年1-9月累计，国产白蛋白批签发1313批次，同比增长6%；进口白蛋白累计批签发2760批次，同比增长9%。这表明，无论是国产还是进口白蛋白，市场需求均保持稳定增长，尤其进口产品增速更快。 静丙与肌丙批签发表现分化： 2024年9月，静丙批签发144批次，同比增长19%；肌丙批签发7批次，同比增长133%。9月单月静丙和肌丙均实现显著增长。 然而，2024年1-9月累计，静丙批签发1009批次，同比下滑7%；肌丙累计批签发65批次，同比增长5%。静丙累计批签发量的下滑值得关注，但9月的回暖可能预示着后续的改善。 特免产品批签发差异显著： 2024年9月，乙型肝炎人免疫球蛋白（乙免）批签发2批次，同比下滑60%；破伤风人免疫球蛋白（破免）批签发22批次，同比增长57%；狂犬病人免疫球蛋白（狂免）批签发25批次，同比增长127%；组织胺人免疫球蛋白（组免）批签发4批次，同比增长33%。 2024年1-9月累计，狂免同比增长48%，组免同比增长30%，乙免同比增长5%，破免同比下滑1%。狂免和组免表现出强劲的增长势头，而乙免和破免则相对平稳或略有波动。 凝血因子类产品批签发强劲增长： 2024年9月，人凝血因子Ⅷ批签发48批次，同比增长33%；人凝血酶原复合物（PCC）批签发24批次，同比增长20%；人纤维蛋白原（纤原）批签发38批次，同比增长46%；人凝血因子Ⅸ批签发14批次，同比增长75%。所有凝血因子类产品在9月均实现大幅增长。 2024年1-9月累计，人凝血因子Ⅷ同比增长24%，人凝血因子Ⅸ同比增长66%，纤原同比增长5%，PCC同比下滑20%。PCC累计批签发量有所下滑，但9月的回暖显示出积极信号。 核心产品批签发数据深度分析 白蛋白市场：进口主导与国产稳步发展 年度趋势与市场结构： 从年度数据来看，2011-2023年我国白蛋白批签发批次持续增长，复合年增长率（CAGR）为11.5%。其中，进口白蛋白的CAGR高达17.3%，远超国产白蛋白的5.5%，凸显了进口产品在过去十余年中的强劲扩张势头和市场主导地位。2024年1-9月，国产白蛋白与进口白蛋白分别获批签发1313批次、2760批次，共计4073批次，进口产品占比约68%。 月度动态与需求旺盛： 2024年以来，国产白蛋白月度批签发批次整体呈现波动上升趋势，9月共批签发190批次，为2024年以来月度批签发批次最大值，显示出国产产品供应能力的提升。进口白蛋白月度间批签发批次差异较大，但2024年以来整体维持高位震荡，1-9月月均批签发307批次，9月共批签发343批次，进一步印证了市场需求的旺盛。 企业竞争格局： 2024年1-9月，国产白蛋白批签发批次占比为32%，相较于2023年全年占比33%略有下降。在国产白蛋白生产厂家中，天坛生物、华兰生物、泰邦生物、上海莱士的批签发批次位列前四，分别为275批次、184批次、169批次、155批次，这四家企业合计占据国产白蛋白市场约60%的份额，表明市场集中度较高，头部企业竞争优势明显。 静丙市场：长期成长空间广阔 年度趋势与产品优势： 国内正常人免疫球蛋白制品主要分为静脉注射用免疫球蛋白（静丙，IVIG）和肌内注射用免疫球蛋白（肌丙，IMIG）。静丙因其允许大剂量输注、无需频繁输注、无疼痛等优势，在临床应用中更具优势。从年度数据来看，2011-2023年我国静丙批签发批次虽略有波动，但总体呈现上升趋势，CAGR为8.9%。肌丙的批签发批次则处在低位波动。2024年1-9月，我国静丙与肌丙的批签发批次分别为1009批次、65批次。 月度动态与市场回暖： 从月度数据来看，静丙2024年以来月度批签发批次整体呈现波动上升趋势，1-9月月均批签发约112批次，9月共批签发144批次，显示出市场需求的逐步回暖。肌丙2024年以来整体维持低位震荡，1-9月月均批签发约7批次，9月共批签发7批次。 企业竞争格局： 2024年1-9月，静丙共批签发1009批次。从企业端来看，天坛生物、上海莱士、泰邦生物、华兰生物四家企业占据静丙市场约59%的份额，其批签发批次分别为262批次、130批次、116批次、92批次，显示出这些企业在静丙市场的领先地位。 特免市场：品种分化明显，狂免增幅领先 年度趋势与需求变化： 特免产品市场呈现明显分化。受益于终端对破伤风人免疫球蛋白（破免）认知度的加深等因素，我国破免批签发批次在2011-2022年期间整体呈现上升趋势，CAGR高达15.5%，2023年略有下滑。狂犬病人免疫球蛋白（狂免）的批签发批次在2011年至2019年期间虽有波动但整体实现了较高增长，CAGR高达21.5%，2020-2022年期间受疫情影响略有承压，2023年同比持平。受乙肝预防与治疗手段不断完善等因素影响，我国乙型肝炎人免疫球蛋白（乙免）市场近年来需求逐渐萎缩，自2019年开始批签发批次呈现下滑趋势。2024年1-9月，我国乙免、破免、狂免分别批签发20批次、105批次、124批次。 月度动态与增长亮点： 乙免2024年以来月度批签发批次维持低位震荡，9月共批签发2批次。破免2024年1-9月月均批签发约12批次，与2023年月均批签发批次基本持平，2024年9月共批签发22批次，为2024年以来月度批签发最大值。狂免月度批签发波动较大，2024年1-9月月均批签发约14批次，较2023年月均约10批次有所增长，2024年9月共批签发25批次，为2024年以来月度批签发最大值，显示出狂免市场的强劲增长。 企业竞争格局： 2024年1-9月，远大蜀阳、华兰生物、泰邦生物、天坛生物四家企业占据乙免市场约90%的份额。华兰生物、派林生物、天坛生物、远大蜀阳四家企业占据破免市场约79%的份额。华兰生物、远大蜀阳、泰邦生物、上海莱士四家企业占据狂免市场约73%的份额，这些企业在各自特免产品领域保持领先地位。 凝血因子类市场：多产品实现增长 年度趋势与市场扩张： 从年度数据来看，2011至2023年期间，人凝血因子Ⅷ（八因子）、人凝血酶原复合物（PCC）以及人纤维蛋白原（纤原）批签发整体呈现波动增长态势，CAGR分别为12.7%、14.6%和19.6%，显示出凝血因子类产品市场的持续扩张。2024年1-9月，八因子、PCC、纤原分别批签发424批次、200批次、228批次。人凝血因子Ⅸ在2024年1-9月累计批签发106批次，同比增长66%，表现尤为突出。 月度动态与回暖迹象： 八因子月度批签发波动较大，1-9月月均批签发约47批次，较2023年月均约38批次有所增长，9月共批签发48批次。PCC 2024年1-9月月均批签发约22批次，较2023年月均约25批次略有下滑，但9月共批签发24批次，显示出回暖迹象。纤原2024年1-9月月均批签发约25批次，较2023年月均约24批次略有增长，9月共批签发38批次。 企业竞争格局： 2024年1-9月，上海莱士、华兰生物、派林生物、泰邦生物四家企业占据八因子市场约71%的份额。天坛生物、南岳生物、华兰生物、泰邦生物四家企业占据PCC市场约85%的份额。上海莱士、博雅生物、泰邦生物、华兰生物四家企业占据纤原市场约80%的份额。这些数据表明，凝血因子类产品市场同样呈现较高的集中度，主要由少数几家龙头企业主导。 总结 2024年前三季度，中国血制品市场整体呈现出积极向好的发展态势，核心产品批签发量实现显著增长，显示出行业强大的韧性和广阔的市场潜力。白蛋白市场保持稳健增长，进口产品增速领先，国产头部企业市场份额稳定。静丙市场虽累计批签发略有下滑，但9月单月数据强劲回暖，预示着未来需求的复苏。特免产品中，狂免和组免表现突出，而凝血因子类产品则普遍实现高速增长，特别是人凝血因子Ⅷ和人凝血因子Ⅸ。 行业内主要企业在各自优势产品领域保持领先地位，市场集中度较高，竞争格局相对稳定。然而，血制品行业作为国家严格监管的领域，仍面临批签发数据披露滞后、销售不及预期、原材料（健康人血浆）供应不足、国家政策变化以及产品安全性等潜在风险。这些风险因素需要企业和投资者持续关注，并采取积极的风险管理策略。 综合来看，血制品行业在稳健增长中蕴含投资机会，建议关注具备研发实力、浆站资源优势以及多元化产品布局的龙头企业，如天坛生物、派林生物、博雅生物、上海莱士、华兰生物、卫光生物、博晖创新等，以把握行业长期发展的机遇。

中心思想 地缘政治扰动有限，业务韧性凸显 本报告核心观点认为，尽管美国《生物安全法案》对药明康德造成地缘政治扰动，但其对公司业务的实际影响预计有限。法案在众议院通过时民主党反对票占比较高，且参议院面临更大阻力，年内独立立法完成概率不大。此外，议案中包含允许现有合同执行至2032年的“祖父条款”，进一步降低了短期风险。药明康德凭借其显著的产能优势、技术积累和全球化布局，展现出强大的业务韧性。 核心竞争力驱动业绩企稳复苏 报告强调药明康德在全球化学药CDMO市场中的核心竞争力，尤其是在产能规模、研发投入和效率方面显著领先于印度及欧美同行。公司前瞻性布局的多肽业务已成为强劲增长引擎，订单量持续攀升。同时，随着美联储降息趋势下全球医药融资环境的改善，早期研发需求有望复苏，将共同驱动药明康德整体业绩企稳回升。基于此，报告维持药明康德“买入”评级，并上调目标价至67.72元人民币。 主要内容 生物安全法预计影响有限 美国《生物安全法案》（H.R.8333）在众议院通过，但参议院版本NDAA草案未包含该法案，且众议院投票中49%的民主党议员未投赞成票（包括36%的反对票），显示其在民主党主导的参议院将面临更大阻力。年内剩余投票窗口期短，单独立法有一定概率无法完成。即使法案通过，其限制范围主要针对美国政府机构及接受政府补贴或贷款的实体，且包含允许现有合同执行至2032年的“祖父条款”，预计对药明康德业务影响有限。 印度化药 CDMO产业基础落后，发展仍需较长周期 印度市场的API和CDMO公司数量多但体量小 印度API和化学药CDMO公司主要分为制药公司旗下业务板块和专门从事CDMO的公司。这些公司大多聚焦于大宗和特色原料药，在创新药领域涉足有限，技术壁垒较低。印度大型制药公司的API或CDMO业务收入占比普遍不高（单位数到30%左右），且收入体量较小，多数年收入不超过5亿美元。相比之下，药明康德化学业务2023年收入达41亿美元，具有显著规模优势。印度相关企业的研发团队规模也远小于药明康德，例如Divi’s Lab仅约500名研发人员聚焦创新药工艺，Syngene活跃客户数超过400家（药明康德截至24年6月为2,477家）。药明康德截至2023年底拥有超过4.1万员工，其中约82%为研发人员，是Divi’s Lab的数十倍，Syngene的约5-6倍。 印度公司产能投入规模显著低于药明康德 2023年，10家印度对标公司的API和CDMO业务收入合计为31.5亿美元，仅相当于药明康德化学板块收入的76%。药明康德化学业务2019-2023年收入复合年增长率（CAGR）为41.3%，而同期10家印度公司的平均CAGR为6.5%。药明康德在资本支出（capex）和研发（R&D）费用支出上远超印度公司总和。2023年，10家印度公司的capex和R&D费用合计分别相当于药明康德的53%和39%。过去5年（2018-2023年），药明康德累计capex投入是Divi’s和Syngene的7.3倍和12.3倍，累计R&D投入是Syngene的20.4倍。在员工产出效率方面，药明康德2023年人效为13.9万美元，远高于印度10家公司平均的7.1万美元。尽管印度公司人均工资较低（平均1.2万美元/年 vs 药明康德4.0万美元/年），但随着其向创新药CDMO领域发展，员工成本预计将增加。 印度基础设施基础薄弱 印度医药行业长期依赖从中国进口API，2019财年中国占印度进口原料药比重超过60%。尽管印度政府推出了生产关联激励计划（PLI Schemes）以提高国内产能，但其水、电等基础设施仍较薄弱。中国2023年总发电量是印度的4.8倍，供电质量远高于印度。在供水稳定性方面，中国2019年评分为4.89，高于印度的4.35和全球中位数4.86。 欧美 CDMO公司偏重制剂业务，扩产缓慢 欧美CDMO公司偏重制剂业务 欧洲作为制药工业传统大本营，拥有众多知名化学药CDMO公司，但其业务规模普遍小于药明康德。例如，Catalent 2023年制药和消费医疗板块收入为24.3亿美元，Siegfried为14.2亿美元，Lonza小分子CDMO收入约10.0亿美元，均低于药明康德化学业务的41.4亿美元。欧洲的化学药CDMO企业主要偏重制剂业务，如Catalent、Fareva和Siegfried的制剂业务收入占比较高。药明康德CDMO业务以API生产为主，其API产能主要位于中国，人工成本显著低于欧美公司。 欧美公司的扩产节奏缓慢 2023年，15家欧美对标公司中，Catalent的CDMO业务收入最高为24.3亿美元，相当于药明康德收入的59%。药明康德化学业务2019-2023年收入CAGR为41%，而同期欧美10家同行平均CAGR为12%。药明康德在产能和技术上的大规模投入是其高增长的基础。可获得数据的8家欧美公司2023年capex费用合计相当于药明康德的165%（2022年为75%），R&D费用合计相当于药明康德的110%。过去5年，药明康德累计R&D投入是Siegfried的3.7倍，累计capex投入是Lonza和Siegfried的6.6倍和8.1倍。欧美公司对化学药CDMO产能投入偏谨慎，例如Lonza在2023年减少了小分子业务capex支出14%。在员工产出方面，欧美公司平均人效为27.3万美元，高于药明康德的13.9万美元，但药明康德的人均工资（4.0万美元/年）远低于欧美公司平均（10.8万美元/年），使其在每单位工资带来的收入方面更具优势（3.4美元 vs 2.8美元）。 公司业务有望企稳复苏 多肽业务成强劲增长引擎 药明康德前瞻性布局的多肽研发和生产业务（TIDES）已成为重要增长引擎。2020至2023年，TIDES业务收入以125%的CAGR增长至34.1亿元，2023年占总收入的8%。公司持续扩张多肽产能，固相反应釜体积从2022年的6,000升增至2024年初的3.2万升，计划2024年底增至4.1万升，2025年后将超过10万升。预计TIDES业务收入在2024E/25E/26E将分别同比增长62%/57%/25%，2026年预计占总收入的22%。 拓张全球CDMO产能布局 药明康德正构建全球化学药CDMO研发和生产网络。过去5年（2018-2023年）累计capex投入280亿元（约41亿美元），主要用于国内产能建设。2024年计划投入约50亿元capex，主要用于新建或扩建海外产能，包括新加坡API设施（总投资14亿美元，一期2027年投产）、美国制剂设施（2027年投产）和瑞士库威制剂设施扩建。这将使其建成可在国内外提供同一标准的从API到制剂的服务平台，对冲地缘政治不确定性。 美国降息预计将带动全球早期研发需求复苏 药明康德临床前及药物发现阶段相关收入（早期业务）在1H24同比下降17%至60.3亿元，主要受全球医药投融资下降影响。历史数据显示，美联储利率与全球医疗健康融资额呈负相关。随着美联储在2024年9月18日宣布降息50个基点，全球医疗健康融资额在9月环比显著增长141%，成为2024年2月以来单月最高。预计美国进入利率下降通道后，医疗健康融资额将恢复增长，驱动全球早期医药研发需求改善，从而带动药明康德早期业务复苏。 公司订单强劲增长，复苏趋势已现 截至2024年6月，药明康德在手订单金额达431亿元，相比2023年底增长22.4%。若剔除新冠商业化项目，在手订单同比强劲增长33.2%，其中TIDES在手订单同比大幅增长147%。2018年至1H24，公司在手订单CAGR为37%，其中D&M（化学板块下）相关在手订单CAGR达55%。强劲的订单增长预示着公司业绩的持续复苏潜力。 维持药明康德买入评级，目标价 67.72元人民币 招银国际环球市场维持药明康德“买入”评级，并将目标价上调至67.72元人民币（WACC：9.42%，永续增长率：2.0%），以反映法案不确定性降低及在手订单增长带来的业绩复苏。预计公司2024E/25E/26E收入同比增长分别为-4.4%/+10.9%/+13.2%，经调整non-IFRS净利润同比变化分别为-8.4%/+11.5%/+14.4%。 总结 本报告对药明康德的市场前景进行了专业且深入的分析。报告指出，尽管《生物安全法案》带来了地缘政治扰动，但其对药明康德的实际业务影响有限，且公司在政治博弈中展现出较强的韧性。通过与印度及欧美CDMO同行的对比分析，报告强调了药明康德在产能规模、研发投入、技术实力和运营效率方面的显著竞争优势。特别是在多肽业务领域的超前布局和快速扩张，已使其成为公司业绩增长的强劲引擎。此外，随着全球医药投融资环境因美联储降息预期而改善，药明康德的早期研发业务需求有望复苏，叠加强劲的在手订单增长，共同预示着公司业务将企稳回升。基于这些积极因素，报告维持药明康德“买入”评级，并上调目标价，反映了市场对其未来业绩复苏的信心。

中心思想 经营稳健与利润增长驱动 维力医疗在2024年前三季度及第三季度均展现出稳健的经营态势，营收持续增长，尤其利润增速显著快于收入增速，主要得益于期间费用率的持续优化。公司通过精细化管理和运营效率提升，有效增强了盈利能力。 海外市场拓展与创新产品放量 公司积极推进海外本土化布局，通过设立墨西哥生产基地和获得多项国际产品注册，显著提升了海外市场的竞争力和盈利水平。同时，国内市场聚焦重点创新产品的推广和营销改革，助力内销业务实现提质增效。 主要内容 2024年Q3经营业绩分析 维力医疗在2024年前三季度实现营业收入10.60亿元，同比增长8.53%；归母净利润1.67亿元，同比增长15.85%；扣非后归母净利润1.60亿元，同比增长21.18%。其中，第三季度表现尤为突出，实现营业收入3.84亿元，同比增长18.16%；归母净利润6067万元，同比增长17.04%；扣非后归母净利润5899万元，同比增长19.66%。这些数据显示公司经营稳健，利润端增速快于收入端。 期间费用率持续改善，驱动利润增长 公司整体经营稳健，尽管国内市场面临行业监管趋严和手术量下滑的短期压力，但通过新品进院和肇庆自动化生产基地运营能力的提升，内销业务有望逐步改善。海外大客户去库存后需求恢复，外销业务保持高景气。2024年前三季度，公司销售费用率同比下降0.93个百分点至10.20%，管理费用率同比下降0.33个百分点至15.48%，研发费用率同比下降0.12个百分点至6.30%。运营效率的优化和盈利能力的提升是利润增速快于收入增速的关键因素。 海外本土化布局加速，实现收入与盈利双提升 公司积极拓展海外市场，外销大客户业务不断丰富，创新产品在海外市场加速放量。2024年上半年，公司外销收入达到3.37亿元，同比增长27.71%，外销毛利率同比提升4个百分点，实现了收入与盈利能力的双重共振。为进一步开拓国际市场并满足海外客户需求，公司于2024年5月在墨西哥设立了子公司，拟投资新建生产基地。此外，公司多款产品获得国际注册，包括麻醉呼吸回路套件、乳胶导尿管获FDA注册，输尿管清石鞘、取石篮等18款产品获德国注册，取石篮、输尿管导管获加拿大注册，显著强化了公司产品在海外市场的综合竞争力。 国内重点产品开拓顺利，内销业务提质增效 在国内手术类耗材终端需求下滑的背景下，公司聚焦重点创新产品推广，并积极开展国内营销改革。2024年上半年，可视双腔支气管插管新进院38家，清石鞘新进院54家，前端可弯曲清石鞘新进院66家，BIP抗菌导尿管和亲水涂层超滑导尿包新进院61家。通过新产品定位和终端价格策略调整等营销改革措施，公司助力内销团队实现提质增效。 盈利预测与投资建议 根据分析师预测，维力医疗2024-2026年营收将分别达到16.69亿元、20.12亿元和24.02亿元，同比增长20.3%、20.6%和19.4%。同期归母净利润预计分别为2.36亿元、2.95亿元和3.64亿元，同比增长22.8%、24.8%和23.2%。对应的预测市盈率（PE）分别为16倍、13倍和10倍。鉴于公司稳健的经营表现、持续的海外市场开拓以及创新产品的放量，分析师维持“买入”评级。 风险提示 投资者需关注海外销售风险、医疗政策调整风险以及产品研发不及预期风险。 总结 维力医疗在2024年前三季度表现出强劲的经营韧性，营收和利润均实现稳健增长，其中利润增速显著高于收入增速，主要得益于期间费用率的有效控制和运营效率的提升。公司在海外市场通过本土化布局和创新产品注册，实现了外销收入和毛利率的双重提升，国际竞争力显著增强。在国内市场，公司聚焦重点创新产品推广并深化营销改革，有效应对行业挑战并实现内销业务的提质增效。展望未来，公司预计将保持良好的增长态势，盈利能力有望持续提升。

中心思想 医药电商：增长新引擎与政策红利 本报告核心观点指出，医药电商已成为中国医药零售领域增长最快的板块，其发展受到多重积极因素的驱动。数据显示，线上药店的销售额增速远超实体药店，尤其在处方药领域展现出巨大的增长潜力。政策环境的逐步明朗，特别是网售处方药法规的完善和线上医保支付的普及，极大地拓宽了线上购药的市场空间。此外，集采、DRGs/DIP等医改政策促使部分处方药寻求院外销售渠道，进一步加速了医药电商药品品类的增长。行业竞争格局趋于稳固，以阿里健康和京东健康为代表的龙头企业凭借其强大的履约能力和用户运营优势，市场份额持续领先，并展现出盈利能力逐步改善的积极趋势。 市场展望：龙头优势与投资机遇 基于对医药电商市场发展趋势的深入分析，报告认为，随着线上医保政策的进一步明确和普及，医药线上零售有望继续保持高速增长。在当前稳固的竞争格局下，具备规模效应和运营效率优势的行业龙头企业将持续受益。因此，报告明确建议关注京东健康、阿里健康等行业龙头，将其视为医药线上市场发展中的重要投资机遇。同时，报告也对当前A股和港股医药板块的周度行情进行了回顾，并提出了包括超跌白马、基本面扎实、高增长预期等在内的投资主线，并提示了行业政策、竞争加剧及市场需求不及预期等潜在风险。 主要内容 医药电商市场深度剖析 零售格局与线上增长动力 2024年上半年，中国医药零售终端销售额达到2822亿元，同比增长4.5%。其中，实体药店销售额占比高达86.2%，但其增速仅为2.7%；而线上药店销售额占比虽为13.8%，却实现了17.3%的显著增长，线上增速远超线下，凸显了医药电商作为零售领域增长最快板块的地位。这种增长差异表明，消费者购药习惯正加速向线上转移。 在品类结构方面，线上平台与线下药店存在差异。2022年数据显示，医药B2C业务中西药类占比为45.1%，而同期实体药店的药品销售占比高达76.9%。这表明线上平台在药品销售，尤其是处方药方面，仍有巨大的提升空间。与此同时，线上平台在医疗器械类销售中占比达到22.2%，高于实体药店，显示出其在特定品类上的优势。线上市场增量主要集中在处方药领域，随着网售处方药法规的逐步明确和线上医保购药政策的普及，线上购药的门槛显著降低，为处方药线上销售的快速增长奠定了基础。 政策演进与处方药线上化 中国医药电商的发展历程深受政策影响。早期（1999-2013年），政策对网售药品持谨慎态度，甚至明确禁止网售处方药，并对非处方药的线上销售也施加了严格限制。然而，自2019年《药品管理法》修订删除“不得通过药品销售第三方平台直接销售处方药”的规定后，政策环境开始转向开放。 随后的配套政策逐步落地，为线上购药打开了广阔空间： 2019年8月，国家医保局明确线上、线下医疗服务实行公平的价格和支付政策，解决了线上购药医保报销的限制。 2022年8月，国家市场监督管理总局发布的《药品网络销售监督管理办法》明确允许通过网络向个人销售处方药，这是线上处方药销售的里程碑式政策。 2023年6月，国家药监局进一步规范处方药网络销售信息展示，要求在处方审核前不得展示或提供药品说明书，确保了购药的合规性和安全性。 这些政策的逐步明朗，不仅解决了网售处方药的限制问题，也为线上和线下购药提供了公平的支付环境。此外，医药集采、两票制、DRGs/DIP、反腐等政策的推进，一定程度上压缩了处方药在院内渠道的增长空间，促使相关企业积极寻求院外渠道，其中医药电商成为重要的销售增量来源。2023年，全渠道处方药销售规模超过12万亿元，而电商B2C规模占比仅为2.9%，预示着巨大的成长潜力。 竞争优势与盈利能力提升 医药电商行业的竞争格局已趋于稳固，龙头企业占据主导地位。自2019年以来，阿里健康和京东健康在医药零售板块的市占率均保持在72%以上，显示出高度集中的市场结构。尤其在2022年购药需求爆发期间，龙头平台的履约能力和用户运营优势得到充分体现，其市场份额进一步巩固。 报告分析指出，医药电商的核心竞争力在于履约能力和用户运营。平台规模越大，其履约成本越低，用户运营的边际成本也越低，从而形成强大的竞争优势和护城河。随着龙头平台履约能力建设的逐步到位和规模效应的显现，其盈利能力也呈现出积极改善的趋势。数据显示，自2022年至今，京东健康和阿里健康的毛利率均重回上升通道，同时阿里健康的销售费用率和管理费用率正在逐步降低，综合反映出行业龙头盈利能力的持续改善。 医药板块周度行情与策略 A股与港股市场表现 A股市场回顾（2024年10月14日-10月18日）： 板块指数表现： 申万医药生物板块指数本周上涨1.0%，跑赢沪深300指数0.1%，在申万行业分类中排名第18位。然而，从年初至今的表现来看，申万医药生物板块指数下跌11.8%，跑输沪深300指数26.3%，在申万行业分类中排名第27位，显示出年内整体承压的态势。 子板块表现： 本周申万医药子板块中，化学原料药和化学制剂均上涨3.0%，医疗服务II上涨1.2%，生物制品II上涨0.9%，医药商业II上涨0.7%。而中药II和医疗器械则分别下跌0.5%。 估值与成交额： 截至2024年10月18日，申万医药板块整体TTM估值为30.8，较前一周上涨0.3，较年初上涨2.5，在申万一级分类中排名第10。本周申万医药板块合计成交额为4399.0亿元，占A股整体成交额的5.3%，较上个交易周期下跌37.1%。 个股表现： 本周申万医药板块416支个股中，305支上涨，92支下跌。涨幅前五的个股包括双成药业（60.97%）、常山药业（49.75%）、国新健康（35.26%）、广生堂（33.71%）和国发股份（19.76%）。 港股市场回顾（2024年10月14日-10月18日）： 板块指数表现： 恒生医疗保健指数本周下跌3.9%，跑输恒生指数1.8%。年初至今，恒生医疗保健指数下跌9.6%，跑输恒生指数31.6%，同样显示出年内表现不佳。 个股表现： 本周恒生医疗保健的210支个股中，48支上涨，146支下跌。涨幅前五的个股包括北海康成-B（25.0%）、巨星医疗控股（20.5%）、超人智能-B（19.9%）、佳兆业健康（17.9%）和大健康国际（16.3%）。 投资主线与风险考量 投资策略及配置思路： 随着央行政策和政治局会议后股市情绪的恢复，报告看好四大投资主线： 超跌白马和港股： 寻找估值被低估的优质资产。 短期有积极变化、PB小于1的企业： 关注具备修复潜力的公司。 基本面扎实的企业： 长期投资的基石。 2024年下半年业绩预期高增速的企业： 把握成长性机会。 子领域建议关注创新药、中药、原料药以及部分医疗器械等。月度投资组合推荐包括康方生物、和黄医药、人福医药、恩华药业、苑东生物、派林生物、仙琚制药、鱼跃医疗等。 风险提示： 报告提示了以下主要风险： 行业政策风险： 医保谈判、集采、DRGs/DIP等政策可能对药品、器械的进院和销售产生压力。 供给端竞争加剧风险： 生物医药企业蓬勃发展可能导致某些细分领域供给增加，竞争加剧。 市场需求不及预期风险： 尽管老龄化背景下医药需求巨大，但宏观经济环境和支付压力可能导致某些细分领域需求波动。 总结 本报告深入分析了医药电商的后续发展，强调其作为医药零售领域最快增长板块的地位。在政策逐步明朗、线上医保普及以及医改政策推动下，医药电商，特别是处方药线上化，展现出巨大的市场潜力。行业竞争格局稳固，龙头企业凭借规模优势和运营效率持续提升盈利能力。尽管A股和港股医药板块年内表现承压，但报告仍基于四大投资主线，推荐关注具备成长性和修复潜力的优质标的，并提示了行业政策、竞争加剧和市场需求波动等潜在风险。整体而言，医药电商的结构性增长和龙头企业的优势是当前医药行业值得关注的亮点。